【泽平宏观】后房地产时代——方正宏观周报

文：方正宏观任泽平  联系人：卢亮亮

导读2009、2012、2014-2016年通过刺激房地产来稳增长，代价沉重，发展观落伍。2016年12月中央经济工作会议提出“房子是用来住的，不是用来炒的”，强调“人地挂钩”“增加土地供给”“特大城市带动周边中小城市发展”，理念先进，2017年关键看落地。我们正步入流动性回收周期和后房地产时代，房地产调控以后，前期被扭曲的经济结构正在逐步恢复：房贷收缩，银行增加对基建PPP贷款；供给出清，企业盈利好转；人民币修正高估，出口改善。

摘要

国际经济：中美贸易战增加全球经济复苏不确定性，特朗普效应逆转，美元回调黄金上涨。特朗普记者招待会，宣称将废除奥巴马医改，对离开美国的企业征收高额边境税，但对经济刺激计划未表态，市场修正预期。1月20日特朗普正式入驻白宫，预计总统有较大权力的贸易政策、废除医改和税改等有望率先推动，而需要国会推动的基建、减税、债务上调调整等有个过程。特朗普任命强硬派的Robert Lighthizer为美国贸易代表，建议对中国产品实行暂时性进口限额、征收附加费、在反倾销关税中考虑中国操纵汇率，中美贸易战升温。《华尔街日报》报导，美国正在准备向WTO提出申诉，指控中国为其铝生产商提供的补贴压制了全球的铝价格，近期中国商务部表示，最终裁定原产于美国的进口干玉米酒糟存在倾销及补贴，决定对上述产品征收反倾销税及反补贴税。特朗普效应修正，美元指数回调至101.12，美国10年期国债收益率回调至2.4%，黄金黑色有色价格上涨，美欧股市震荡。受益于美元回调和资本流出放缓，香港、印度、中国台湾、韩国等新兴市场股市上涨。
国内经济：信贷超预期支撑经济短期稳定，供给出清推动PPI和企业盈利改善。12月新增贷款10400亿元，社融增量16300亿，超市场预期，居民贷款下降、企业中长期贷款上升，在预期房贷收缩的情况下，银行加大了基建、PPP等对公贷款，预计一季度经济短期将延续稳定，年中可能二次探底。1月上旬，地产销量回落但降幅收窄，发电耗煤走平。12月出口（按美元计）同比-6.1%，显著回落，可能跟基数效应、治霾停产和贬值J曲线效应有关，由于美欧日PMI改善、人民币贬值，出口处在改善进程之中；进口同比3.1%，略有回落但整体延续向好，受益于商品价格上涨和内需改善；贸易顺差继续收窄，人民币有压力。低基数、汇率贬值、供给出清、需求改善推升PPI超预期，企业盈利有望继续改善；气温回升，CPI回落，预计1季度通胀见顶后逐步回落。
货币：资金面平稳但成本高，汇率维稳。央行继续通过MLF等投放流动性，期限长成本高，兼顾资金面平稳和去杠杆。本周央行公开市场操作货币净投放1000亿元，维持春节前流动性稳定。截至1月13日，R001为2.1342%，较上周上升了5.19个BP；R007为2.3799%，较上周下降了4.06个BP。1年期国债收益率为2.7147%，较上周下降了6.52个BP；10年期国债收益率为3.1888%，较上周下降了0.65个BP。央行通过抽干离岸流动性和加强在岸资本管制，人民币短期保持稳定。由于以美元计价的国内房价存在明显高估，人民币中期仍面临修正高估和资本流出压力。
政策：政治局会议强调坚持党中央集中统一领导，去产能加码扩围。政治局会议听取全国人大常委会、国务院、全国政协、最高人民法院、最高人民检察院党组工作汇报，听取中央书记处工作报告，强调坚持党中央集中统一领导，中央书记处认真贯彻党中央决策部署，坚持稳中求进工作总基调，着力防范和化解各种风险。发改委表示，正在制定2017年去产能任务，除了钢铁煤炭之外还会扩围，有一些产能利用率很低的、过剩产能比较严重的领域也会纳入去产能的范畴。中钢协会议，全国要在6月30日前全部清除“地条钢”，督察组已经出发。个税改革方案有望上半年出台，考虑将一部分教育、房贷、养老等支出，纳入扣除项。
