铜周报 | 四季度来临，波动率处低位，铜价供需矛盾仍在酝酿

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文丨对冲研投研究中心

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上周COMEX铜市场回顾

上周COMEX铜价震荡回落，周初一度触及2.57美元/磅的周内高位，随后震荡回落，周五最低触及2.53美元/磅一线，随后有所收复跌幅。上周海外重磅数据和央行官员讲话密集进行，对市场影响较大的主要是欧洲各国和美国的制造业PMI及服务业PMI。其中，美国9月制造业PMI读数为47.8，创下10年来的新低，这一指标仍然在下行趋势中，显示美国经济下行压力继续增大，而欧洲方面的情况也不乐观，德国9月PMI读数41.7，同样创下10年来的新低，而欧元区整体的PMI也有所下滑，而随后公布服务业PMI也同样出现下滑。受此影响，周二、周三市场明显处于risk-off的交易中，市场风险偏好下降，美股大幅下挫，风险资产遭到抛售，铜价随之承压。周四、周五联储官员密集讲话安抚市场，市场情绪得到修复，铜价跌幅放缓。

上周COMEX铜价格曲线整体位移向下，价格曲线的形态变化不大，整体依然维持Contango结构，远端比近端更为平坦，不过在下移之后曲线近月有所走强，这与进来COMEX铜库存重新转为流出有关。考虑到此前COMEX铜库存在前期触及若干年来的经验底部之后开始流入，而美国经济的下行压力有所加大，因此近期COMEX库存的下降是否是新一轮去库的开始暂时不能断定。我们认为之后在中国进口精炼铜需求下降、美国经济下行压力加大的背景下，COMEX库存继续明显去化的难度加大，COMEX铜价格曲线可能还将在较长时间内维持Contango结构，但不排除近月会因为价格下跌而出现暂时的back结构。

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上周SHFE铜市场回顾

上周SHFE因假期休市，节前SHFE铜价横盘震荡，节前最后一个交易日收在47250元/吨。由于假期期间COMEX铜价有所下跌，因此本周国内铜价小幅低开。国内铜价在节前仍然缺乏明显的方向性和波动性，仍旧体现了资金对这一品种的纠结态度，多空均没有明显的矛盾得到进一步激化，反而近期随着国内逆周期调控政策的不断加码，基于宏观做空的资金不敢大举押注，而另一方面随着海外几座矿山生产的环比增加，国内散单TC开始企稳回升，基于加工费准备做多的资金也需要再等一等。因此目前铜价的矛盾并没有激化反而有所缓和，这也是为什么铜价一直呈现这种区间震荡原因。

节前SHFE铜价格曲线整体位移向上，但曲线近端的back结构并未能保持太久。我们此前曾经指出跨月正套有一定的机会，但是上方空间未必会很大。此前沪铜近端一度短暂走强，低库存下有大户囤货挺升水是推波助澜的原因，但是近期据了解挺升水的操作已经基本告一段落，所以近端也有所回落。不过节后距离10月合约交割非常临近，交易所仓单处于低位，而沪铜10月合约目前持仓整体规模依然较大，因此可能在交割前近月仍将有走强的可能。

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国内外市场跨市套利策略

节前SHFE/COMEX铜价比价运行重心稳持平稳，没有明显抬升抬升或下沉。我们认为接下来内外比值会比较难做，因为目前本来比值就较高，国内消费虽然短期有所改善，但对进口铜的需求相对有限，从这个角度而言，可以考虑做空比值。但是另一方面，由于现在海外铜显性库存出现缓慢累积，海外宏观经济下行压力加大，因此很有可能出现海外与国内铜价下跌，且海外跌幅更大，目的在于打开内外精炼铜再平衡的通道，那么在这种情况下，外盘铜价跌幅会更大，而比值还会进一步攀升，因此如果是这种逻辑的话又应该考虑继续做多比值，但是这种逻辑蕴含的前提是对铜价有单边下跌的判断，已经超越纯粹的跨市交易的范畴，所以后面的内外比值并不好交易。

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宏观、供需和持仓，铜市场影响因素深度分析

宏观海外方面...

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