【白糖期权周报】20190916

■基本面观点：截至9月13日当周，原糖再次下破至10.68美分/磅，创近13月低位，但周五受伦白糖交割前大涨影响而出现反弹。周五收于10.91美分/磅，周下跌0.82%。本周郑糖在5450-5550元/吨区间高位震荡为主。节前现货交投依然较好，新疆开榨，期货市场观望为主。周五收于5490元/吨，周收出十字星。

■波动率观点：目前波动率偏高。

■策略推荐：牛市价差，买入SR001-C-5500，卖出SR001-C-5600

9月6日建仓，当期权到期日时，最大收益：575，最大亏损：-425，收益平衡点为5542.5。

市场分析
基本面情况
信息
1、UNICA 的数据，8 月下半月，巴西中南部地区的甘蔗压榨总量为4782 万公吨，比2018 年同期增长9.86％。食糖产量达到251 万吨，同比增长5,47％。乙醇产量增加10.55％，达到27.2 亿升。制糖比为36.55%，去年同期37.64%。19/20 榨季，巴西中南部累计压榨3.98 亿吨甘蔗，较去年同期上升1.15%。累计产糖1797.1 万吨，同比下降4.85%。累计产乙醇206.61 亿升，同比上升0.09%。制糖比平均为35.52%，去年同期36.47%。ATR 为133.3 千克/吨，去年同期138.05 千克/吨。

2、印度糖贸易协会的数据显示，印度2018/19 年迄今已出口了368 万吨糖。原糖出口总量为149 万吨，白糖达到153 万吨。主要目的地为伊朗，孟加拉国，斯里兰卡，索马里和阿富汗。

3、由于印度和欧盟产量预估下降，荷兰合作银行已将2019/20 年度糖缺口的预测更新至520 万公吨.印度19/20 糖产量估计为3080 万吨，18/19 年为3500 万。欧盟18/19年为1800 万吨，19/20 年为1750 万吨。全球库存/消费比率在2020 年9 月恢复到长期平均水平。
4、截至2019 年8 月底，本制糖期全国累计销售食糖960.26 万吨，累计销糖率89.24%。其中，销售甘蔗糖836.99 万吨，销糖率88.62%，销售甜菜糖123.27 万吨，销糖率93.71%。

5、据悉，中粮屯河奇台糖业于9 月10 日左右开榨。是全国最早开榨的糖厂。18/19榨季中粮屯河奇台糖业甜菜糖产量4 万吨左右，日榨产能预计3000 吨/日。18/19 榨季新疆糖厂最早开榨时间为9 月25 日。
供需

原糖方面，宏观因素对市场影响不大。原油依然保持在震荡区间，而雷亚尔随新兴市场货币升值而升值。基本面上，市场交易重心仍在10 月交割，伦白糖10 月合约下周交割和ICE10 月原糖合约9 月30 日交割。对于原糖，市场担心大量的泰国和中美洲原糖交割，而不断创出新低。但伦白糖合约在交割前大幅上涨7.76%至327.6美元/吨，同时出现远月贴水的情况。这可能来自空头的移仓和交割量低于预期。同时原白价差快速修复至87美/吨，12月合约的原白价差也达76美元/吨。这带动了周五原糖的反弹。对于19/20榨季，机构一致预期将出现300-500万吨的供需缺口。巴西产糖保持低位，预期印度减产且推迟开榨，因此4季度贸易流达紧平衡。值得一提的是，或因价格低位使得询价增加，本周巴西和泰国原糖FOB贴水报价有所上调，后续值得关注。持仓方面，基金净空头创历史最高。10月合约持仓依然高企，交割前是否将出现大量空头回补或移仓值得警惕。
郑糖方面，本周现货市场交投依然较好，局部较为紧俏。现货周上调40元/吨，部分广西集团一度突破5800元/吨。短期市场多空互现，一方面，中糖协数据表面，8月工业库存仅余115.78万吨，同比下降25万吨。数据上验证了目前现货的翘尾行情。预期18/19榨季结转库存将处于近10年低位。同时，目前加工糖并无出现累库，市场认为9月下旬部分加工糖有停机检修计划。这可能加剧部分地区现货紧俏的情况。另一方面，9月10日，新疆中粮糖厂开机，拉开了19/20榨季序幕。9月中旬至10月上旬，新疆内蒙将逐步开机。预期19/20榨季两地甜菜糖产量持平略增，后期市场供应将随甜菜出糖而逐步恢复。另外，因春节备货提前和糖价较好，南方蔗区开榨意愿也值得关注。新榨季开始和对四季度放(轮)储备糖预期，使得市场保持谨慎。值得一提的是，巴基斯坦方面报道中国购买的30万吨糖已经发运，预期9月下旬到港。

