【白糖期权周报】20190930

■基本面观点：截至9 月27 当周，原糖交割在即，空头回补反弹。
国内现货报价上调较大，翘尾行情加剧。盘面跟随为主，但表现
弱于现货。

■波动率观点：目前波动率偏高。

■策略推荐：牛市价差，买入SR001-C-5500，卖出SR001-C-5600

9 月27 日建仓，当期权到期日时，最大收益：515，最大亏损：-
485，收益平衡点为5548.5。

市场分析
基本面情况
信息
1.9月上半月，巴西中南部压榨3948.5万吨甘蔗，同比增加1.85%。产糖203.7万吨，同比下降5.61%。产乙醇23.7亿升，同比增长4.62%。制糖比为35.1%，同比37.32%下降。截至9月上半月，巴西中南部累计压榨4.37亿吨甘蔗，同比增加1.21%，累计产糖2001万吨，同比下降4.92%，累计产乙醇229.78亿升，同比下降0.53%。累计制糖比为35.48%，同比下降。平均TRS为135.19千克/吨，同比139.7千克/吨下降。
2.印度机构ICRA预计该国的食糖库存将在2019/20年接近1200万吨至1250万吨之间。目前食糖价格已升至每公斤34印度卢比至34.5印度卢比。印度马邦糖业委员会将2019/20年该州糖产量的预估值调至580万吨，比2018/19年度下降近50％。估计数也低于先前的620万吨的预测。预计2019/20年度将有165家工厂运营，低于2018/19年度的195家。
3.海关总署公布的数据显示，中国8月份进口糖47万吨，同比增加32万吨，环比增加3万吨。进口量虽然刷新年内高点，但低于预期。18/19榨季截至8月底我国累计进口糖282万吨，同比增加58万吨。2019年1-8月我国累计进口197万吨，同比增加19万吨。4、据悉晟通糖业9月22日顺利开榨，成为19/20榨季内蒙古第一家开榨的糖厂。19/20榨季新疆已有7家糖厂开榨，预计国庆前还有4家糖厂计划开机。5、8月份泰国共计出口糖约92.1万吨，同比减少5.17%。其中出口原糖45.99万吨，同比减少4.87%；出口低质量白糖约7.55万吨，同比增加约0.81万吨；出口精制糖38.55万吨，同比减少8.27%。18/19榨季截至8月底泰国累计出口糖886.83万吨，同比增加约3%。
6、中粮糖业公布，公司拟使用自有资金开展白糖期权套期保值业务，公司经营层拟在人民币1亿元额度范围内实施具体相关事项。期权单边持仓将控制在20万吨以内，资金规模不超过人民币1亿元。

供需

原糖方面，宏观因素对市场影响不大。原油依然保持在震荡区间，而雷亚尔因美元上扬而再次来到前高附近，对原糖有所压制。基本面上，市场交易重心仍在10月交割，ICE10月原糖合约9月30日交割。目前持仓量为1.8万手，对应90万吨左右食糖。泰国糖、墨西哥糖和巴西糖均有可能成为主要交割来源。10-3价差一度缩小至0.9美分/磅，目前又回升至1美分，较大的10-3价差吸引了部分套保盘后移。巴西中南部累计产糖2000万吨，目前压榨进度近8成，继续保持低产量将成为事实。另外印度马邦、卡邦和泰邦可能因甘蔗生长情况不佳推迟开榨，印度产量将同比下降600万吨左右。因此四季度贸易流压力减轻。目前最大的问题是，榨季末期泰国糖质量变差，而仍有超300万吨等待出口消化。持仓方面，基金净空单保持高位，但商业空单下降，后期高位阻力较大。郑糖方面，国内现货市场表现火爆，交投较好，产区现货上调至近6000元/吨。南方销区局部较为紧俏，形成了翘尾行情。目前现货偏紧和预期四季度供给偏宽松成为市场的矛盾点。在盘面表现为，买现实，卖预期，上下两难。一方面，估计9月末期全国结转库存在35万吨左右，较去年同期减少近10万吨，是近年来最低结转量。广西和云南集团可销售库存均为个位数。尽管甜菜新疆和内蒙已经逐步开榨，但对南方短期难以形成有效供应。前期天气不佳，甘蔗生长受限，后期南方蔗糖或出现短期空窗期，使得市场对目前18/19榨季末陈糖较为追捧。8月进口量为47万吨，低于市场预估，加工糖供给压力仍难以兑现。另一方面，国庆过后，甜菜糖产能将逐步打开。市场对四季度放（轮）储有一致预期。且目前糖价下，南方集团已经开始预售19/20榨季新糖。目前基差较大，主要原因也来自于新旧榨季转换下，新陈糖价格差异。后期新陈糖价格变化将继续影响基差。

