白糖期权宽跨式卖出波动率策略

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一、行情回顾和基本面展望

当前市场，北半球逐渐进入压榨高峰期，市场消息仍围绕巴西中南部和印度减产，但两个主产区减产都已经过市场较为充分的博弈，可以说当前外盘处于消息真空期，ICE原糖价格窄幅震荡。后续关注点也仍在18/19榨季印度真实的减产情况，这一情况将随着印度开榨的深入而逐渐清晰，但是短期内原糖价格仍将继续维持窄幅震荡。内盘来看，近段时间由于广西地区持续降雨导致砍蔗受限，部分糖厂出现了断槽现象，短期对市场形成了一定的支撑，但后续供应将继续放大，同时随着消费旺季的启动，供需将同步提高，预计后市将震荡偏空。

图1：白糖期货价格走势

资料来源：Wind, 金瑞期货

二、宽跨式期权组合卖出波动率策略

基于对白糖基本面的判断，由于未来一段时间内我们认为郑糖期价将在区间波动，因此对于期权策略将主要采用波动率策略。

考察白糖期权对应标的白糖期货的波动率，白糖期货当前的30天历史波动率为9.65%，在最近一个月的行情走势中，波动率处于持续降低的过程；而在过去一年中，这个波动率水平略低于历史波动率均值10.48%，周度历史波动率变动幅度较小，与前值基本持平。说明随着国内甘蔗糖的开榨，同时全球糖市进入消息真空期，白糖期权标的波动率相应会有所降低，而这种情况在短期来看难以改变。

图2:30天历史波动率图3:白糖历史波动率锥

资料来源：Wind, 金瑞期货

继续考察白糖期权的隐含波动率，理论上来说，隐含波动率与标的资产的历史波动率虽然不完全相同，但两者有非常强的相关性，且在多熟情况下较为接近，当出现两者出现较大偏离的情况时，隐含波动率往往会向标的资产波动率回归，在这个回归过程中进行对应的期权组合的操作就可以获得收益。从下图可以看到当前白糖主力期货对应的期权隐含波动率处于14%以上，而白糖期货历史波动率在在10%以下，隐含波动率整体水平相对偏高，对应的可以采用卖出波动率的策略来获利，较为有效的组合就是卖出宽跨式期权组合。

图4：隐含波动率高于历史波动率

资料来源：Wind, 金瑞期货

在确定卖出采用宽跨式期权组合后，在对基本面判断的基础上，我们可以初步确定期权卖出的位置，我们还可以通过另外一种比较稳妥的方式来作为参考。由于期权本身的复杂性，一般认为期权的持有者属于较为专业的投资者，而对于专业投资者来说，卖出期权收获时间价值是一种更加吸引人的策略。因此我们考察期权的持仓量，可以认为持仓最多的看涨期权所对应的期货价位是一个市场比较接受的压力位，而持仓最多的看跌期权所对应的期货价位则是一个市场较为接受的支撑位，对应到白糖期权分别为SR905C5400和SR905P4900，即4900和5400两个价位分别为对应的支撑位和压力位。投资者可选择对应期权或根据风险偏好选择更大或更小的区间来进行宽跨式期权的构建。

表1：SR905看涨期权持仓量

表2：SR905看跌期权持仓量

三、卖出宽跨式期权组合风险点

宽跨式期权组合由期权卖权组合而成，当市场基本面发生突变，如原油价格暴跌导致巴西醇油比出现大幅度上涨，或印度方面随着榨季深入发现虫害或干旱对产量影响进一步加大时，将导致期货价格出现较大幅度变动，从而可能使期权变为实值而被行权。投资者需密切关注可能引起市场行情大幅变动的基本面消息。