市场：负面因素消退，市场迎来修复的时间窗口。我们在周报《曙光乍现》中提出“近期负面因素开始逐步退潮，市场正迎来修复的时间窗口，推荐通胀和改革主题。”以及一二季度美元回调带来的黄金投资机会。1）近期特朗普效应开始逆转，新兴市场股票普涨，商品价格上涨；对公信贷超预期，出口延续改善，对冲地产汽车下滑影响，经济短期暂稳；去产能加码扩围，企业盈利继续改善；央行加大流动性投放力度，钱荒退潮但资金成本仍高。预计股票市场将围绕通胀、改革和超跌成长股三大主线展开，受益于通胀、利率不敏感的行业有农业、食品饮料、公用事业、石化、银行、黄金等，关注农业供给侧改革（土地流转、种子）、国企混改、PPP、军工、去产能加码扩围、一路一带等改革主题。2）近期资金紧平衡，通胀上升，债市仍需等待，但钱荒退潮，已不必过度悲观。经济通胀可能在2-3季度前后重回下行通道，将为债市提供基本面环境。3）1月20日特朗普将正式入主白宫，考虑到特朗普“基建+减税+反移民”新政将面临诸多不确定性，市场将修正预期，1-2季度黄金可能有机会。4）房市调整预计将持续到2017年底-2018年，未来房地产投资回调幅度可能不深。
风险提示：汇率贬值引发资本流出失控；房地产调控矫枉过正；货币过紧；美联储加息超预期；改革低于预期。

目录

1 国际经济：中美贸易战增加全球经济复苏不确定性，特朗普效应逆转，美元回调黄金上涨
1.1  特朗普迎来2017年首秀，避谈经济政策令市场失望
1.2  美国众议院投票通过废除奥巴马医保法案
1.3  中美贸易摩擦升温，美对中国产的铝征税而中国对美国的玉米征税
1.4  美欧股市多数震荡上涨，新兴市场股市受益美元回调和资本流出放缓
2 国内经济：信贷超预期支撑经济短期稳定，供给出清推动PPI和企业盈利改善
2.1  年末冲量信贷社融超预期，地产调控需求放缓
2.2  地产销售回落，工业生产走平
2.3  出口下滑进口略好顺差收窄，警惕中美贸易战
2.4  CPI回落PPI回升，供给出清盈利改善
2.5  鲜菜同比继续走低，节前猪价环比上涨
3 货币：资金面平稳但成本高，汇率维稳
4 政策：政治局会议强调坚持党中央集中统一领导，去产能加码扩围
4.1  政治局常委会议：强调坚持党中央集中统一领导
4.2  发改委： 2017年去产能任务更重，去产能或扩围
4.3  中钢协：全国要在6月30日前全部清除“地条钢”
4.4  财政部：个税改革方案有望上半年出炉
5 市场：负面因素消退，市场迎来修复的时间窗口

正文

1  国际经济：中美贸易战增加全球经济复苏不确定性，特朗普效应逆转，美元回调黄金上涨
特朗普记者招待会，宣称将废除奥巴马医改，对离开美国的企业征收高额边境税，但对经济刺激计划未表态，市场修正预期。1月20日特朗普正式入驻白宫，预计总统有较大权力的贸易政策、废除医改和税改等有望率先推动，而需要国会推动的基建、减税、债务上限调整等有个过程。特朗普任命强硬派的Robert Lighthizer为美国贸易代表，建议对中国产品实行暂时性进口限额、征收附加费、在反倾销关税中考虑中国操纵汇率，中美贸易战升温。《华尔街日报》报导，美国正在准备向WTO提出申诉，指控中国为其铝生产商提供的补贴压制了全球的铝价格，近期中国商务部表示，最终裁定原产于美国的进口干玉米酒糟存在倾销及补贴，决定对上述产品征收反倾销税及反补贴税。特朗普效应修正，美元指数回调至101.12，美国10年期国债收益率回调至2.4%，黄金黑色有色价格上涨，美欧股市震荡。受益于美元回调和资本流出放缓，香港、印度、中国台湾、韩国等新兴市场股市上涨。
1.1 特朗普迎来2017年首秀，避谈经济政策令市场失望
特朗普将在2017年1月20日就职正式成为美国总统，预计总统有较大权力的贸易政策、废除医改和税改等有望率先推动，而需要国会推动的基建、减税、债务上调调整等有个过程。
本周三（1月11日），特朗普在纽约举行了其当选以来的首次记者会上。在会上，他没有阐述其经济政策主张，令满怀期待的美元多头大失所望。特朗普认为“奥巴马医改导致医保保费大幅上涨，起付金额大幅提高”，并表示上任后将改革奥巴马医改，推出费用更低、更完善的医保方案。特朗普首次承认俄罗斯可能在2016年美国总统选举期间，对美国民主党全国委员会以及民主党高层人士的电邮进行了黑客攻击。但他认为“与俄罗斯勾结”的指控是子虚乌有的。美国情报机构可能在幕后起了推波助澜的作用，因为此前他对美国情报部门有关俄罗斯黑客的调查结论表达了质疑。
特朗普还表示，总统任职期间，将维持自己的全球事业版图所有权不变，不过控制权将交给长子与次子；监管机关表示，这样的安排恐无法避免白宫方面的利益冲突。
受特朗普记者会影响，美国公债收益率下跌，美股震荡收高，美元指数触及一个月低位；原油和黄金则上涨。
1.2 美国众议院投票通过废除奥巴马医保法案
