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罗也行 6 天前 感谢楼主分享终于落地！期权大扩容，万亿资金静待入场！对冲春天来了，新设三大品种，T+0也可做
罗也行 6 天前 感谢楼主分享 @父亲
从成交面额上看，上证50ETF期权近一个月的日均成交面额为788亿元， 同期，上证50ETF日均成交金额为11亿元，两者比例约66:1。2019年11月8日，上证50ETF期权总持仓面额约为1126亿元，上证50ETF场内规模达416亿元，两者比例约2.7:1。
基于上证50ETF期权的相关数据，我们可对于即将上市的沪深300ETF期权的成交情况进行简单预估。华泰柏瑞沪深300ETF近一个月日均成交金额近10亿元，嘉实沪深300ETF日均成交金额近4亿元。若以50ETF期权日均成交面额与50ETF日均成交额的比例进行估算，华泰柏瑞沪深300ETF期权日均成交面额将接近660亿元，嘉实沪深300ETF期权日均成交面额将接近280亿元，两沪深300ETF期权的总日均成交面额将接近940亿元。2沪深300ETF期权标的介绍2.1上证50与沪深300指数比较沪深300指数行业分布更均匀尽管沪深300指数与上证50指数均为大盘蓝筹指数，但二者的行业分布仍然有较大差异，其风险收益特征也不尽相同。上证50指数成分股为沪市市值最大、流动性最好的50只蓝筹股票，其中金融行业占比较高，为56.73%。而沪深300指数的成分股为沪深两市市值最大、流动性最好的300只股票，其行业分布相对上证50指数更为均匀，占比最大的金融行业权重为34.76%。
沪深300期现货成交更活跃沪深300指数覆盖股票数量和市值更大，期现货成交相对上证50指数更为活跃。2016年以来上证50和沪深300指数期现货成交额如下图所示，上证50指数和股指期货日均成交381和146亿元，沪深300指数和股指期货日均成交1304和420亿元。2019年以来，上证50和沪深300指数现货日均成交479和1591亿元，期货日均成交347和1114亿元。
2.2沪深 300ETF 期权标的上交所和深交所沪深300ETF期权标的分别为华泰柏瑞沪深300ETF（代码：510300）和嘉实沪深300ETF（代码：159919）。华泰柏瑞沪深300ETF是上交所上市最早、规模最大的沪深300ETF，2019年三季报披露规模为345.12亿元，2019年以来（截至 2019.11.08） 和最近一个月的日均成交金额分别为13.51亿元和10.11亿元，目前是全市场流动性最好的沪深300ETF。嘉实沪深300ETF是深交所上市最早、规模最大的沪深300ETF，2019 年三季报披露规模为226.49亿元，2019年以来（截至2019.11.08）和最近一个月的日均成交金额分别为2.87亿元和4.02亿元，近期流动性改善十分明显。
3沪深300ETF期权与沪深300股指期权特征分析由于目前沪深300期权合约规则尚未正式发布，本节将分别以上证50ETF期权与沪深300股指期权合约（征求意见稿）替代沪深300ETF期权和股指期权，对二者进行比较。对于沪深300股指期权合约（征求意见稿）中未公布的合约规则，我们将参考沪深300股指期权仿真合约。3.1合约规则下表列出了上证50ETF期权以及沪深300股指期权的主要合约条款。
