50ETF分红对运用期权进行风险对冲的影响

“华夏上证50ETF”将于2019年12月2日分红除息，当天vix.shtml" target="_blank" class="relatedlink">50ETF期权将发生相应调整，行权价、合约单位、单位权利金都会改变。这些变化会对风险对冲造成什么影响？我们在本文中予以说明：

（一）等名义本金对冲
“名义本金”的定义有两种，“行权价*合约单位”与“标的价格*合约单位”，通常情况下，对冲交易需要尽可能使多空组合的价值相平衡，第二种定义更有助于实现这种状态，因此，对冲交易者一般采用“标的价格*合约单位”来定义名义本金，本节同样采纳该定义。
本次2019.12.2的50ETF除息调整，只包括分红，不涉及送股、配股等，根据期权规则，2019.12.2当天，合约单位的调整方式如下：

也就是说：

等号左右两侧分别是调整前、后合约对应的名义价值，这说明名义价值不受调整影响。因此，如果按照“等名义价值”原则，利用期权对冲普通股票组合，那么该交易不受2019.12.2的期权合约调整影响。需要注意的是，如果用期权对冲的现货是50ETF基金，那么由于分红会导致现货市值下降、现金增加，造成期权合约的名义价值相对更高，为了保持一致，需要平仓一部分期权合约。
综合而言，对于2019.12.2的期权调整，在“等名义价值”对冲模式下，如果现货组合为股票，那么无须做任何操作；如果现货为50ETF基金，那么需要平仓部分期权合约。具体操作方法请见下表：

另外，对于两类较特殊的现货构建模式：复制上证50指数、复制50ETF申购表，由于50ETF分红时，它们的市值都不受影响，因此操作同普通股票组合没有区别，无须调整。

（二）固定Delta对冲
对于采用固定Delta值的对冲交易，即保持期权组合的负Delta大小恒定，50ETF在2019.12.2除息后，由于合约行权价、单位的变化，会导致期权组合的Delta出现一定改变。具体而言，1张期权Delta计算公式如下（以认购期权为例）：

2019.12.2当天，行权价的调整方式如下：

这说明，调整前后的标的价格与行权价的比值不变：

由于利率、到期时间、波动率等参数不变，所以N(d1)不变，即每单位期权合约的Delta不变，因此50ETF分红对Delta的影响主要由合约单位造成，根据规则，新、旧合约单位之间具有如下关系：

以上结果等于合约Delta的增加比例，所以，在50ETF分红后，组合Delta的变化量为：

因此，固定Delta对冲策略在50ETF分红后，需要进行的调整如下表：