本周五（1月14日），美国众议院以277-198的投票结果通过一份财政预算计划，以废除总统奥巴马的医保法案，并预期使用新的法案给予代替。在奥巴马离任前一周，他努力维持的政治遗产被迫放弃。共和党将面临美国超过2千万人的医保计划仍未得到落实的大问题。美国国会将在1月27日前提交废除法案的初步草案。
1.3 中美贸易摩擦升温，美对中国产的铝征税而中国对美国的玉米征税
上周，特朗普任命强硬派的RobertLighthizer为美国贸易代表，建议对中国产品实行暂时性进口限额、征收附加费、在反倾销关税中考虑中国操纵汇率，中美贸易战升温。
1月12日据彭博报道，美国正在准备向世界贸易组织（WTO）提出申诉，指控中国为其铝生产商提供的补贴压制了全球的铝价格。在此之前，1月10日美国开始对产自中国的洗衣机征收重税。美国国际贸易委员会裁定这些中国制造的洗衣机倾销，已经给美国工业造成了损失。由于这一决定，这些产品被征收的关税比例可能高达52.5％。
与此同时，中国对原产美国的进口干玉米酒糟征收反倾销税。在商务部发布的公告中，调查机关最终裁定原产于美国的进口干玉米酒糟存在倾销。自2017年1月12日起，对原产于美国的进口干玉米酒糟征收反倾销税。税率分别为42.2%-53.7%及11.2%-12.0%不等，均高于此前的初裁税率，征收期限为五年。
1.4 美欧股市多数震荡上涨，新兴市场股市受益美元回调和资本流出放缓
特朗普效应修正，美元指数回调至101.12，美国10年期国债收益率回调至2.4%；
美欧股市大多数震荡上涨。美国三大股指涨跌不一，纳指创收盘纪录新高；欧洲三大股指集体上涨，英股延续创新高步伐。具体来看，纳斯达克综合指数收涨26.63点或0.48%，报5574.12点，创收盘纪录新高，周涨1.0%。标普500指数收涨4.19点或0.18%，报2274.63点，周跌0.1%。道琼斯工业平均指数收跌5.27点或0.03%，报19885.73点，周跌0.4%。英国富时100指数收涨0.62%，报7337.81点，连续十二日刷新收盘纪录新高，最高触及7338.49点，本周累涨1.77%，连续六周上涨；德国DAX 30指数收涨0.94%，报11629.18点，本周累涨0.26%；法国CAC 40指数收涨1.20%，报4922.49点，本周累涨0.26%。
受益于美元回调和资本流出放缓，香港、印度、中国台湾、韩国等新兴市场股市上涨。香港恒生指数周环比上涨1.93%，印度孟买Sensex30指数收涨1.79%，韩国综合指数则较上周末上涨了1.35%。
美元疲弱，欧元日元兑美元升值而英镑贬值。本周美元指数回落，收于101.19。英镑/美元本周贬0.84%，最终收于1.2185。欧元/美元升值1.04%，最终收于1.0643。日元对美元本周升值2.13%，最终收于114.50水平。
2 国内经济：信贷超预期支撑经济短期稳定，供给出清推动PPI和企业盈利改善
12月新增贷款10400亿元，社融增量16300亿，超市场预期，居民贷款下降、企业中长期贷款上升，在预期房贷收缩的情况下，银行加大了基建、PPP等对公贷款，预计一季度经济短期将延续稳定，年中可能二次探底。1月上旬，地产销量回落但降幅收窄，发电耗煤走平。12月出口（按美元计）同比-6.1%，显著回落，可能跟基数效应、治霾停产和贬值J曲线效应有关，由于美欧日PMI改善、人民币贬值，出口处在改善进程之中；进口同比3.1%，略有回落但整体延续向好，受益于商品价格上涨和内需改善；贸易顺差继续收窄，人民币有压力。低基数、汇率贬值、供给出清、需求改善推升PPI超预期，企业盈利有望继续改善；气温回升，CPI回落，预计1季度通胀见顶后逐步回落。
2.1 年末冲量信贷社融超预期，地产调控需求放缓
中国12月新增贷款10400亿元，预期6768亿元，前值7946 亿元，其中，住户部门贷款新增 4171亿元人民币；12 月社会融资规模增量16300亿，预期13000亿，前值由17400亿修正为17366亿； M2 同比增长 11.3%，预期11.4%，前值11.4%； M1 同比增长 21.4%，预期22%，前值 22.7%。