市场分析
交易情况
白糖本周期价9月27日收盘报5532元/吨。期权方面，单周成交量29万手, 9月27日单日白糖期权总成交量为8.1万手。白糖期权主力合约最大持仓量上，看涨期权集中在行权价5500元/吨，看跌期权集中在深虚值4800元/吨，较上周持仓位置保持一致。白糖期权总持仓量为27万手，较上周保持一致。
成交量/持仓量PCR（Put-Call Ratio）指标。9月27日白糖期权持仓量PCR为0.91，持仓PCR本周维持震荡态势。总成交量PCR为0.5，较上周下跌0.59。从PCR角度看，市场情绪偏乐观。

图1：白糖期权日成交量和持仓量的统计

数据来源：Wind 资讯，华信期货

图2：白糖期权日交易成交量和持仓量的PCR

数据来源：Wind 资讯，华信期货

市场分析
波动率情况
从期权波动率方面看，本周白糖期权隐含波动率呈震荡趋势，9月27日白糖主力合约看涨平值期权隐含波动率为13.88%，看跌平值期权隐含波动率为17.49%，30天白糖期权历史波动率为13.03%。
从波动率锥状分布图上来看30日历史波动率在75至90分位数附近。从白糖期权隐含波动率结构上看，隐含波动率微笑曲线呈正常偏度，市场情绪较为中性。
图3：白糖期权日PIV、CIV和30天历史波动率

数据来源：Wind 资讯，华信期货

图4：白糖期权IV结构

数据来源：Wind 资讯，华信期货

图5：白糖期权波动率锥

数据来源：Wind 资讯，华信期货

市场分析
总结
基本面观点：总的来说，随着4季度贸易流改善，预期后期糖价将有所反弹，但考虑到北半球开榨、印度出口压力位和套保阻力，反弹高位有限，3月合约在13-13.5美分/磅将面临较大压力。郑糖来说，在走私继续管控下，市场对储备有一致预期，南方甘19/20榨季产量和集团开榨意愿才是影响4季度糖价走势的主要因素。短线建议观望为主，长线多单可继续持有。国庆节前后注意风险控制。
波动率方面，目前波动率偏高，看涨平值期权隐含波动率为13.8%，看跌平值期权隐含波动率为17.49%，30天历史波动率为13.03%，从波动率锥状分布图上来看30天历史波动率在75至90分位数附近。依据隐含波动率偏度情况看，目前白糖主力合约平值附近隐含波动率微笑曲线呈平坦态势，市场情绪较为中性。
期权交易情况，期权交易单周成交量29万手。9月27日白糖期权总成交量为8.1万手。白糖期权总持仓量PCR为0.91，总成交量PCR为0.50，从PCR角度看，市场情绪偏乐观。
交易策略建议牛市价差，买入SR001-C-5500，卖出SR001-C-5600。
期权策略跟踪
单一期权策略
根据期权权利义务的不同产生出
4
种单一期权策略：认购期权多头（BC）、认沽期权多头（BP）、认购期权空头（SC）、认沽期权空头（SP）。认购期权多头是看多方向性策略，认沽期权多头是看空方向性策略，认购期权空头是看不涨方向性策略，认沽期权空头是看不跌方向性策略。
图6：单一期权策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华信期货

期权策略跟踪
牛市熊市价差策略
牛市价差策略是指买入一定行权价格的期权，同时卖出相同到期时间但行权价格较高的同种期权，即认购期权牛市价差策略（BCsc）。熊市价差策略是指买入一定行权价格的期权，同时卖出相同到期时间但行权价格较低的同种期权，即认沽期权熊市价差策略（bpSP）。
策略回测结果如图7，牛市价差策略和熊市价差策略表现较稳定。当市场上涨时，牛市价差策略小幅获利，熊市价差策略小幅亏损；当市场下跌时，牛市价差策略小幅亏损，熊市价差策略小幅获利。
图7：牛熊价差策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华信期货

期权策略跟踪
波动率策略
波动率策略包括做多波动率策略和做空波动率策略，常见的波动率策略包括单一期权策略、跨式策略、宽跨式策略、备兑策略等等，而跨式策略基本上对冲掉方向上的风险，是主要的波动率策略。跨式多头策略（BCBP）是买入相同行权价格相同到期时间的认购期权和认沽期权，跨式空头策略（SCSP）是卖出相同行权价格相同到期时间的认购期权和认沽期权。
图8：波动率策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华信期货

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