虚值期权的特征与应用

期权，按照执行价格与标的资产价格划分，可以分为虚值、平值和实值三种状态。

表1 虚值、平值、实值期权的划分

从国外各主要期权合约，以及国内上证vix.shtml" target="_blank" class="relatedlink">50ETF期权成交状况来看，虚值期权的成交量往往高于平值和实值期权，这是由虚值值期权相关特征决定的。本文在简要介绍虚值期权特征的基础上，对其在价值投资与风险管理中的应用做深入分析。

一、虚值期权相关特征

虚值期权的delta小于0.5，表明这是一种对标的资产价格变动不太敏感的的期权类型，除此之外，它还呈现如下特征。

（一）权利金低

以上证50ETF期权为例，当上证50ETF为2.5元/份时，利用B-S模型计算一个月后到期的不同状态下的认购期权权利金，结果如下表所示：

表2 不同状态下认购期权权利金

显然，就权利金构成而言，实值期权权利金中除了时间价值，它的内涵价值也大于0，而虚值和平值期权的权利金仅为时间价值，其内涵价值为0，且虚值程度越高，其权利金越低。

（二）实值与虚值的相互转化

前面提到，虚值期权的成交量要高于实值和平值期权，这除了和虚值期权权利金低，投资者乐于交易，还涉及到虚值与实值的等价转换。由相等头寸概念可知：

看涨期权多头+标的资产空头=看跌期权多头

看跌期权多头+标的资产多头=看涨期权多头

看涨期权空头+标的资产多头=看跌期权空头

看跌期权空头+标的资产空头=看涨期权空头

更进一步，以上是关于虚值与实值期权的合成关系！例如，当上证50ETF为2.5元/份时，对于打算买入一个月后到期，执行价格为2.4元/份的实值期权的投资者来说，完全可以通过买入上证50ETF，同时买入一手执行价格为2.4元/份的虚值认沽期权来进行合成构造，可见，通过相等头寸概念，实值和虚值具有等价性。最重要的是，第二种合成方式的权利金成本更加低廉，这使打算利用实值期权的投资者也可以通过“标的资产+虚值期权”的方式间接合成实值期权，从而令虚值期权交投活跃。

二、虚值期权的应用

合成关系说明，虚值期权的功能可以由实值期权来实现，然而在实际应用中，直接利用虚值期权也许效果更好。

（一）长线交易

如果投资者打算买入长期期权，可以考虑delta较低的虚值期权。虽然从获利概率角度讲，并不提倡买入虚值期权，但对于长期期权来说，选择虚值期权是有其道理的。一方面，长期虚值期权在把握时机方面一般很模糊，例如，根据一个品种的的基本面概况而选择买入看涨或看跌期权，最终可能采取“买进并持有”的策略。另一方面，长期期权权利金昂贵，买入虚值期权在一定程度上起到削减交易成本的作用。

总之，长期虚值期权在构造成本与获利概率之间寻找平衡，是长线交易的合理选择。

（二）赚取时间价值的利器

依靠时间价值衰减获利，是期权特有的盈利模式，涉及的典型策略便是卖空期权交易，就实值、平值、虚值三种期权类型而言，虚值期权更适合作为卖出对象。

假设当上证50ETF为2.5元/份时，投资者分别卖出一个月后到期的，执行价格为2.4元/份、2.5元/份、2.6元/份的实值、平值和虚值期权，得到权利金分别为0.15元/份，0.091元/份和0.05元/份。

下表总结了三种策略的潜在收益以及损益平衡点。

表卖空不同类型期权的对比

由上表可知，卖空虚值期权的潜在收益最小，但就损益平衡点而言，卖空虚值提供了最强的安全保障，换句话说，卖空虚值期权的获利概率最高，因此从安全性角度而言，卖空虚值期权最合适。

此外，从敏感性参数角度讲，虚值期权的各项敏感性参数较平值期权“迟钝”，这表明在相同的市场状况下，虚值期权价格变化幅度较平值期权更小，只要标的资产价格不超过执行价格，便可安心持有头寸，赚取时间价值。

总之，虚值期权作为期权的一种类型，有其鲜明特点与特殊应用，理解并善用它，会为你带来更多投资机会。

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