12月贷款和社融大幅上涨，远超预期，跟年底冲量有关，2017年在房地产限购限贷、债市震荡、表外理财纳入mpa考核影响下，银行有意愿年末年初冲量，早放早受益，尤其在房贷收缩情况下，银行对基建ppp放贷意愿增强。但考虑到房地产调控影响、政策从稳增长转向防风险促改革、中央经济工作会议强调“调节好货币闸门”，未来信贷社融可能回落。预计2017年经济二次探底，温和通胀，一季度通胀见顶后回落。债市短期调整，2季度前后可能有交易性。股市结构性机会较多，围绕业绩和改革展开。房地产调整将持续到2017年底-2018年。上半年如果美元回调，黄金有机会。央行维稳汇率，人民币短期稳定，中期修正高估。
信贷超预期，住户贷款下滑，企业贷款大幅上升。12月新增人民币贷款10400亿元，同比增速73.97%，环比增速30.88%。贷款结构中，新增短期贷款和票据融资由523亿元降至-1052亿元，受线上票据交易平台的影响票据融资减少2542亿元；非金融性公司短期增加786亿元，中长期新增6954亿元；居民新增贷款4973亿元，短期新增704亿元，长期新增4171亿元，长期较上月回落1475亿，显示地产调控政策效果开始显现。非银行金融机构新增贷款486亿，上月下滑938亿。非金融性公司长期贷款较上月增加3304亿，达到近7000亿水平，远高于去年同期，单月仅次于16年1月。一方面，与近期PPI新高，企业盈利改善相关；另一方面，年底年初企业中长期贷款都有大幅增加，预计与年底政策性银行和政府投资平台集中放款有关。11、12月房地产销售大幅回落，预计未来贷款高增难以持续。
社融规模增量超预期增长，季节性和表外非标大幅增长是主因。12月份当月社会融资规模增量为16300亿元，前值由17400亿修正为17366亿，环比下降6.14%；比去年同期少1814亿元，同比下降10.01%（前值69%）。其中，表内新增人民币贷款9972亿元，同比多增1649亿元；新增外币贷款受美元加息影响继续下降390亿美元。12月债券大跌，融资需求转到非标产品，外加年终银行可能会冲规模，每到年末表外融资大幅增长。非标规模的增长或与基建PPP发力、以及房企融资转表外有关。特别是委托+信托+未贴现承兑票据总和7321亿元，创2014年1月以来新高。表外新增委托贷款现值4057亿元（前值1994亿元），仅次2014年12月的4551亿元；信托贷款新高1644亿元（前值1625亿元），创2015年以来新高；不同于表内票据，未贴现票据新增1620亿元（前值1173亿元），创2015年1月以来新高，合计减少-922亿元；债券大跌，利率上行影响到一级市场融资，企业债大幅缩水由增加2856下降到减少1047亿元；非金融企业境内股票融资813亿元（前值861亿元）。
M1增速同比连续5个月大幅下滑，M2增速放缓下降，M1、M2剪刀差继续收窄。12月资金面紧张，防风险去杠杆，M1增速比前期下滑1.3个百分比，比去年同期高6.2个百分点，高位回落；12月财政存款季节性下放对冲美国加息期间人民币贬值对外汇占款的冲击、MPA考核，M2增速下滑0.1个百分比，比去年同期下滑2.0个百分点。外汇占款压力仍存、货币政策两难、基数效应，M2或将温和波动。其中，居民存款由11月的3271亿元增加到6209亿元，低于往年平均水平；非金融企业存款由11月的8356亿元增加到11461亿元；非银行业金融机构存款由11月的减少3304亿元转变为增加946亿元；季节性下放，财政性存款减少11559亿元，略低于往年水平。M1、M2剪刀差连续五个月小幅收窄，供给收缩、企业效益改善，经济脱虚向实。
2.2 地产销售回落，工业生产走平
下游：地产回落土地成交下滑，乘用车销售回归常态。1月第2周30大中城市地产销量面积环比2.9%，其中一二三线城市环比分别上升14.5%、0.1%和0.2%。截至1月12日，1月30城地产销售面积同比下降13.3%，高于12月同比-25.1%。其中一二线城市同比分别下降4.5%和9.1%，较12月同比分别回升了30.9和20.2个百分点，三线城市同比为-22.9%，较12月同比降幅扩大了13.5个百分点。上周土地供给量和成交量双双下跌。100大中城市土地成交面积环比-83.8%，一二三线环比分别为-82.5%、-92.5%、-70.2%。土地供应量也大幅缩减，总量由1808万方减少为641万方，一线城市上周无新增土地供应。
