券商可转债研究分析

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这是未来金融研究院的第 302 篇原创文章，作者：米妮

可转债由1843年起源于美国，148年后我国在1991年发行了第一只可转债琼能源。据集思录统计，截止2019年5月3号，共发行279只可转债，其中在交易的有155只，历史强赎率为91.3%，平均发行规模23.12亿元，平均发行周期为5.67年，交易周期仅为2.2年。假设以面值100元买入，退市收盘价卖出计算出的平均收盘价收益率为63.73%。

因对发行资质要求严格，违约率目前为0。换句话说，可转债具备债券属性，有潜在的“保底”效应（在面值100元及以下买入）。同时具备股票上不封顶的特性，可转债与公司业绩以及大盘走势有正相关性。

如图，当大盘指数走低期间，转债具备防守性，跌幅低于股票指数（红色方框）。当大盘指数回升，可转债体现强进攻性，走势强于大盘指数。换句话说，如果预判未来大盘走势朝往东北方向，选择低估值，与大盘走势强相关且有进攻性的行业的转债大概率会带来可观的收益。

如图，券商行业目前PB处于近10年底部，位于1.4倍左右。

如图，券商指数走势和上证指数类似，在2014-2015年牛市阶段，涨幅高于大盘。基于以上因素，此报告选择券商行业为可转债标的，分析券商可转债概况，债性和股性特征，下修和赎回条款，以及估值情景分析。

1券商转债的概况

目前有三只存续的券商转债，具备债券属性，有a). AAA评级，资质优秀，违约机率极低; b). 发行年限均为6年; c).利率; d). 发行规模; e).到期赎回本金价格和日期。

转债的票面利率通常低于同评级企业债，三家公司6年后的票面当期利率均仅为2%。以国君发行日为例，中债企业债AAA评级，6年的到期收益率为4.76%，可谓是超低成本借债。作为补偿，转债赋予投资人在未来约定的时间内（转股期），按照约定的价格（转股价），按转股比例将债权转成股权，相当于免费的内嵌远期看涨期权。如果正股价格>转股价，投资人转股获取盈利，同时公司将债权成功转成股权，本金以及剩余利息不用归还。如果正股价格持续