3.2合约标的沪深300ETF期权以沪深300ETF为标的，而沪深300股指期权则以沪深300指数为标的。ETF由于融券成本较高，ETF期权投资者通常使用股指期货进行对冲，股指期货以指数为标的，投资者需要同时考虑到股指期货基差和ETF相对指数的跟踪误差两方面的影响，而股指期权投资者仅需要考虑股指期货基差的单方面影响，对冲难度相对较小。3.3合约面值与杠杆水平ETF期权和股指期权的合约面值及杠杆水平存在一定差异。以2019年11月平值期权合约为例：50ETF购11月3.10合约11月8日收盘的权利金为220元，对应面值为31000元；相应的上证50股指期权仿真合约 1911C3000权利金为2260元，对应面值为300000元。由此可见，股指期权的合约面值和权利金均为ETF期权的10倍左右，二者杠杆比率较为接近。我们预计沪深300ETF期权和股指期权也具有类似特征。保证金方面，ETF期权与股指期权保证金计算方法一致，但参数存在差异，根据沪深300股指期权仿真合约规则，二者的合约保证金调整系数分别为12%和10%，ETF期权的保障系数为7%，股指期权的合约保证金调整系数与最低保障系数之积为5%。由此可见，股指期权合约保证金比率更低，意味着更高的卖方杠杆。3.4行权价设置在设置行权价范围时，上证50ETF期权合约初始行权价格数量为9个行权价格，分别为1个平值合约、4个虚值合约和4个实值合约。在合约存续期期间，合约品种由于价格波动导致实值（或虚值）期权合约的数量少于4个时，那么需要在下一交易日按行权价格间距依序增挂新行权价格合约，保证实值（或虚值）期权合约至少4个。沪深300股指期权则是以行权价格覆盖沪深300指数上一交易日收盘价上下浮动10%对应的价格范围为目标。与此同时，两期权的行权价间隔都会根据行权价所处价格区间的不同而有所调整。3.5交割方式ETF期权行权为实物交割，且交收日为次日。股指期权采用现金交割方式，交割结算价为合约到期日标的指数最后两小时的算术平均价。对比可见，ETF认购方行权需要承担额外两天价格波动的风险，而股指期权当日以现金方式交割，交割风险较小。此外，ETF期权的实物交割制度令其存在备兑交易指令，而股指期权未有此项交易指令。3.6其他差异除了合约标的、合约面值、杠杆水平、行权价设置以及交割方式之外， ETF 期权和股指期权在以下几个方面也存在差异：1）合约月份设置。上证50ETF期权合约月份为当月、下月及随后两个季月；沪深300股指期权合约月份为当月、下2个月及随后3个季月。沪深300股指期权合约月份相对更多。2） 最后交易日。上证50ETF期权和沪深300股指期权的最后交易日分别为到期月份的第四个星期三和合约到期月份的第三个星期五。股指期权最后交易日与股指期货相同，对冲难度相对较低。3） 涨跌停限制和熔断规则。上证50ETF期权涨跌停限制更严格，且存在熔断机制。4期权投资策略期权投资策略可大体分为：期权套利策略、期权投机策略以及期权套保策略。4.1期权套利策略
4.2期权投机策略期权的投机策略非常丰富，大致可以分为两类：方向性策略和波动率策略。在方向性策略中， 如果看好市场，且信心十足，简单的策略是买入看涨期权。如果看好市场，但是认为市场上涨幅度不大，那么可以采取牛市价差策略（Bull Spread）。反之，如果看空市场，且信心十足，那么买入看跌期权。但如果信心不足或是认为跌幅不大，可以采取熊市价差策略（Bear Spread）。上述这两类价差策略可以降低组合成本，但也锁定了最大收益。牛市价差策略组合可以由多种方式组成，最简单的为：做多1份行权价为K1的看涨期权，做空1份行权价为K2的看涨期权（其中，K1<k2）。下图展现了该策略的到期收益分布。不难发现，投资者实质上是对标的资产的价格走势进行了判断，并且认为价格会上涨。该策略的优点在于，当标的价格走势与投资者预期相反时，仅会造成有限损失。当然，投资者也可以使用类似方法，通过买卖同样到期日、不同行权价的看跌期权，或者做空1份行权价为k1的看涨期权，做多1份行权价为k2的看涨期权，来构造熊市价差策略组合。</k2）。下图展现了该策略的到期收益分布。不难发现，投资者实质上是对标的资产的价格走势进行了判断，并且认为价格会上涨。该策略的优点在于，当标的价格走势与投资者预期相反时，仅会造成有限损失。当然，投资者也可以使用类似方法，通过买卖同样到期日、不同行权价的看跌期权，或者做空1份行权价为k1的看涨期权，做多1份行权价为k2的看涨期权，来构造熊市价差策略组合。