根据全国乘联会数据，12月最后一周乘用车零售增长1%，批发增速-7%，由此可以预期乘用车市场今年开局难现10月和11月的火爆局面。12月车市零售总体强势，但增速前高后低，相对于11月的增速22%，12月同比增速稍低，中汽协12月乘用车销量同比增速9.1%，明显弱于11月的17.2%，体现了政策退坡前的合理走势。
元旦过后，电影市场热度下降。本周电影票房收入和观影人数环比-24.8%、-24.6%，比上周下降16.1和19.4个百分点。电影放映场次环比-0.6%，比上周下降4个点。电影票房收入和电影观影人次和放映场次同比分别为-4.4%、-4.0和33.7%，较上周均有所下降。
中游：发电耗煤量平稳，钢价水泥价格稳中微降。本周6大发电集团日均耗煤量环比下降1.0%，较上周减少5.6个点。截至1月13日，本月6大发电日均耗煤69.1万吨，高于12月同期的62.08万吨。本周日均发电耗煤同比上升13.3%，与上周的13.9%相比小幅下降0.6个点。1月工业生产处于平稳运行轨道。
12日中央企业、地方国资委负责人会议召开，会议表示要加快推进钢铁、煤炭、电力业务整合，探索海外资产整合，进一步推动实施专业化重组，加之进入1月以来北方地区雾霾反复，钢铁生产复苏缓慢。本周盈利钢厂比例为71.2%，较上周上升了0.6个点。高炉开工率为72.4%，较上周微幅上升了0.1个点，变化不大。本周螺纹钢本周价格环比下降0.2%，1月螺纹钢价格同比65.1%，与上周基本持平，低于12月的76.5%。水泥价格稳中微降。本周全国水泥价格指数环比微幅下降0.36%，继续保持平稳。1月水泥价格月化同比29.8%，较上周下降0.2个点，仍高于12月的28.6%。
中国工程机械工业协会数据显示，2016年12月，挖掘机销量6910台，同比增长75%，连续4个月增速超过70%，环比增长3.7%。全年销量累计70320台，同比增长24.8%，挖机销量增速自2013年以来首次转正。近几个月数据大幅反弹可能源于国家基建投资拉动明显，主要包括道路桥梁和矿业等下游带来的中大挖需求增长。
上游：预期调整拉低美元，减产受阻油价下跌。1月11日上午11点，特朗普举行了他当选以来的第一次新闻发布会。由于特朗普并没有提到刺激政策、税收政策和扩大基建等市场极为期待的话题，市场预期落空导致美元快速下挫，美元指数本周环比下降0.7%，1月同比3.2%，较上周下降0.4个百分点，低于12月同比3.7%。
本周CRB工业原材料指数环比1.9%，1月同比21.6%，较上周上升1.1个百分点，低于12月同比23.1%。南华工业品指数环比7.3%，1月同比67.0%，较上周上升4.7个百分点，低于12月同比73.4%；南华农产品指数环比1.1%，1月同比21.4%，较上周上升0.2个百分点，低于12月同比23.6%。
受产油国执行减产协议态度迥异及美国产量或将增长的影响，油价于1月9日、10日连跌两天。本周布伦特原油价格环比下跌1.9%，1月同比74.5%，较上周下降1.8个百分点，大幅高于12月同比41.2%。
有色金属价格增速分化。LME铜价格周环比为3.7%，1月同比25.7%，较上周上升1.1个百分点，高于12月同比22.4%。LME铝价格周环比为3.8%，1月同比17.0%，较上周上升1.8个百分点，高于12月同比15.8%。LME锌价格周环比为5.7%，1月同比73.8%，较上周上升4.3个百分点，低于12月同比75.5%。
本周波罗的海干散货指数(BDI)环比下降7.4%，1月同比143.6%，较上周下降6.4个百分点，大幅高于12月同比102.1%。
图1：房地产销售增速回落

图2：六大发电日均耗煤同比上升

2.3 出口下滑进口略好顺差收窄，警惕中美贸易战
中国12月出口（按美元计）同比-6.1%，预期-4%，前值0.1%修正为-1.6%。进口同比3.1%，预期3%，前值6.7%修正为4.7%。12月贸易顺差408.2亿美元，预期475.5亿，前值446.1亿修正为442.3亿。中国12月出口同比(按人民币计)0.6%，预期-0.1%，前值5.9%修正为4.1%；进口同比10.8%，预期4.2%，前值13%修正为10.8%。
出口回落，可能跟治霾停产、J曲线效应等有关，由于美欧日PMI改善、人民币贬值，一季度出口有望改善。但需警惕中美贸易战风险，特朗普任命强硬派为贸易代表，可能采取进口配额限制、提高关税、界定汇率操纵国等。商品价格上涨和内需较好，进口延续好转。进口好于出口以及虚假贸易套汇等原因，贸易顺差继续收窄，人民币短期稳定中期仍有修正高估压力。
