【华泰金工林晓明团队】测算显示基金行业持仓越来越集中——每周观点20190825

摘要
基金仓位测算显示行业持仓越来越集中
对207只2009年以前发行的偏股混合型基金进行逐步回归测算仓位（具体方法参见2018年12月报告《再谈回归法测算基金持股仓位》）发现，今年3月份以来基金持股行业逐渐向消费靠拢，且已经达到2009年以来较高的水平。更为极端的是周期性行业的持仓已经跌到历史最低区域。TMT类行业的持仓也达到了2013年8月以来的低位。消费持仓过高，周期、TMT持仓过低的状态仍然在逐步加剧。

华泰风险收益一致性择时模型显示市场较强，可等待海龟法则给出信号
风险收益一致性择时模型本身择时信号正确率较高，但是回撤仍然较大，在模型中加入海龟交易法则进行短期风控，策略的回撤能够得到更好的控制。我们采用海龟交易法则中最基础的唐奇安通道作为风控措施。将海龟交易法则与风险收益一致性择时模型结合，两者都对市场看多后再进行操作。模型自2007年以来年化收益16.46%，年化波动率14.58%，夏普比例1.1290，模型最大回撤19.14%。当前风险收益一致性择时模型对市场看多，但是海龟法则目前仍然处于空仓状态，所以做多时机可能还不成熟，可以等待海龟法则给出交易信号，作为更为稳妥的做多时机。

上周A股市场表现强势，避险资产出现回调
回顾上周全球主要资产表现：1、海外全球表现有所分化，欧洲市场亚太市场多数上涨，美国市场下跌，A股表现强势，主要股指均大涨，中证1000上涨最多；2、A股内部，成长板块表现最好，这与当前经济周期下行、流动性环境趋于宽松的宏观状态相符，我们判断未来成长风格仍将相对占优；3、债券指数今年以来均处于上行走势，且长久期品种好于短久期；但是近一周长久期债券出现下跌；4、商品资产内部，农产品指数与能化指数表现较好，布油上涨1.20%，本月以来，贵金属表现较好，伦敦金现、伦敦银现、SHFE黄金分别上涨5.95%、4.80%、7.45%。

华泰大类资产周期进取策略近期表现回顾
华泰金工基于市场统一周期理论，提出了大类资产定价模型，在回测中取得了良好的业绩表现。我们将该资产配置策略应用于全球大类资产，精选优质可投资标的，根据周期轮动规律配置中国和海外的股指、债券和商品类资产，逐月调仓，构建“华泰大类资产周期进取策略”。该策略指数在Wind与Bloomberg金融终端同步更新（Wind代码CI001801.WI，Bloomberg代码 WI001801）。策略指数上周收益0.08%，最近3个月收益4.45%，最近一年收益9.40%。

“华泰周期轮动”基金组合近期表现回顾
华泰金工基于择时、板块轮动、资产配置相关研究成果提出了一个完整的基金配置体系，自上而下分为4层：宏观择时、板块轮动、组合优化、落地配置，样本内回测取得了良好的业绩表现。截止到目前，7.5%目标波动策略上周收益0.17%，近一个月收益0.39%，本年度以来收益为4.25%，最近一年收益7.04%。根据最新的7月底建模结果，择时模型已经转多，板块轮动模型最看好周期上游，最新的持仓如下：南方中证申万有色金属ETF联接C（8.04%）、富国中证煤炭（8.04%）、易方达中债新综合C（83.93%）。

风险提示：模型根据历史规律总结，历史规律可能失效。金融周期规律被打破。市场出现超预期波动，导致拥挤交易。

基金仓位测算显示持仓行业较为集中
对207只2009年以前发行的偏股混合型基金进行逐步回归测算仓位（具体方法参见2018年12月报告《再谈回归法测算基金持股仓位》）发现，今年3月份以来基金持股行业逐渐向消费靠拢，且已经达到2009年以来较高的水平。更为极端的是周期性行业的持仓已经跌到历史最低区域。TMT类行业的持仓也达到了2013年8月以来的低位。消费持仓过高，周期、TMT持仓过低的状态仍然在逐步加剧。

风险收益一致性择时模型显示市场较强，但做多时机仍不成熟
华泰风险收益一致性择时模型过往表现较好
华泰风险收益一致性择时模型借助行业贝塔与行业涨跌幅相关性对市场进行判断。一般认识下，当市场处于上涨行情中时，高贝塔行业的涨幅更大，这些行业为进攻性行业，当市场下跌时，低贝塔行业跌幅较小，这些行业为防守性行业。风险收益一致性择时模型运用了这种思想，当观察到高贝塔行业涨幅更高时，认为市场处于多头状态，当低贝塔行业涨幅更高时，认为市场处于空头状态。今年以来的行情中，模型于2月22日收盘后对市场看多，4月19日收盘后对市场看空，8月23日收盘后再次对市场看多。模型的纯多头策略自2007年以来取得年化收益18.21%，年化波动率为19.84%，夏普比率为0.9177。