市场分析
交易情况
白糖本周期价横盘震荡，9月12日收盘报5489元/吨。期权方面，单周成交量11.2万手, 9月12日单日白糖期权总成交量为1.9万手。白糖期权主力合约最大持仓量上，看涨期权集中在行权价5500元/吨，看跌期权集中在深虚值4800元/吨，较上周持仓位置保持一致。白糖期权总持仓量为25万手，较上周保持一致。
成交量/持仓量PCR（Put-Call Ratio）指标。9月12日白糖期权持仓量PCR为0.91，持仓PCR本周维持震荡态势。总成交量PCR为1.08，较上周上涨0.27。从PCR角度看，市场情绪偏悲观。
图1：白糖期权日成交量和持仓量的统计

数据来源：Wind 资讯，华信期货

图2：白糖期权日交易成交量和持仓量的PCR

数据来源：Wind 资讯，华信期货

市场分析
波动率情况
从期权波动率方面看，本周白糖期权隐含波动率呈震荡趋势，9月12日白糖主力合约看涨平值期权隐含波动率为13.78%，看跌平值期权隐含波动率为17.77%，30天白糖期权历史波动率为15.04%。
从波动率锥状分布图上来看30日历史波动率在75至90分位数附近。从白糖期权隐含波动率结构上看，隐含波动率微笑曲线呈正常偏度，市场情绪较为中性。
图3：白糖期权日PIV、CIV和30天历史波动率

数据来源：Wind 资讯，华信期货

图4：白糖期权IV结构

数据来源：Wind 资讯，华信期货

图5：白糖期权波动率锥

数据来源：Wind 资讯，华信期货

市场分析
总结
基本面观点：总的来说，原糖10月合约交割前夕，大量持仓仍在使得市场波动趋于增大。关注伦白糖交割情况和持仓变化郑糖来说，贸易战缓和，金融市场谨慎乐观。现货翘尾和新榨季开启，使得郑糖维持高位震荡。行情转折或在外盘情况带动、加工糖停工、新榨季开工节奏和产量预估等因素。建议多单继续持有，谨慎开仓。关注8月进口预估和国庆节提保对行情影响。
波动率方面，目前波动率偏高，看涨平值期权隐含波动率为13.78%，看跌平值期权隐含波动率为17.77%，30天历史波动率为15.04%，从波动率锥状分布图上来看30天历史波动率在75至90分位数附近。依据隐含波动率偏度情况看，目前白糖主力合约平值附近隐含波动率微笑曲线呈平坦态势，市场情绪较为中性。
期权交易情况，期权交易单周成交量11.2万手。9月12日白糖期权总成交量为1.9万手。白糖期权总持仓量PCR为0.91，总成交量PCR为1.08，从PCR角度看，市场情绪偏悲观。
交易策略建议牛市价差，买入SR001-C-5500，卖出SR001-C-5600。
期权策略跟踪
单一期权策略
根据期权权利义务的不同产生出
4
种单一期权策略：认购期权多头（BC）、认沽期权多头（BP）、认购期权空头（SC）、认沽期权空头（SP）。认购期权多头是看多方向性策略，认沽期权多头是看空方向性策略，认购期权空头是看不涨方向性策略，认沽期权空头是看不跌方向性策略。
图6：单一期权策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华信期货

期权策略跟踪
牛市熊市价差策略
牛市价差策略是指买入一定行权价格的期权，同时卖出相同到期时间但行权价格较高的同种期权，即认购期权牛市价差策略（BCsc）。熊市价差策略是指买入一定行权价格的期权，同时卖出相同到期时间但行权价格较低的同种期权，即认沽期权熊市价差策略（bpSP）。
策略回测结果如图7，牛市价差策略和熊市价差策略表现较稳定。当市场上涨时，牛市价差策略小幅获利，熊市价差策略小幅亏损；当市场下跌时，牛市价差策略小幅亏损，熊市价差策略小幅获利。
图7：牛熊价差策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华信期货

期权策略跟踪
波动率策略
波动率策略包括做多波动率策略和做空波动率策略，常见的波动率策略包括单一期权策略、跨式策略、宽跨式策略、备兑策略等等，而跨式策略基本上对冲掉方向上的风险，是主要的波动率策略。跨式多头策略（BCBP）是买入相同行权价格相同到期时间的认购期权和认沽期权，跨式空头策略（SCSP）是卖出相同行权价格相同到期时间的认购期权和认沽期权。
图8：波动率策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华信期货

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