12月出口（按美元计）不及预期，进口略超预期，2016年全年出口延续下行，进口降幅收窄。12月出口（按美元计）同比增长-6.1%，低于预期-4%、前值-1.6%；进口同比增速3.1%，略高于预期3%，低于前值4.7%。未来外需改善和人民币贬值对出口起到一定带动作用，12月美国ISM制造业PMI创2014年12月新高，欧元区制造业PMI创2011年4月以来新高，日本制造业PMI创2015年12月以来新高。12月外贸出口先导指数为37.4，连续三个月环比回升，一季度出口有望改善。从全年看，2016年出口增长-7.7%，较2015年降幅扩大4.8个点；进口增长-5.5%，较2015年降幅收窄8.8个点。
对主要贸易国家（地区）的出口下滑，对美和一路一带国家出口较好。12月对美、欧、日本出口增速同比分别为5.1%、-4.7%、-5.5%，较上月分别回落2.1、9.6、8.4个点。对中国香港、中国台湾出口增速同比分别为-26.3%、-3.8%，较上月分别回落4.9、9.6个点。对俄罗斯、巴西、印度出口增速同比分别为9.7%、10.3%、0.2%，较上月分别回落15.7、26.2、3.0个点。对韩国出口增速由负转正，为8.3%，较上月上升11.8个点。对东盟出口增速降幅收窄，为-2.2%，较上月上升1.5个点。
进口铁矿石数量仍处高位，进口原油数量创新高但今年有望放缓。12月进口铁矿石8895万吨，数量仍处于高位，低于11月的9198万吨，同比下降7.6%，增速较上月回落19.6个点；进口铁矿石金额同比增长22.8%，增速上升5.4个点。进口原油3638万吨，创历史新高，11月为3235万吨，同比增长9.6%，增速较上月回落8.7个点；进口原油金额同比增长17%，增速上升1个点。随着原油储备逐步完成，今年原油进口规模有望放缓。进口钢材119万吨，高于11月的111万吨，同比增长0.6%，增速下滑20.7个点；进口钢材金额同比下降2.4%，增速下滑17.7个点。
贸易顺差连续第二个月收窄。12月贸易顺差408.2亿美元，明显低于预期475.5亿、前值442.3亿。12月外汇储备降至30105亿美元，整体规模降至2011年3月以来最低水平。2016年全年贸易顺差5099.6亿美元，较2015年下降约840亿美元。近期在央行干预下人民币汇率巨幅波动，人民币汇率短期有望相对稳定，中长期取决于中美在劳动生产率、改革前景、人口年龄结构、货币政策等方面的差异。
2.4 CPI回落PPI回升，供给出清盈利改善
12月CPI同比增2.1%，预期2.2%，前值2.3%；12月CPI环比0.2%，前值0.1%。12月PPI同比5.5%，预期4.4%，前值3.3%；12月PPI环比1.6%，前值1.5%。
低基数、汇率贬值、供给出清、需求改善推升PPI超预期。气温回升，CPI回落。未来PPI传导、春节前需求旺盛引发CPI上升，但一季度见顶后回落，供给出清和需求二次探底，2017年通胀温和。政策从稳增长转向防风险促改革，货币从宽松转向中性。股市曙光乍现，围绕业绩和改革展开。债市仍需等待，但已不必悲观，二季度前后经济通胀回落提供基本面。一二季度美元回调，黄金可能有机会。
暖冬、基数原因致CPI同比回落。CPI环比上涨0.2%，低于预期，主要原因是暖冬天气，鲜菜鲜果价格涨幅弱于历史同期平均涨幅，叠加去年同期的高基数原因，鲜菜同比涨幅由上月的15.8%回落至2.6%，对CPI的影响减少0.3个百分点。猪肉处于消费旺季，虽猪周期结束，但猪价仍高位上行，猪肉价格同比上涨6.2%，影响CPI上涨约0.17个百分点。PPI向CPI传导，汽油、柴油、天燃气价格同比分别上涨3.1%、3.6%、2.1%，合计影响CPI上涨约0.06个百分点。非食品价格同比均上涨，医疗保健、教育等服务类价格相对刚性分别上涨4.6%、2.3%。
低基数、汇率贬值、供需关系改善共同推动PPI大涨。12月翘尾因素贡献0个百分点，比上月高0.6个百分点。12月受OPEC减产协议达成影响，油价上涨明显。12月黑色金属冶炼和压延加工、石油加工、化学原料和化学制品制造业价格环比分别上涨8%、4.3%和2.5%，涨幅比上月分别扩大1.9、0.8和0.6个百分点，合计影响PPI环比上涨约1个百分点。人民币汇率贬值使得进口大宗商品价格上涨，推升PPI。黑色金属冶炼和压延加工、煤炭开采和洗选、石油和天然气开采、有色金属冶炼和压延加工、石油加工业价格同比分别上涨35%、34%、19.7%、17.1%和16.6%，涨幅比上月分别扩大12.8、5.4、13.5、4.5和7.6个百分点，合计影响PPI同比上涨约4.2个百分点，占总涨幅的76%左右。
