风险偏好提升，高低信评转债价差创新低

投资要点
1. 转债行情回顾
a) 2020年3月9日至2020年03月13日，股市和可转债市场震荡。上证综指下跌-4.85%，深证成指下跌-6.49%，中证转债收跌-2.49%。涨幅最高的三支转债分别为通光转债、尚荣转债、新莱转债，涨幅分别为89.10%，34.65%，32.29%。
b) 可转债成交额共计1616.41亿元，较前一周788.70亿元翻倍有余，市场投机氛围浓厚。上周最新的市场余额加权转股溢价率升至39.98%，纯债溢价率则与市场一同下跌，收于34.59%。
c) 风向标转债现价120.17，该价格依旧在120元附近震荡，其中高信用评级转债估值震荡下行，而低信用评级转债的估值水平则有了较大提升，高低信用评级转债价差创新低。
2. 待上市转债情况
a) 上周无新转债上市。
b) 截至2020年3月14日，待发行可转债共计275只。目前，已发行但未上市的可转债共有21只，发行规模合计达173.21亿元，其中华安转债发行规模达28.00亿元，天目转债、宏辉转债、奥瑞转债将于3月16日上市。目前证监会已核准批文的可转债共29支，证监会发审通过的可转债共9支，其余216家仍在排队。
3. 转债正股基投资价值分析
量化陶吧根据估值水平、盈利能力和成长能力对所有可转债对应的正股的投资价值进行评分。根据综合评分结果，当前正股最具投资价值的三支转债分别为明泰转债、博世转债、星帅转债。
4. 转债条款触发情况
截至上周有触发强赎条件进度的可转债共计30支，其中凯龙转债、模塑转债、特发转债、长信转债、东音转债共5支可转债的强赎已达100%触发。启明转债、旭升转债、圣达转债、洲明转债、中装转债、圆通转债、星源转债、利欧转债、中来转债、南威转债、通威转债、曙光转债、雨虹转债即将或正在进行强赎。泰晶转债、广电转债、百合转债、科森转债不进行强赎。
5. 可转债投资建议
量化陶吧对已发行可转债的理论价格进行了计算，结果显示，目前仅18只转债未被低估, 整个转债市场的市场价格总体低于理论价格。其中振德转债、威帝转债、星源转债、鸿达转债等低估最为严重。

1、转债市场行情
1.1  规模及成交情况
上周转债成交金额较前一周翻倍增长，共计1616.41亿元，投机氛围带来市场的火热。3月13日单日可转债成交金额为442.18亿元，成交量252.63亿。

1.2 市场价格分布

下图中蓝色由浅至深分别代表从低至高的不同转债价格带，在当日所有正在交易的转债的占比。结合中证转债指数可以看到，在转债市场火热时，低价转债数量会迅速减少，市场将会以中高价位转债为主。由表2我们可以看出，上周100元以上的转债占绝大多数。

1.3 转股溢价率
转股溢价率衡量可转债的股性，平价则代表可转债的转股价值。通常来说，股市上涨时转股溢价率下降，平价上升，可转债股性增强。由总体走势来看，转股溢价率与平价呈反方向变动。上周上证综指最终收跌-4.85%，加权转股溢价率上周反向回升，最终收于39.98%。

1.4  纯债溢价率
纯债溢价率衡量可转债的债性，通常与转股溢价率呈反方向变动关系。2015年牛市期间，由于可转债股性显著大于债性，纯债溢价率达到历史高点。随着2018年股市下跌，可转债债性逐渐加强，纯债溢价率下降，表现出较好的抗跌特性。上周A股市场收跌，纯债溢价率有所回落，不过近期A股市场的火热有望延续可转债债性的上升趋势。

1.5  转债、正股、期权、纯债指数

为了更好的研究转债的股性以及转债相对正股波动的变化，量化陶吧编制了转债正股指数供投资者参考。如下图所示，从2015年底开始，两个指数分化较大，转债相对正股价格波动较小，而纯债指数的变动则极其平缓。上周转债指数、正股指数以及纯债指数均有所回落。

用简单的成分定价法定价可转债时，转债价格可拆分为债底和期权价值的组合。我们用BS模型计算的转债内涵期权价值编制了转债理论期权指数，用转债价格减去债底作为转债的实际期权价值并编制了转债实际期权指数。
总体而言，理论期权指数高于实际期权指数，且转债指数与转债期权指数总体走势趋同。上周转债指数、实际期权指数及理论期权指数均有所回落。

