【白糖期权周报】20200302

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■基本面情况：截止2月28日当周疫情在全球范围蔓延，金融市场情绪陷入恐慌，原糖亦受波及。原糖5月合约收于14.20美分/磅，周跌幅6.08%。尽管本周受到来自外盘和系统风险冲击，但郑糖相对坚挺。SR2005周五收于5664元/吨，周跌幅1.91%。
■期权交易情况：截止到2月28日，本周郑糖期下跌1.90%，总持仓量约为13.5万张，总成交量约为11.5万张。
■情绪指标分析：P/C成交量比例为1.06，P/C持仓量比例为1.47。
■波动率分析：主力合约平值认购期权隐含波动率为16.72%，平值认沽期权隐含波动率为19.28%，20天历史波动率为16.41%，20天历史波动率在历史90分位数的位置，当前波动率偏高。
■策略推荐：推荐买入SR005-C-5600，卖出SR005-C-5800。

2月 14日建仓，当期权到期日时，一手组合预计最大收益：1090，最大亏损：-910，收益平衡点为 5691。

期权策略跟踪
■单一期权策略：看跌期权多头和看涨期权空头本周盈利，且买看跌盈利较好。
■方向性债务价差：看跌期权熊市价差盈利。
■波动率策略：跨式多头盈利。

市场分析
基本面情况

信息
1. ICE纽约原糖期货3月合约交割糖约949143吨，此次交割由9个交货方及1个接货方参与，糖源来自巴西和中美洲，以以为具体交割信息:交货方分别为中粮(7468吨，来自危地马拉)、Sucden Paris (211389吨，来自北巴西和南巴西)、Sucden Miami (85399吨，来自危地马拉)、路易达孚(96423吨，来自巴拉圭)、亿能富(17984吨，来自危地马拉和萨尔瓦多)、嘉利高(113391吨，来自危地马拉、巴西和巴拉圭)、ED&F Man (212151吨，来自巴西)、Glencore (174913吨，来自巴拉圭)、CSCsugar (30024吨，来自危地马拉)。唯一接货方为丰益国际。
2.印度糖协根据最新卫星图片，略微上调了估产，从2600万吨上调至2650万吨。北方邦1180万吨，马邦620万吨，卡邦330万吨。2019年10月1日的期初库存为1450万吨，国内消费量为2600万吨，食糖出口超过500万吨，估计产量为2650万吨，到2020年9月30日的期末库存预计将大约1000万吨。如果政府明年继续保持其400万吨的缓冲库存，则可供市场出售的可用糖净余额将约为600万吨，这被认为是合理的。
3.印度政府已根据2019/20榨季600万吨的最大允许出口配额(MAEQ)计划，重新分配65万吨未使用的出口配额，主要来自马邦糖厂。预计印度2019/20榨季食糖出口量将达500万吨。2018/19榨季印度计划食糖出口配额为500万吨，最终仅出口380万吨。
4.Archer咨询公司表示，巴西中南部继续套保的脚步。雷亚尔跌至新低，一些工厂对2020/21年度进行了100％的对冲。定价量是空前的。巴西中南部的制糖比仍是最大的不确定性，估计范围在37.5%-50.0％之间。
5. 根据沐甜科技报道，截至3月1日不完全统计，广西累计已有40家糖厂收榨，同比大增38家，收榨糖厂计划设计产能合计29.75万吨/日，同比增加28.75万吨/日。本榨季广西共有82家糖厂开榨,预计剩余42家糖厂将基本于4月前收榨。预计下周3月2-8日有7-12家糖厂收榨。

6. 国际糖业组织(ISO)与2月28日下调其2019/20榨季全球食糖供需估计。2019/20榨季产量估计为1.67亿吨，上次估计为1.7亿吨；消费量估计为1.761亿吨，上次估计量为1.765亿吨。产销均有下调，但产量因亚太地区减产下调幅度更大。因此供需缺口从612万吨，上调至943.5万吨，库存消费比也下调至48.01%的近8个榨季低位。
供需
原糖方面，疫情的蔓延令原油价格不断跌破新低，雷亚尔因巴西确诊疫情而继续贬值。全球股票市场也连日下挫。原糖本周主要受到宏观面上系统性的冲击。基本面上，本周五3月合约进行了交割。3月合约交割糖约95万吨，糖源来自巴西和中美洲。同时3-5价差也快速收窄。供需面仍较为利多：亚太超预期减产继续支撑中期价格，巴西开榨前制糖比回升仍存较大不确定性，20/21榨季北半球春季种植仍受到天气影响。持仓方面，3月合约交割前，商业多头可能因3-5价差前期走阔而离场，但基金投机净多持仓仍在增长。
郑糖方面，本周现货仍以持平为主，成交随复工率上升而缓慢回温。广西和湛江进入收榨期，减产预期令集团挺价。供需方面，国内产糖减产基本确认，疫情对消费的影响正在缓慢恢复。截至3月1日，产区收榨加速，广西已经40家糖厂（共开榨82家糖厂）收榨，湛江也收榨4家。预计湛江将于3月上旬收榨完成，广西在3月中下旬收榨完成。我们预估广西3月单月产量在130-140万吨，单月销售量在20-30万吨。基差方面，随着本周盘面的下挫，基差从平水到100元/吨左右，但郑糖短期基本面偏强，高位基差持续性不强。短期内，市场的焦点仍在国内制糖和现货销售，进口方面因素仍不是核心。

