【市场热点量化解析系列第13期】商誉减值风险分析

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爱期权   2019-1-31 16:59   2023   0
文丨王兆宇赵文荣张依文 顾晟曦厉海强刘方朱必远姜鹏(中信证券量化策略与资产配置团队)



虽然商誉减值总体上对A股影响较小,但对于创业板的影响不可忽视。2017年,商誉减值对创业板净利润的影响达11.9%,并且商誉减值在未来两年将会持续对创业板净利润产生较大的影响,预计2018创业板商誉减值规模将达138亿元。此外,虽然未通过预告提示,但业绩变脸、商誉占净资产比例高、业绩承诺到期的个股,其商誉减值风险更值得警惕。




▍投资聚焦:商誉减值的“重灾区”在哪?


截至2019年1月24日,1560家上市公司披露的业绩预告中,已有72家披露了商誉减值风险。虽然商誉减值总体上对A股净利润影响较小,但对于创业板的影响不可忽视。从2017年来看,商誉减值对创业板净利润的影响达11.9%,并且预计商誉减值在未来两年将会持续对创业板净利润产生较大的影响。我们预计2018年主板、中小板、创业板商誉减值规模将至少为142.26亿、119.06亿、138.79亿元,分别占2017年净利润的0.43%、3.94%、13.10%。同时,我们将业绩预告已披露商誉减值风险的个股以及未通过预告提示风险的潜在商誉减值个股进行整理,供投资者参考。



▍商誉规模达1.45万亿元,创业板受商誉减值影响较大


按照《会计监管风险提示第8号——商誉减值》的规定,对于企业合并所形成的商誉,公司应至少在每年年度终了进行减值测试。如果商誉标的并购资产组估值不足以抵扣其账面价值与商誉,则需计提商誉减值准备,将直接对企业当期利润产生影响。

A股商誉存量规模截至2018Q3达1.45万亿
随着2014年《关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》《上市公司重大资产重组管理办法》《上市公司收购管理办法》等一系列鼓励并购重组政策制度的修订及出台,上市公司并购重组的数量及规模迅速扩张,这也导致了商誉存量2014年以来的迅速积累,2013Q4至2018Q3期间,A股上市公司商誉规模从2180亿元上升至1.45万亿元。





创业板2017年净利润受商誉影响高达11.91%,预计未来2年内仍有较大影响

从2017年商誉减值损失对净利润造成的影响来看,创业板净利润受商誉减值影响高达11.91%,而主板、中小板利润受商誉减值影响较小。2017年A股上市公司商誉减值损失共计358.9亿元,占全部A股上市公司净利润比重仅0.97%,总体来看商誉减值损失对A股净利润影响有限。但不同板块间差异较大,主板、中小板、创业板商誉减值损失分别为128.7亿、105.8亿、125.4亿元,占这三个板块净利润的比重(创业板剔除乐视网、温氏股份)分别达0.39%、3.47%、11.91%。

被收购公司业绩承诺期内无法完成业绩承诺时,通常会通过股权或现金补偿的方式对收购方进行一定的补偿。具体地,股权补偿方式通常是收购方以1元每股的价格回购被收购方股东的相关股份;而现金补偿的方式通常是被收购方股东用现金对收购方公司进行补偿。这使得被收购方通常会选择盈余管理的方式调高业绩承诺期的利润,导致业绩未来容易变脸,从而造成商誉减值损失。从图3-图4可以看出,由于2017年存在较多2014年完成并购重组且业绩承诺到期的公司,商誉减值损失的绝对规模与商誉减值损失占板块净利润的比重均在2017年有了大幅上升。未来两年内,业绩承诺到期公司将进一步增加,商誉减值对净利润影响可能进一步提高。





▍2018年创业板净利润受商誉影响比例预计将达13.10%


商誉减值大多发生于业绩承诺期后1年


商誉减值高峰大多发生于业绩承诺期后。我们统计了历史A股商誉减值在不同时点的分布情况(如图5),可以发现,业绩承诺期内商誉减值比例较低,而业绩承诺到期后1年容易发生商誉减值。业绩承诺到期前两年、到期前一年、到期当年的商誉减值损失占商誉比例分别为1.56%、2.81%、2.86%,而业绩承诺期到期后1年商誉减值损失占商誉比例迅速上升至4.71%。这也验证了我们前文的观点,被并购公司往往会选择在业绩承诺期内进行盈余管理调高净利润,使得业绩承诺期后容易出现业绩变脸的情况。





预计主板、中小板、创业板2018年商誉减值规模超142亿、119亿、138亿

2015年A股并购重组数量超2014年并购重组数量的3倍,在2018年业绩承诺到期及业绩承诺到期后1年的公司将高于2017年,而业绩承诺到期后更容易出现业绩变脸的情况。综上,我们认为商誉减值规模的绝对值与商誉减值比例将高于2017年。

基于以上逻辑,2018年主板、中小板、创业板商誉减值比例将至少与2017年持平,分别为1.78%、3.15%、5.02%。截至2018Q3,主板、中小板、创业板商誉存量规模分别为7991.96亿、3779.56亿、2764.80亿元,我们认为2018年主板、中小板、创业板商誉减值规模将至少为142.26亿、119.06亿、138.79亿元,分别占2017年净利润的0.43%、3.94%、13.10%。





▍高商誉减值风险个股概览

业绩预告已披露商誉减值风险个股概览

如表2所示,截至2019年1月24日,1560家上市公司披露的业绩预告中,已有72家披露了商誉减值风险,其中包括32家中小板上市公司、28家创业板上市公司以及12家主板上市公司。需要注意的是,业绩预告中未提示商誉减值的公司也可能存在一定商誉减值风险,例如在2017年,有495家公司在正式年报中出现了商誉减值,但其实在业绩预告阶段仅有81家公司提示了商誉减值风险,而在快报阶段又新增了62家。














高商誉、2018Q3亏损、2017-2018业绩承诺到期个股概览


商誉存量规模是大额商誉减值的基础,而被并购公司业绩变脸直接影响减值测试过程中资产组的估值,是导致商誉减值的最根本原因。但当被并购公司为非上市公司时,其财务数据较难获得,使得对于个股商誉减值的预测难度较大。

作为替代,我们从上市公司2018Q3净利润及业绩承诺是否到期两个角度对高商誉减值风险个股进行筛选。上市公司扭亏概率较小时,会更倾向于当期多计提商誉减值减少未来业绩压力;被并购企业在业绩承诺到期后更容易业绩下滑。基于此我们筛选了未公布业绩预告或已公布业绩预告中未提示商誉减值风险、商誉存量/净资产超20%、2018Q3亏损、2017-2018年业绩承诺到期的高商誉减值风险个股供投资者参考(如表3)。







▍风险因素



(1)板块商誉减值规模的推算基于历史数据和静态假设,与实际存在偏差。(2)个股商誉减值规模易受盈余管理方式影响。


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注:本文为《【市场热点量化解析系列第13期】商誉减值风险分析》的摘要,作者为中信证券量化策略与资产配置团队,更多内容请参阅报告全文。





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