1.6  转债市场的整体估值水平
表7给出的是不同信用评级下平价为100的转债用回归定价法得到的估值，后面我们都将虚构一张平价为100的转债，以此为风向标来刻画市场的估值情况。通过这张表格我们可以看出，近期转债估值不断创新高，可转债投资者对AAA级转债相对更加青睐，其估值比整体估值高出2元左右。

以平价为100的转债作为风向标，我们每天通过转债整体数据得出的回归函数为它定价，得到该转债价格的历史走势（参考下图），以及历史走势的统计行描述。有了该风向标，我们可以非常直观的判断：上周转债整体估值水平依旧在120元附近震荡，其中高信用评级转债估值震荡下行，而低信用评级转债的估值水平则有了较大提升，高低信用评级转债价差创新低。

图7数据的空缺部分是由于当时转债数量低于6支，缺乏回归意义，我们对这些交易日进行了剔除。
与此同时，我们还可以得到不同信用评级下风向标转债的价格走势（图8），有了这一走势图，我们可以很清晰的识别信用评级在不同时段对转债价格的影响。由于2018年之前转债的数量较少导致通过评级分组回归的方法不能实现，我们只从2018年3月开始跟踪分组风向标转债的价格走势，可以得出结论：近期高低信用评级转债间的估值差，在市场的投机情绪下迅速向下修复。

2、待发行转债情况

截至2020年3月14日，待发行可转债共计275只。目前，已发行但未上市的可转债共有21只，发行规模合计达173.21亿元，其中华安转债发行规模达28.00亿元，天目转债、宏辉转债、奥瑞转债将于3月16日上市。目前证监会已核准批文的可转债共29支，证监会发审通过的可转债共9支，其余216家仍在排队。

可转债及可交换债最新进度变化包括：

1. 久吾高科、东方时尚可转债获证监会核准批文。
2. 朗新科技可转债获股东大会通过。
3. 飞凯材料、嘉泽新能可转债获董事会预案通过。
对于待上市的转债，使用回归定价法为其定价，使用相同信用评级的转债在最新交易日的回归方程计算理论转债价值，定价结果如下表 9：待上市转债定价所示。

3、可转债对应正股打分（月度更新）
为了更好得研究和对比可转债对应正股的投资价值，我们根据每周最后一个交易日的正股财务和估值指标对正股进行打分和评价。根据正股评分结果，上周正股最具投资价值的三支转债分别为明泰转债、博世转债、星帅转债。

可转债分为偏股型、偏债型和平衡性三类，根据可转债对应正股表现所做气泡图如下，其中横坐标表示盈利能力、纵坐标表示成长能力、气泡大小代表估值水平，越靠近右上角且气泡越大、代表评分越高（注：平价>130的可转债在图中剔除）。

4、转债条款触发情况

4.1 下修
直至2020年3月14日，有触发下修条件进度的可转债累计81支，其中已完成进度的共40支，相比前一周有所回升。

4.2 回售

直至上周，触发回售条款的为顺昌转债，进度为100%。众信转债、山鹰转债、顺昌转债即将或正在回售。

4.3 强赎
截至上周有触发强赎条件进度的可转债共计30支，其中凯龙转债、模塑转债、特发转债、长信转债、东音转债共5支可转债的强赎已达100%触发。启明转债、旭升转债、圣达转债、洲明转债、中装转债、圆通转债、星源转债、利欧转债、中来转债、南威转债、通威转债、曙光转债、雨虹转债即将或正在进行强赎。泰晶转债、广电转债、百合转债、科森转债不进行强赎。

5、转债回售收益率情况直至上周，回售收益率排名前三的可转债/可交换债分别为辉丰转债、17山高EB、亚药转债，对应的回售收益率分别为13.59%，5.34%，5.24%。目前，回售收益率超过3%的可转债/可交换债共计3支。

6、转债理论价格
对已发行可转债的理论价格计算的统计结果如下。根据量化陶吧计算的理论价格，上周18只转债未被低估，与前一周持平，转债市场维持热度。其中振德转债、威帝转债、星源转债、鸿达转债等低估最为严重。
注：价格低估比例=(转债实际价格-我们理论价格)/ 量化陶吧理论价格

7 转债组合推荐

7.1 低估值组合本周低估值组合如下：

注：上表中的“低估值”由排序差值模型确定。
7.2 高转股概率组合本周高转股概率组合如下：

注：上表中的转股概率由模型确定

7.3 推荐组合本周推荐组合如下：
推荐组合是由三因素打分模型得到，其中三因素分别为：估值、盈利能力及转股概率。