编者按：本文源自天风证券吴先兴团队期权产品研究系列报告。该文在于引入一种新的波动率管理工具——标的资产为跨式期权（Straddle）的期权——来对冲波动率风险。
波动率风险对衍生品组合乃至基础资产组合的管理具有重要的影响。目前，该类风险常常通过波动率“掉期”或期货来进行管理，然而，该类风险其实可以通过波动率期权来进行更有效的管理，该类方法曾在前期的研究中被介绍过，然而并未被广泛采用，主要原因是由于缺少交易成本低廉的标的资产。
我们结合了复合期权和随机波动率模型的定价方式来对该工具进行定价，数值结果显示Straddle期权是一类可用于对冲波动率风险的强有效的工具，另外，该类工具还能够对波动率风险的市场价格进行直接定价。
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引文
风险管理总会关注各种不同类别的风险，特别是价格风险和波动率风险。应对价格风险的相应工具类别丰富且高效，然而实践中，应对波动率风险的衍生品实际上归根结底主要是“波动率掉期”，而其本质是一种基于实际波动率或隐含波动率的远期或期货。本文将介绍一种新的波动率管理工具，一种基于远期开始的跨式期权（Straddle）的期权，该工具在我们看来胜过目前市场上主流的波动率管理工具，甚至包括“波动率掉期”。
相比之前研究中提出的基于隐含波动率指数的期权，或者基于通过多种期权价格所计算出的指数的期权（实践中较难进行交易），本文提出了基于跨式期权（Straddle）的期权(STO)，STO的关键特征在于其标的资产是一只平价远期（ATMF）Straddle。ATMF Straddle是在市场上直接定价并进行交易的金融工具，广为市场参与者所了解。由于是平价远期，其相对价值主要受到波动率的影响，波动率的变动几乎可以线性传导至ATMF Starddle标资产的价值。因此基于ATMF Staddle的期权即为基于波动率的期权。我们相信该类工具将会对市场参与者，尤其是做市商，产生较大的吸引力。
另外该项创新的一个附加好处是，其可以对波动率风险提供市场定价。前期研究已经对该问题进行了实证分析（例，Coval & Shumway,2001, Bakshi & Kapadia,2003, Burachi &Jackwerth,2001）,通过对不同策略进行检验，他们得出的结论是波动率风险溢价为负。目前，没有市场能够对该溢价（比如股票市场的风险溢价）进行校准，而本文提到的ATMF Staddle的收益将会为该溢价提供校准。
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Straddle期权的设计
对于需要对波动率风险进行保险的市场参与者来说，对冲波动率风险可以通过标准跨式期权进行对冲，但该种做法同时对波动率变化（vega）以及delta变化（gamma）进行了保护。为了将波动率风险单独剥离出来，投资者可以动态交易跨式期权以确保其一直处于ATMF，但由此产生的交易费用将十分高昂。因此理想的工具应该单独对波动率风险进行对冲，且其交易成本应相较其他方法来说更为低廉。
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Straddle期权的定价
3.1定价模型
根据下图，我们可以看到随机波动率在低波动率环境下的影响尤其大。
下图提供了STO敏感性与k值（vol of vol）的关系，k越高，STO的vega越高，当行权价格居中时候，其敏感性最高，随着行权价格的上升，其敏感性有所下降。
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Straddle期权与其替代品种的对比
如我们之前所讨论的，ATMF行权消除了期权对利率的敏感性，通过在交割日设定ATMF行权价格的设定使我们得到了两件事：第一，提供了一个仅对波动率敏感的工具，第二，提供了可交易的标的资产。
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结论
波动率的随机变化影响着期权价格，然而这一点很大程度上为市场所忽略，然而，在实际的风险管理过程中，必须将波动率风险纳入其风险管理系统中。本文提供了一种衍生品工具，Straddle期权，可用于对波动率风险进行对冲。如我们前文所述，相比其替代产品，其仅对波动率敏感，标的资产可交易且对冲成本更低。 |
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