【兴业金工于明明徐寅团队】风险偏好持续修复，市场观点维持平稳

观点速览
综合结论：对于中长期投资者而言，我们预期二、三季度企业盈利边际面临下滑但幅度风险可控，当前估值水平处于相对合理区间，投资者可用维持权益资产适当超配状态但继续增配的必要性降低；对于灵活投资者而言，短期量化模型评分已有所提升，但从仓位稳定性出发我们依然建议维持中性仓位配置。风格层面建议维持大小盘均衡配置，行业层面仍可适当超配金融+消费组合。
核心观点：六月以来，市场呈现震荡反弹态势，上旬延续弱势表现，但自中旬以来市场风险偏好出现了快速反弹，带动指数连续两周反弹，尤其最近一周市场涨幅超过4%。从市场风格表现来看，月度层面大盘指数相对占优，但近期小盘成长风格出现快速反弹。
从中期（半年-年度）维度来看，当前市场估值整体处于相对合理水平，中长期投资者可以维持权益类资产适当超配状态，但继续增加持仓的必要性降低。从最新数据来看，当前市场PB中位数处于历史22%分位点，股权风险溢价相对月初有所下降至8.90%，处于历史62%分位点。从最新经济数据来看，量价数据同比边际都出现了下滑，货币增速相对一季度也有所下降，二三季度市场盈利都有一定的下滑风险，不过整体变动幅度先对可控。当前市场估值水平与预期盈利表现相对匹配，估值水平处于相对合理区间。
从短期（月度）维度来看，短期模型评分相对月初有小幅上调但仍处于中性区间。可以看到近期贸易摩擦的缓和以及美联储降息预期的提升，带动市场流动性预期和风险偏好评分出现了明显回暖，一方面前期担心的汇率不利波动在近期出现了明显的缓解，人民币汇率短期出现明显升值，另一方面，六月货币市场流动性充裕，各期限利率出现不同幅度下行，且信用利差边际也有所收窄，这对风险偏好的提升都存在正向影响。
从市场风格来看，大小盘轮动模型观点维持均衡配置，按大类行业风格划分当前依然推荐消费+金融行业板块。2019年以来，大小盘风格轮动模型相对等权基准获得了6.87%的超额收益。对于大类行业风格判断，在市场方向不明的前提下，我们优先推荐业绩确定性较强的行业板块，优选金融+消费组合。

市场观察
企业盈利维度：量价两方面数据反映出未来阶段性A股企业盈利面临下滑风险但整体风险可控，从量的角度，可以观察到产出数据在五月同比边际出现下滑，无论是总量层面的工业增加值数据，还是中观行业的产出数据（发电量、汽车产量）都下滑明显，这与发布的PMI指数的变化方向一致；从价格的角度，PPI同比边际下滑，信贷数据同比边际也出现下降，反映出实体经济信心偏弱。不过量价两方面数据同比边际下滑幅度整体在可控范围之内，使得未来盈利增速的下滑幅度相对有限，投资者不需过度担心。

流动性维度：流动性评分相对月初有所反弹，尤其是货币市场流动性是相对充裕的，可以观察到近期各期限shibor利率都出现了一定的下降，尤其是隔夜利率下降最为明显，经济下行压力的增加一定程度上打开了货币政策的宽松空间，除此之外美联储降息预期的提升，降低了海外市场货币政策对国内的制约。整体来看，流动性评分对市场有正面影响。

风险偏好：从最新一周数据来看市场风险偏好相对月初有所提升，整体处于中性偏强的状态：一方面，我们观察到beta分散度指标边际收窄，医药等防御板块的超额收益在降低，并且信用利差在上个月月末达到高点之后重新回落，均表现出市场风险偏好的回暖；另一方面，市场整体趋势维持在弱势水平，趋势指标仍然在负收益水平，市场缺乏赚钱效应压制投资者风险偏好。当前来看，跟踪风险偏好指标中乐观信号多于谨慎信号，市场情绪有所回暖。

策略跟踪
我们依据《A股市场择时研究之四：面向战术配置的量化择时方法》报告中的市场判断及仓位构建方法来构建面向战术配置的市场择时策略。自2017年6月起模型提示逐步建仓机会，进一步在7月底建议提高仓位至9月底，10月11月两月逐步降低仓位，12月至5月维持中等仓位，6-7月重新提示市场风险，8月、9月连续逐步提高仓位，10月开始回归中性仓位水平，12月末再次转向谨慎，2月提示市场机会。

六月万得全A上涨4.14%，择时策略同期净值上涨1.91%。自2018年以来，策略净值上涨12.63%，同期市场下跌9.88%，模型表现出良好收益和抗风险能力。

风格分析
我们综合经济增长、流动性（利率和汇率）、市场情绪（趋势、结构、IPO）等数据来对大小盘指数（300指数vs1000指数）进行择时分析，从最新指标来看，趋势指标利好小盘指数，汇率因子和政策IPO因子利好大盘指数，其他指标均处于看平状态，综合来看大小盘得分相对均衡，模型建议均衡配置。2019年以来，大小盘风格轮动模型相对等权基准已有6.87%的超额收益。

除此之外，我们定期跟踪的多资产配置模型，六月以来低、中、高风险偏好组合的收益为1.91%，4.69%和5.26%，年初以来三个组合的收益为4.10%，8.57%和9.76%。

风险提示：模型结论是基于合理假设前提下结合历史数据推导得出，在市场环境转变时模型存在失效的风险。
注：文中报告节选自兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告：《兴财富第168期：风险偏好持续修复，市场观点维持平稳》
对外发布时间：2019年6月23日
报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师：
王武蕾 SAC职业证书编号：S0190517070008
于明明 SAC职业证书编号：S0190514080004

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