粕浪乘风，扬帆远航 —— 豆粕期权上市一周年总结

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来源：一德菁英汇

粕浪乘风权力出击

豆粕期权于2017年3月31日在大连商品交易所上市，是我国场内上市的第一只商品期权。在上市运行的一年中，豆粕期权在金融市场中发挥了重要的作用，为产业链上众多的生产和销售企业充当着重要的避险工具。

首先，作为衍生工具，豆粕期权与其他金融工具最显著的区别就在于期权产品的非线性特征。对于投资者来说，如果投资者只希望对市场的下行风险做保护，则可以买入看跌期权，同做空豆粕期货相比，当市场上行时，最大亏损仅为权利金。其次，期权有助于降低资产配置成本，鉴于其高杠杆性，投资者只需要付出少量的权利金，就能获得标的资产价格变动带来的收益，用较低的成本实现资产配置，这种高杠杆性可以有效提高资金使用效率，乃至对分散化投资具有极大的帮助。

此外，期权策略的多样化，也为投资者和大豆产业链上的企业进行风险管理带来了极大的便利，这也是期权有别于其他金融工具的魅力所在。比如，投资者对未来的豆粕行情保持乐观，那么可以通过买入看涨期权、卖出看跌期权或者使用期权价差组合来构建看涨策略。因此，通过不同期权合约之间的相互组合，或者期权与期货之间的搭配管理，将投资策略制定地更加精确和丰富。

豆粕期权除了具备以上独特的优势以为，还为投资者提供了豆粕市场的精细化投资指南。在豆粕市场上，对多空方向的判断、对期货涨跌幅度的判断，对市场波动率的判断、对行情短期走势和长期走势差异的判断，均可通过使用相应期权组合的方法转换为相应的投资决策。豆粕期权在不同行权价格上的成交及持仓分布，看涨期权与看跌期权的成交与持仓对比，都反映着市场的投资情绪，从这个意义上来看，豆粕期权的上市，实际上也推动豆粕投资从单一维度向精细化、专业化、多维化转变。

豆粕期权行情回顾

[h1]1. 豆粕期权成交持仓稳步上升[/h1]

截止到2018年03月30日，豆粕期权累计总成交1251.85万手，其中看涨期权总成交量为720.75万手，看跌期权总成交量为531.10万手，期权日均成交5.11万手，日最高成交量为28.03万手，日最低成交量为0.84万手。至2018年3月30日，豆粕期权总持仓42.47万手，其中看涨期权总持仓为19.10万手，看跌期权总持仓为23.38万手。从豆粕期权上市以来的数据来看，豆粕期权成交及持仓呈现稳步上升状态，活跃度逐渐增强。

图1：豆粕期权每日成交情况

图2：豆粕期权每日持仓情况

豆粕期权自上市以来，总成交PCR指标处于相对稳定的波动状态，均值为0.75，最高为1.31，最低为0.42；总持仓PCR指标均值为0.80，最大值为1.37，最小值为0.62。在2018年3月之前，总持仓PCR指标一直处于1以下，说明市场看跌期权持仓量一直小于看涨期权，自2018年3月1日起，总持仓PCR指标高于1，市场看跌期权持仓量逐渐高于看涨期权。

图3：豆粕期权活跃度情况

对于豆粕期权的活跃度，我们统计了自豆粕期权上市以来至2018年3月30日总计245个交易日的成交情况，分别计算了豆粕期权与豆粕期货每日成交量比值以及豆粕期权每日成交持仓比值。我们可以发现，除上市首日以外，豆粕期权与豆粕期货成交比在2017年10月前较为稳定的维持在2%上下，2017年10月以后，该比值出现较为明显的上涨，维持在5%上下波动。而从豆粕期权的成交持仓比来看，其成交持仓比大部分时间处于较为稳定的状态，在2018年3月出现大幅提升。从上述两个指标可以看到，目前豆粕期权运行稳定，活跃度正逐步提升，一方面与豆粕期权相关交易制度逐步放开有着密切关系，另一方面也源于投资者对于期权的认识正逐步加深。

[h1]2. 豆粕期权波动率情况[/h1]

豆粕期权自上市至5月中旬，隐含波动率处于相对平稳的状态，维持在14%上下，5月中旬至7月底，主力合约隐含波动率处于上升状态，略高于豆粕期货历史波动率。8月初至2017年年底，隐含波动率处于震荡下行的状态，略低于豆粕期货历史波动率。2018年一季度，受阿根廷天气影响，波动率出现明显上涨，目前30日历史波动率维持在22.62%，主力期权合约隐含波动率维持在20.42%。

图4：豆粕期权隐含波动率走势

图5：豆粕期权隐含波动率与历史波动率

图6：豆粕期权波动率椎

豆粕期权策略建议

从当前M1809系列期权的成交及持仓分布情况来看，看涨期权持仓主要集中在3100和3350位置，看跌期权持仓主要集中在3000位置。本周USDA公布了2018年美国大豆种植面积，结果与市场此前预期相悖，低于2017年的9014.2万英亩，也低于市场预估区间。受此影响，美豆出现上涨，国内连粕短期价格或偏强运行。

图7：M1809系列期权成交分布

图8：M1809系列期权持仓分布

从波动率角度来看，投资者可考虑事件驱动所引发的波动率变化，随着北美大豆新作种植拉开序幕，每月的USDA供需报告及进出口数据前后，可考虑做多波动率策略进行操作。做多波动率策略包括买入跨式或宽跨式期权组合，Long Gamma策略等。

图9：豆粕波动率历史统计

此外，我们对豆粕期货自上市以来的历史数据进行统计，以30日时间窗口计算了其历史波动率的变化情况，对各个年份相同时间点的波动率取均值，可得到如下的波动率变化曲线，可以从图像中观察到，豆粕波动率在一季度较为稳定，与市场缺乏相应的炒作题材相吻合，四月以后，随着美豆种植拉开大幕，豆粕波动率逐渐走高，在七至八月波动率达到高点，随后波动率逐渐走弱，而在十一月份前后，在美豆出口的炒作下，波动率将再一次迎来高峰。本年度，受阿根廷干旱影响，一季度豆粕波动率从8%左右上涨至18%左右，攀升至历史均值水平，由历史数据我们预计，豆粕波动率随时间推移将进一步上升，因此，投资者可利用波动率的季节性规律进行相关策略操作。

粕浪乘风，扬帆远航 —— 豆粕期权上市一周年总结

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