【研究报告】铁矿石期权上市交易机会分析

大商所铁矿石期货期权将于12月9日正式上市，这是国内上市的第一个黑色系场内商品期权品种。它的上市不仅仅是增加了一个新的品种，同时对价格波动较大的黑色产业链来说也多了一种全新的风险管理工具。新品种的上市，由于市场结构不成熟，交易机会往往相对更多，下面我们从不同方面来看铁矿石期权的上市，其可能会带来的交易机会。
一、铁矿石期货行情走势今年上半年，铁矿石期货出现了大幅的上涨，其主要在于供给端作用的结果。1月25日，全球最大的铁矿石生产商淡水河谷出现了溃坝事故，导致其产量出现了明显下滑，在淡水河谷的三季报中，其2019年产量预估相比之前少了约17%；3月份，受澳洲强飓风的影响，全球四大矿山中必和必拓与力拓两大矿山亦下调铁矿石产量，导致供应明显缺紧。下半年价格的回落则是国家打击高价铁矿和灾害后产能逐步恢复的共同结果，后期供应将会逐步恢复至常态，市场的关注焦点亦将从供给端再度转向需求端。从季节性规律上看，后期天气渐冷，基建开工项目下滑，钢材消费亦将有所转淡，铁矿石作为钢材的生产原料或将有所回落，但下行空间亦将有限，因目前消费、出口相对低迷，国家更多的是依靠基建投资来带动GDP的增长，这对钢材的消费有一定保底的作用，况且按照惯例，1月前后贸易商会有冬储的习惯，对消费会有一定支撑。

二、月度波动规律我们选用2014年1月至2019年10月的月度数据，通过计算每月的平均振幅来观察每月的波动率特征。需要说明的是，这里采用振幅只是为了更方便表达每月的波动剧烈程度。实际上我们在平常期权定价中使用的波动率是年化后的波动率，虽然绝对数值上与振幅有所差别，但在比较每月相对剧烈程度时并没有大的不同。
从单月上看，一年当中3月至5月、11月是市场波动最高的月份，2月和10月波动程度相对较低。从季节性规律上看，3月至5月，市场往往长期处于高波动之中；6至7月波动率程度有所放缓，随后8月至9月再度达到一个局部高点，国庆节后波动剧烈程度有所回落；四季度中波动率大多呈现震荡格局，在11月可能达到波动率的另一个局部高峰。从基本面上分析，2月往往是一年当中春节的时点，其前后市场波动往往较为平稳，3月是春季采购和备货期的高峰时节，其对市场的影响往往达到最大，8月和9月市场波动的放大，则是由于“金九银十”预期的牵引，四季度中波动率会有一个局部高点则是由于冬季补库的需要。
三、历史波动率锥与分布3.1 波动率整体变动情况
从图形上看，标的期货处于趋势行情时，将会一定程度带动波动率上涨；而标的期货震荡时，下滑趋势较为明显，短期历史波动率变动比长期历史波动率变动剧烈得多。波动率整体在10%至70%范围内区间波动，相比其他品种变动范围更宽，波动率交易机会更多。3.2 历史波动率锥我们以近三年铁矿石期货指数日数据为对象，讨论近几年的波动率变化特性。
近一年，铁矿石期货的波动率水平相比往年有了一定程度的下降，如：过去三年60日历史波动率90%分位波动率在49%左右，而过去一年该值便降至了37.69%。从各周期历史波动率在各个百分位的数值上看，铁矿石期货波动率和其他期权品种标的类似，仍然具有如下特性：（1）随着时间的延长，波动率变化会逐渐变缓，最终趋于收敛；（2）当短期波动率较低时，中长期波动率往往是随周期的增长而增长；类似的当短期波动率较高时，中长期波动率往往是随周期增长而减小；（3）短期波动率相对中长期波动率变化更为剧烈。
从当前各周期历史波动率的数值上看，当前短期20日历史波动率处于近一年10%分位左右；中长期60日和90日历史波动率则处于50%分位左右的水平。考虑到当前波动率正处于下降趋势之中，后期中长期波动率存在继续下滑的空间。3.3 波动率分布特征 为了更加清晰的清楚波动率的分布情况，我们进一步的统计了近三年各周期历史波动率在各个细分区间所出现的概率，即历史波动率的概率分布特征。
从图中可以看出，铁矿石期货市场波动率比其他已上市的期权品种标的要高得多，除了短期20日历史波动率有少许低于20%的情况，其余绝大多数中长期历史波动率均是高于20%的，且主要分布在20%至50%的范围，这其中20%至35%分布最为密集。同时，在区间20%至25%的历史低位水平存在较多分布，说明铁矿石期货在历史低位波动区域时存在一定的波动聚集性特征；而高波动区域（如40%以上）分布相对分散，说明高波动时市场不稳定。整体而言，铁矿石期货波动水平整体较高，这或许与黑色系品种趋势性行情较多有关。当前短期20日历史波动率处于历史低位水平，考虑低波动率的聚集性特征，短期历史波动率在低波动区域或还会维持一段时间，进而带动中长期60日和90日历史波动率进一步走低，这与第二部分中铁矿石期货的月度波动规律也产生吻合。
四、上市交易机会推荐4.1 波动率交易铁矿石期权上市时间在12月9日，届时挂牌的主力合约预计将是i2005系列期权合约，到期时间将在4月7日。参考大商所豆粕期权和玉米期权的上市，其挂牌基准价预计将参考90日历史波动率，即主力i2005系列期权挂牌隐含波动率预计将在31.8%左右，其期权上市后隐含波动率的变动区间可能会在25%至35%之间。考虑到当前20日历史波动率仅有21%左右，60日历史波动率仅有27.27%，结合季节性规律，当前波动率正处于下行趋势之中，因此若上市后隐含波动率有所冲高，或变动不大，则可考虑做空波动率策略（如卖出宽跨式策略）；但若隐含波动率在22%以下（历史波动率锥中10%分位值），则可考虑买入跨式做多波动率策略，或做Gamma Scalping（买入跨式策略的同时，进行Delta对冲），因此时波动率已经处于历史较低的水平。
4.2 套期保值择时建议 铁矿石是钢厂炼钢的主要原料之一，属于“天然的多头”，当前钢厂利润颇丰，按照惯例，1月前后黑色系易于出现冬储行情，为规避原材料价格上涨风险，同时保留原料价格下跌所带来的收益，可以买入看涨期权进行套期保值，具体行权价的选择企业可以根据期权费率综合考虑。除了买入看涨期权进行保值外，亦可考虑通过卖出虚值看跌期权来降低原材料的采购成本。

【研究报告】铁矿石期权上市交易机会分析

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