特斯拉2019年Q3-10Q最新研究分析

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特斯拉Q3的意外盈利，$1.86 EPS，使得Q3的10-Q备受瞩目。此报告整理重点财务疑问事项。

Warranty(保修)调整

目前较受关注的是Barron的财务专家提出的Warranty调整。2019年Q2的Warranty Costs占比2.9%，但Q3的占比下降到2.7%。如果将占比调成2.9%，会将Q3的Pre-tax income减少$12m. 而且特斯拉还减少了Existing Warranties, 这部分提升了$37m的Pre-tax income。整体增加$50m的Pretax Income, 与Q3的$176m Profits相比来说，调整不小。

分析：目前没有明确给出为什么会调整保修的占比，以及调整假设的合理性。另外，Warranty（保修）的实际支出和财务录入Warranty Costs的时间有滞后性，过于乐观的假设，如未来支出大于当期的录入，容易对未来利润产生负面影响。如银行股，投资人偏向拨备率高的银行一个道理。

库存调整

关于库存调整，是Seekingalpha的一名注册会计师提出的。特斯拉有Buyback Vehicles（回购二手车）的项目，此栏目市场价值记录在Closing Stock（期末库存）里。如果市场价值向下调整（正常逻辑: 车的价值随着时间而降低），带来的是期末库存(Closing Stock)的下降，增加了Cost of Sales, 从而降低Gross Profit（左下图）。据Q3数据，2019年前九个月此栏目对Gross Profit造成$104m的降低。但细分看（下图3）：

（图1）

（图2）

（图3）

Q1和Q2录入的净支出为$91.7m和$14.5m, 但第三个季度突然转成-2.2m的支出(可加回毛利收入)。如果按前3个季度的平均值，那么Q3应录入$34.6m的支出，Q3的毛利相应减少$36.8m(34.6+2.2)。目前没有合理的解释为什么3季度的Buyback的价值会突然增加。在现有的会计体系，Closing Stock的季度数据不用审计，公司确保年报数据正确即可，也造成了制造业公司利润的可调节空间。

现金

截止Q3，账面有$5.3b Cash, 但伴随着$13.3b债务，公司净债务约$8b. 注意：今年已多次延期$160m的Term Loan，Interest Rate为6%, 利息约$10m。另外，目前未知11月1号到期的$566m的可转债是否已经归还，要等下一个季报看。

分析：公司的现金难以覆盖债务，未来还有大量资本支出（中国工厂），现金流承压。账面有50亿美金现金，但1.6亿美金的负债多次延期，此举有些反常。

产能

在10-Q中确定，目前上海工厂还没拿到中国政府的Manufacturing license，预计在2019年年底之前拿到。原计划要在2019年底每周生产3000台Model 3，现在降到每周1000台。

分析：产能一般与固定资产投入相关，未来产能的爬坡将带来更多的资本消耗，对现金流损失严重。建议密切关注拿到license的时间。至于为什么下调产能预期，不确定是否与当前的资本投入不够相关。

关于认证，从11月7号的中文新闻也可以验证，目前公司预计今年年底获得认证，需等流程结束后方可进行生产和销售。之前预计的年底量产计划属于延期了。

需求

美国：一直为特斯拉最大的市场，但销售额同比(YOY)下降近40%，从$5.13b到$3.13b. 其中一个原因是本土客户倾向于租Model 3, 而不是买，体现在租车项目销售占比大增。其中Model S/X的租车占比上升42%(QOQ), Model 3的占比上升50%(QOQ)。如果此现象持续，未来的本土销售额增长难以乐观。

中国：之前文章分析过，上海超级工厂会是特斯拉的救命稻草吗？第一阶段预计年产量15万台Model 3，目前看很难全部在中国消化。如左图（摘自Seekingalpha），2019年上半年没有单一品牌的车销量超过5万台，距离特斯拉半年销售7.5万台的目标有50%的差距。而且下列电动车的售价均比Model 3有优势。

总结

特斯拉3季度的盈利，究竟是基本面好转还是财务魔术，分析结果较为明显。期待公司经审计后的年报更完整的披露。

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