在波动率策略中，若投资者估计后市波动率扩大，并期望在指数快速下跌或上升时获利，但只愿意承担有限的风险时，可以采用跨式期权期权组合（Straddle）、宽跨式期权组合（Strangle）、蝶式期权组合（Butterfly）、铁秃鹰式期权组合（Iron Condor）等。同理，若投资者预期后市波动缩小，也可通过相应的方式构建组合。以跨式期权组合和宽跨式期权组合为例。跨式期权组合（Straddle）由一对有相同行权价格的看跌、看涨期权组成，到期收益如左下图所示。此种期权组合主要有两个特征：1）期权组合价值和标的价格波动方向无关。通过收益结构图可以发现，组合的到期收益仅与到期时标的资产的波动大小有关，而与标的资产是否上涨或下跌无关。2）标的价格的波动越大，组合的收益越高。买入跨式期权的实质就是做多波动率。当然，投资者也需要承担标的波动率变小的风险。类似地，投资者可以买入同样到期日的一份虚值看跌期权和一份虚值看涨期权，构成宽跨式期权组合（Strangle）。
除却上述的策略外，还有很多其他期权组合策略。譬如海鸥式期权组合（Seagull）、对角式期权组合（Diagonal）、比例价差期权组合（Ratio Spread）等等。这些策略或者利用了不同到期日的期权组合策略（对角式期权组合），或者是配比了不同数量的期权合约（比例价差期权合约）。感兴趣的投资者可自行查阅相关介绍，本文就不展开讨论了。4.3期权套保策略由于期权具有时效性和杠杆特性，也可用来做套期保值。与期货不同之处在于，期货的杠杆是固定的，且收益与风险是对等的。而利用期权进行套期保值时，通过遴选行权价格，或者构建期权组合，可以加大或者降低资金的杠杆。同时，利用期权进行套保的优点在于可以完全锁定风险，最大风险就是损失全部的期权费。除此之外，还可以通过50ETF期权和300ETF期权合成现货，进行跨品种套利，以及沪深300ETF期权和股指期权之间的统计套利等等。5总结本文主要回顾了上证50ETF期权的发展历程，并对沪深300期权进行了介绍与展望。相比上证50指数，沪深300指数的行业分布更为均匀，期现货成交更活跃。因此，我们预期，沪深300期权推出后，有望获得更多投资者的青睐和参与。ETF期权和股指期权在合约标的、合约面值、杠杆水平、行权价设置以及交割方式等方面存在差异，股指期权具有合约面值大、卖方杠杆高、交割风险小等特征，更适用于机构投资者。在沪深300期权上市后，我们将密切关注产品运行情况，并推出相应的报告，敬请各位投资者关注。6风险提示市场系统性风险、资产流动性风险以及政策变动风险会对策略表现产生较大影响。联系人：姚石，(021)23219443
3. 成分股及波动率分析
我们统计了从2015年初至今上证50指数和沪深300指数的历史波动率（20天），可以看到沪深300指数的波动率相对更大一些，平均达到了21.85%，尤其在极端行情的时候。可以预测的是，当沪深300ETF期权及沪深300股指期权上市后，整体的隐含波动率可能将高于上证50ETF期权，高波动的市场伴随了更多的期权交易机会。
4. 期权策略展望
来源:金融界网站
沪深300指数与上证50指数编制方法上差异不大，主要差异就在于两个指数的选样。上证50样本空间来自于上证180样本股，而上证180样本股是根据行业调整市值分配各行业的样本只数，在行业内选取综合排名最靠前的股票。上证50对样本空间内的股票按照最近一年总市值、成交金额进行综合排名， 选取排名前 50 位的股票组成样本。
上证50指数与沪深300指数都是大市值股票的代表，但沪深300覆盖面更广。