我们在周报《曙光乍现》中提出“近期负面因素开始逐步退潮甚至平复，市场正迎来修复的时间窗口，推荐通胀和改革主题。”以及一二季度美元回调带来的黄金投资机会。2017年经济二次探底、温和通胀、政策从稳增长转向防风险促改革。2017年出口和制造业投资会改善，但房地产投资和库存会变差，经济通胀可能在2季度前后重回下行通道，房市调整预计将持续到2017年底-2018年，未来房地产投资回调但幅度可能不深。供给出清，受银行对产能过剩行业限贷、环保压力、国企高管限薪不作为等制约，宏观变差、微观变好。
2.5 鲜菜同比继续走低，节前猪价环比上涨
本周农业部28种重点监测蔬菜平均批发价环比下跌0.2%，前海蔬菜批发价格指数环比下跌0.5%，山东地区的蔬菜批发价格指数环比下跌2.8%。农业部28种重点监测蔬菜平均批发价、前海蔬菜批发价格指数和山东地区的蔬菜批发价格指数1月同比分别为-0.1%、0.0%和4.8%，分别较上周持平、持平和上升0.5个百分点，均低于12月的5.1%、7.5%和5.4%。
春节临近，猪肉需求变旺。本周农业部猪肉平均批发价环比上涨1.2%，1月同比上涨1.6%，较上周上升0.6个百分点，低于12月的3.2%。36个城市猪肉平均零售价环比上涨0.2%，1月同比上涨5.8%，较上周上升0.1个百分点，低于12月的6.3%。36个城市牛肉和羊肉平均零售价1月同比分别为-0.9%和-1.8%，分别低于和高于12月的-0.5%和-3.3%。36个城市草鱼和鲢鱼平均零售价1月同比分别为3.0%和1.4%，分别高于和低于12月的2.8%和1.9%。
图3：猪价平稳，菜价回落

3 货币：资金面平稳但成本高，汇率维稳
央行继续通过MLF等投放流动性，期限长成本高，兼顾资金面平稳和去杠杆。本周央行公开市场操作货币净投放1000亿元，维持春节前流动性稳定。截至1月13日，R001为2.1342%，较上周上升了5.19个BP；R007为2.3799%，较上周下降了4.06个BP。1年期国债收益率为2.7147%，较上周下降了6.52个BP；10年期国债收益率为3.1888%，较上周下降了0.65个BP。央行通过抽干离岸流动性和加强在岸资本管制，人民币短期保持稳定。由于以美元计价的国内房价存在明显高估，人民币中期仍面临修正高估和资本流出压力。
本周央行公开市场操作货币投放5300亿元，回笼4300亿元，净投放1000亿元，维持春节前流动性稳定。截至1月13日，1天期银行间回购加权利率为2.1342%，较上周上升了5.19个BP；7天期银行间回购加权利率为2.3799%，较上周下降了4.06个BP。1年期国债收益率为2.7147%，较上周下降了6.52个BP；10年期国债收益率为3.1888%，较上周下降了0.65个BP。
珠三角票据直贴利率（月息）和长三角票据直贴利率（月息）均较上周下降1.5个BP，票据转贴利率（月息）亦下降0.5个BP。本周不同期限的信用利差收窄，1年期AAA企业债的信用利差收窄了4.87个BP，10年期AAA企业债的信用利差收窄了2.76个BP。
人民币汇率贬值稍缓。1月第2周美元兑人民币中间价贬值0.35%，美元兑人民币即期汇率升值0.33%，离岸人民币贬值0.15%。
图4：银行间流动性稳定

4 政策：政治局会议强调坚持党中央集中统一领导，去产能加码扩围
政治局会议听取全国人大常委会、国务院、全国政协、最高人民法院、最高人民检察院党组工作汇报，听取中央书记处工作报告，强调坚持党中央集中统一领导，中央书记处认真贯彻党中央决策部署，坚持稳中求进工作总基调，着力防范和化解各种风险。发改委表示，正在制定2017年去产能任务，除了钢铁煤炭之外还会扩围，有一些产能利用率很低的、过剩产能比较严重的领域也会纳入去产能的范畴。中钢协会议，全国要在6月30日前全部清除“地条钢”，督察组已经出发。个税改革方案有望上半年出台，考虑将一部分教育、房贷、养老等支出，纳入扣除项。
4.1 政治局常委会议：强调坚持党中央集中统一领导
