立讯精密研究分析

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（本文写于2019年6月22日）
商业模式

公司发展阶段

护城河探讨

此图摘自券商研报，公司护城河来自飞轮所提供的增长动能。

护城河够牢固吗？

大客户丢失风险

行业竞争激烈

报表分析

应收账款占比收入30%，达到113亿元。预付款仅为9300万。暗示：与下游客户议价能力不强。无证据显示客户提前交取合同大额定金。
逾期应收账款1亿3千万，坏账准备1400万，今年计提350万。暗示：虽然应收账款高，但坏账率可控，因下游客户信用度高。
2015-2017年的毛利下降原因：增加固定资产，为提高产能。暗示：固定资产投入短期不会减少因产能面临转移到越南和印度。
资产负债率54%，资产减值损失从2017年的1.1亿增加到2018年的2亿，主要来自固定资产减值和存货跌价损失。暗示：公司的资产运营能力有待提高。
通信和汽车业务收入大增，占总收入的8.5%和6.1%。暗示：公司拓展新销售方向有进展，但仍以消费电子为主。
海外业务占比89%，造成汇率产生的负现金流为2百万，比2017年增加2倍多。暗示：因海外客户类似苹果信用等级高，收入核对问题可安心。汇率亏损相比收入可控。
公司研发费用占营收的7.01%，为行业中等水平。从绝对值看，泰科电子最大，近3年均值44亿元，立讯为16亿。暗示：研发是工业制造的核心，公司的研发投入是未来收入竞争力的保障。立讯的投入不低。

估值分析

公司产品细分领域复杂，对假设敏感，不建议绝对估值。同比公司较多，相对估值较为合适。

EPS: 2018年的EPS为0.66元/每股，2019年EPS采用两家券商的平均预测值0.9元/每股，增速约为36%。

PE: 悲观PE选港股对标公司的平均值为19，中性PE选美股对标平均值22，乐观PE选A股对标公司的低位值30.（PE均值采自券商研报）

结论：

公司为了维持产能，利润需要不断的投入，而不是归属股东，这点是制造企业无法回避的问题，立讯精密是否有压力？

立讯的核心竞争力主要归功于同时向多应用领域发展，从消费电子到5G, 以及不同的下游客户群体，从苹果到华为。产品的多样性注定公司要加大设备以及固定资产投资。另外公司的产品有同质性，不具备不可替代性，行业竞争很激烈，所以持续的资本投入是维持产能的必备条件，反映在公司的高固定资产投入增速。

如上图，前五年的固定资产投入成上升状态，2017年的增速尤其明显，推测与当年接到Airpods订单相关。预计未来几年投入也不会减少，因公司有需求将产能挪到越南和印度。

从分红率可以看出，从16年的14.6%的分红率降到18年的7.56%，暗示公司的利润反馈给股东的利润比例逐年减少，也没有大规模回购计划。数据暗示公司现金流有压力。