我们计算了沪深300指数连续250个交易日的收益率与上证50指数连续250个交易日收益率之间的相关系数，相关系数一直处于非常高的水平。
我们用沪深300指数连续250个交易日的收益率对上证50指数连续250个交易日收益率做回归，R方一直处于较高的水平，在最近，R方都维持在0.9以上的位置。
跟踪上证50指数的基金共有33只，总规模738.55亿元
投资于沪深300指数的基金规模更大，但规模最大的华泰柏瑞沪深300ETF基金规模不如华夏上证50ETF，这一定程度上与50ETF期权有关，50ETF活跃的交易驱生了对于华夏上证50ETF这一标的的大量需求。
如表4，在上证50和沪深300以及它们分别的相关交易品种中，沪深300的成交额约为上证50成交额的3~4倍，IF近月合约交易额也是远大于IH合约交易额，只有300ETF的成交额小于50ETF成交额。不过随着300ETF期权的上市，投资者对于300ETF会有更多的需求，300ETF的活跃度很有可能会反超50ETF。
3.1、 标的：50ETF相对于指数存在跟踪误差
如表6，我们研究50ETF 2018年四季度报告时就可以发现，2018年4季度50ETF相对于上证50指数就有比较大的跟踪误差。
4、 ETF期权标的：华泰柏瑞与嘉实ETF有何不同
沪深300指数是中国市场最具代表性的指数之一，其ETF产品规模最大，竞争也最为激烈。其中基金规模最大的三个基金分别为华泰柏瑞沪深300ETF、华夏沪深300ETF、嘉实沪深300ETF。
如表8，在三个规模最大的300ETF基金中，华泰柏瑞300ETF基金流动性最佳，交易额显著高于另外二者。华泰柏瑞300ETF流动性最好，机构大资金更容易进出，投资效率也就最高，因此它是投资沪深300ETF的最佳标的，也是300ETF期权的理想标的。而随着华泰柏瑞300ETF成为期权标的，未来对于它的需求还会不断提升。
不过最近在深市ETF规则改变之后，短期来看深市ETF更具吸引力，嘉实300ETF成交额提升明显，具备比较大的发展潜力。嘉实300ETF成为期权标的之后，成交额预计也会有较大提升。
目前两个交易所准备上市交易的两只沪深300ETF设计思路上各有特色，嘉实实物申购模式是海外ETF主流模式，华泰柏瑞则优先考虑保留目前单市场ETF 的T+0 实时套利的效率，从而尽可能降低ETF份额二级市场价格与基金净值之间的折溢价率。
以保护性卖权为例，持有现货，同时买入看跌期权合约，就能够锁死策略的最大亏损，同时又不过多影响策略向上的收益。
领口策略 = 持有现货 + 买入一份认沽期权保护 + 卖出一份虚值认购期权
期权的定价模型提供了如图10公式，一般来讲，期权的价格需要满足公式所示的无套利条件。而一旦这样的无套利条件被打破，那么市场上就出现了套利机会。
上证50指数的所有成分股都在沪深300指数中，上证50指数与沪深300指数的相关性也是非常高的。因为二者极高的相关性，使得两个指数相关产品之间的跨品种套利成为了可能。
而期权交易中，通过期权可以进行合成作为现货的替代，有类似于股指期货跨品种套利的效果。通过观察50ETF合成现货与300ETF合成现货之间的价差关系，可以看出市场是否有跨品种机会，卖出被高估的合成现货组合，买入被低估的合成现货组合。
在上证50ETF期权上市长达四年后，A股终于迎来新的股票期权！
上交所公告称，经中国证监会同意，上交所拟于2019年12月上市交易沪深300ETF期权合约（标的为华泰柏瑞沪深300ETF，代码510300）。
其中，中金所上市的是沪深300股指期权；沪深300ETF期权则由沪深交易所同步推出，期权标的分别为华泰柏瑞沪深300ETF（沪市）和嘉实沪深300ETF（深市）。
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