总结
总的来说，原糖因系统性风险受到冲击，但中期基本面仍有支撑。关注13.5美分/磅支撑。关注原油、雷亚尔、乙醇价格和泰国收榨进度。
宏观性风险对整个商品形成冲击，但郑糖基本面对价格有所支撑。虽然价格波动较大，但基本面和基差仍有支撑，关注低位建中长期多单机会。周度参考区间5600-5750元/吨。关注2月产销数据和企业复工情况。

市场分析
交易情况
本周，白糖期权总持仓量约为13.5万张，总成交量约为11.5万张。图1：白糖期权日成交量和持仓量的统计

数据来源：Wind 资讯，华信期货

图2：白糖期权主力合约持仓量情况

数据来源：Wind 资讯，华信期货

图3：白糖期权主力合约成交量情况

数据来源：Wind 资讯，华信期货

市场分析
情绪指标分析
P/C比例一般是指认沽期权与认购期权交易量（成交量）的比值，一般可以用P/C 比例衡量市场上多头势力和空头势力的强弱。

图4：白糖期权P/C比例（成交量、持仓量）

数据来源：Wind 资讯，华信期货

市场分析
波动率分析

波动率是金融市场中非常重要的一个变量，图5主要是展现出30天历史波动率、主力合约平值认购期权隐含波动率和主力合约平值认沽期权隐含波动率目前的走势。理论上来讲，相同行权价和到期日的认购期权和认沽期权隐含波动率应该相等，而实际交易中往往存在偏差。绝大多数时间认沽期权的隐含波动率要高于认购期权的隐含波动率。说明市场上投资者对认沽期权的需求更加强烈，使得认沽期权的隐含波动率会高于认购。
图5：主力月平值期权波动率走势

数据来源：Wind 资讯，华信期货

对于波动率交易来讲，尤为重要的是当前波动率水平在历史水平上的高低，图6展现了当前不同期限波动率的变动区间，7条折线则代表了不同期限的历史波动率的高低情况。30天历史波动率在历史25分位数水平附近。

图6：白糖期权波动率锥

数据来源：Wind 资讯，华信期货

“微笑曲线”即具有相同到期日和标的资产而执行价格不同的期权，其行权价格偏离标的资产价格越远，理论上隐含波动率会越大，呈现出一种被称为“波动率微笑”的现象。

图7：主力合约微笑曲线

数据来源：Wind 资讯，华信期货

根据期权权利义务的不同产生出
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种单一期权策略：认购期权多头（BC）、认沽期权多头（BP）、认购期权空头（SC）、认沽期权空头（SP）。认购期权多头是看多方向性策略，认沽期权多头是看空方向性策略，认购期权空头是看不涨方向性策略，认沽期权空头是看不跌方向性策略。
图8：单一期权策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华信期货

期权策略跟踪
牛市熊市价差策略

牛市价差策略是指买入一定行权价格的期权，同时卖出相同到期时间但行权价格较高的同种期权，即认购期权牛市价差策略（BCsc）。熊市价差策略是指买入一定行权价格的期权，同时卖出相同到期时间但行权价格较低的同种期权，即认沽期权熊市价差策略（bpSP）。
策略回测结果如图9，牛市价差策略和熊市价差策略表现较稳定。当市场上涨时，牛市价差策略小幅获利，熊市价差策略小幅亏损；当市场下跌时，牛市价差策略小幅亏损，熊市价差策略小幅获利。
图9：牛熊价差策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华信期货

期权策略跟踪
波动率策略

波动率策略包括做多波动率策略和做空波动率策略，常见的波动率策略包括单一期权策略、跨式策略、宽跨式策略、备兑策略等等，而跨式策略基本上对冲掉方向上的风险，是主要的波动率策略。跨式多头策略（BCBP）是买入相同行权价格相同到期时间的认购期权和认沽期权，跨式空头策略（SCSP）是卖出相同行权价格相同到期时间的认购期权和认沽期权。
图10：波动率策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华信期货

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