1月10日，中共中央政治局常务委员会召开会议，听取全国人大常委会、国务院、全国政协、最高人民法院、最高人民检察院党组工作汇报，听取中央书记处工作报告。中共中央总书记习近平主持会议并发表重要讲话。
会议强调，办好中国的事情，关键在党。中国特色社会主义最本质的特征是中国共产党领导，中国特色社会主义制度的最大优势是中国共产党领导。坚持党的领导首先是坚持党中央集中统一领导。
会议强调，今年将召开党的十九大，也是实施“十三五”规划的重要一年、推进供给侧结构性改革的深化之年。要坚决维护党中央权威，在思想上政治上行动上始终同以习近平同志为核心的党中央保持高度一致，抓好党中央重大决策部署落地生根，确保党中央令行禁止。要扎实做好党中央部署的各项工作，紧紧围绕大局履职尽责，坚持稳中求进工作总基调，着力防范和化解各种风险，促进经济平稳健康发展和社会和谐稳定。要落实全面从严治党责任，严肃党内政治生活，自觉接受党内监督和各方面监督，加强党组自身建设，不断提高党的建设水平。
会议强调，中央书记处要带头讲政治，坚持正确政治方向，服务大局出谋划策，突出重点抓好落实，不断提高运用科学理论解决实际问题的能力，完成好党中央交办的各项任务。
4.2 发改委： 2017年去产能任务更重，去产能或扩围
国务院新闻办公室1月10日就引领经济发展新常态和深化供给侧改革举行发布会，国家发改委主任徐绍史表示，2017年去产能的要求会更高，“三去一降一补”任务会更重，压力也会更大，国家发改委正在编制2017年钢铁煤炭去产能的方案，春节之前方案就可以下发，将科学确定任务目标。
徐绍史指出，要进一步强化安全标准和落后产能的标准，“僵尸企业”一定要作为“牛鼻子”，加快退出关停。同时要守住四个底线：安全生产的底线、妥善安置职工的底线、依法依规和诚信履约的底线，要保证稳定供给的底线。
徐绍史还表示，今年去产能除了钢铁煤炭之外还会扩围，有一些产能利用率很低的、过剩产能比较严重的领域也会纳入去产能的范畴。
4.3 中钢协：全国要在6月30日前全部清除“地条钢”
中国钢铁工业协会1月10日召开会议，中央已经明确把淘汰落后产能，特别是彻底清理“地条钢”作为今年去产能工作的重要内容，国务院也将组织开展钢铁等行业落后产能的专项督查和清理，这对于创造公平市场环境，充分发挥先进产能作用意义重大。
中国钢铁工业协会2017年理事(扩大)会议透露，全国要在2017年6月30日前全部清除“地条钢”，督察组已经出发。
4.4 财政部：个税改革方案有望上半年出炉
1月11日，财政部部长肖捷在召开的全国财政工作会议上介绍今年重点做好的几项工作时提到，要深入推进财税体制改革，加快现代财政制度建设，研究推进综合与分类相结合的个人所得税改革。

据悉，专项抵扣是此次个税改革的一个“亮点”。按照“增低、扩中、调高”的总原则，建立“综合与分类相结合”的新税收体制。在新的个税体制下，将实行按综合所得减除标准，而不是继续按工薪所得的费用标准，即将部分收入纳入综合，同时建立基本扣除加专项扣除的机制，适当增加专项扣除。
5 市场：负面因素消退，市场迎来修复的时间窗口
我们在周报《曙光乍现》中提出“近期负面因素开始逐步退潮，市场正迎来修复的时间窗口，推荐通胀和改革主题。”以及一二季度美元回调带来的黄金投资机会。1）近期特朗普效应开始逆转，新兴市场股票普涨，商品价格上涨；对公信贷超预期，出口延续改善，对冲地产汽车下滑影响，经济短期暂稳；去产能加码扩围，企业盈利继续改善；央行加大流动性投放力度，钱荒退潮但资金成本仍高。预计股票市场将围绕通胀、改革和超跌成长股三大主线展开，受益于通胀、利率不敏感的行业有农业、食品饮料、公用事业、石化、银行、黄金等，关注农业供给侧改革（土地流转、种子）、国企混改、PPP、军工、去产能加码扩围、一路一带等改革主题。2）近期资金紧平衡，通胀上升，债市仍需等待，但钱荒退潮，已不必过度悲观。经济通胀可能在2-3季度前后重回下行通道，将为债市提供基本面环境。3）1月20日特朗普将正式入主白宫，考虑到特朗普“基建+减税+反移民”新政将面临诸多不确定性，市场将修正预期，1-2季度黄金可能有机会。4）房市调整预计将持续到2017年底-2018年，未来房地产投资回调幅度可能不深。
风险提示：汇率贬值引发资本流出失控；房地产调控矫枉过正；货币过紧；美联储加息超预期；改革低于预期。