与海龟交易法则配合择时模型表现更加稳健，可等待海龟法则给出信号

风险收益一致性择时模型本身择时信号正确率较高，但是回撤仍然较大，这是因为择时逻辑中没有引入风控，在模型中加入海龟交易法则进行短期风控，策略的回撤能够得到更好的控制。我们采用海龟交易法则中最基础的唐奇安通道作为风控措施，当收盘价向上突破过去20日最高价时，对市场看多，当收盘价向下突破过去10日最低价时，对市场看空。将海龟交易法则与风险收益一致性择时模型结合，两者都对市场看多后再进行操作。模型自2007年以来年化收益16.46%，年化波动率14.58%，夏普比例1.1290，模型最大回撤19.14%。

当前风险收益一致性择时模型对市场看多，但是海龟法则目前仍然处于空仓状态，所以做多时机可能还不成熟，可以等待海龟法则给出交易信号，作为更为稳妥的做多时机。

上周A股市场表现强势，避险资产出现回调
统计全球主要股票指数近期表现：1、海外全球表现有所分化，欧洲市场亚太市场多数上涨，美国市场下跌，A股表现强势，主要股指均大涨，中证1000上涨最多；2、A股内部，成长板块表现最好，这与当前经济周期下行、流动性环境趋于宽松的宏观状态相符，我们判断未来成长风格仍将相对占优。

从国内主要债券指数的表现来看：总体方向上，各债券指数今年以来均处于上行走势，且长久期品种好于短久期；但是最近一周长久期债券出现下跌。在经济周期下行、流动性周期上行状态下长久期债券一般表现较好。在基本面探底回升前，我们仍然认为债券（尤其是长久期债）是确定性较高的配置标的。

从全球主要商品资产的表现来看，农产品指数与能化指数表现较好，布油上涨1.20%。工业金属与贵金属都出现下跌。本月以来，商品中贵金属表现较好，伦敦金现、伦敦银现、SHFE黄金分别上涨5.95%、4.80%、7.45%。

情绪面跟踪：大盘下方跳空已补，个股上空方力量仍然较强
上证综指2月25日与5月6日跳空形成上下两个缺口，目前两个缺口下方已经被补。A股最近两周表现较强，上涨4.42%，开启了一波小反弹。但从个股情绪上看，处于空头排列的个股数仍然高于处于多头排列的个股数，个股层面空方力量仍然较强。

华泰金工模型跟踪
华泰大类资产周期进取策略近期表现回顾
华泰金工周期系列之《周期三因子定价与资产配置模型》仿照FAMA三因子模型，基于市场统一周期理论，提出了大类资产定价模型。根据定价模型外推预测的资产表现排序结果构建了资产配置策略，在回测中取得了良好的业绩表现。我们将该资产配置策略应用于全球大类资产，精选优质可投资标的，根据周期轮动规律配置中国和海外的股指、债券和商品类资产，逐月调仓，构建“华泰大类资产周期进取策略”。该策略指数在Wind与Bloomberg金融终端同步更新（Wind代码CI001801.WI，Bloomberg代码 WI001801），我们在月报中跟踪该策略的表现，供投资者参考。

大类资产周期进取策略以沪深300指数、标普500指数、欧洲斯托克50指数、恒生指数、日经225指数、iShares MSCI新兴市场指数ETF、中国10年期国债期货、美国10年期国债期货、英国10年期国债期货、德国10年期国债期货、日本10年期国债期货、彭博商品指数为投资标的，各标的指数代码及货币单位如下表所示。

策略从2010年5月开始回测，回测至今取得优异的表现。无论从收益指标还是收益风险比率都超越各大类资产。截至2019年8月22日，策略的收益表现如下图表所示。

“华泰周期轮动”基金组合近期表现回顾
在《“华泰周期轮动”基金组合构建》和《“华泰周期轮动”基金组合改进版》报告中，我们提出了一个自上而下的、开放式的基金配置体系，构建原理如下：1、宏观择时，核心是给出股票市场的多空判断，灵活调整股、债权重配比，力争在权益市场上行期加大股票资产配置，博取弹性收益；在权益市场下行期加大债券资产配置，减少回撤风险。2、板块轮动，核心是通过轮动模型给出板块超、低配观点，进一步增厚模型收益；3、组合优化，首先结合择时和板块轮动结果，给不同资产分配相应的风险预算，求解初始权重，然后基于目标波动约束进一步调整资产权重，将整个组合的风险控制在相对稳定的水平，这里为了满足不同投资者的风险偏好需求，我们设置了5%、7.5%、10%三个目标波动版本；4、落地配置，将权重优化结果映射到对应基金标的上进行配置。

不同目标波动策略近期表现如下，以7.5%目标波动版本为例，上周收益0.17%，近一个月收益0.39%，本年度以来收益为4.25%，最近一年收益7.04%。根据最新的7月底建模结果，择时模型已经转多，板块轮动模型最看好周期上游，最新的持仓如下：南方中证申万有色金属ETF联接C（8.04%）、富国中证煤炭（8.04%）、易方达中债新综合C（83.93%）。注意，由于过去一年股票市场整体运行于低位区间，波动较小，没有触发目标波动约束，所以三个版本的持仓权重近期业绩都一样。

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林晓明
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