实战篇：用数据说话，期权对冲对我们多重要？（附回溯数据）

      五一节后的第一周，在XXX出尔反尔的行径下，内外市场都出现了一些过度的反应。不过，相比于过多地关注XXX的出尔反尔，这真的是一个非常好的时机去了解期权。我想，在这篇文章里，我们就从这周的行情出发，绝不泛泛而言，实事求是地用数据说话，带您好好对比一下这周以来的前四天，甚至今年以来的行情，买了期权保险和没有买，差异究竟会有多大？！

1、什么是期权保险？

      期权最重要的一个功能就是保险功能。所谓期权保险策略，是指当投资者持有或买入ETF时，再买入相应数量的认沽期权，为所持的现货上一个保险。如果用一句话来区别期货对冲与买沽对冲的区别，那就是期货只能保值，而买入认沽做保险还可能增值。如下图所示，您会发现期权保险策略是既防范了无限的下行风险，同时保留了标的价格潜在的上行收益。


      更进一步地，当您觉得买认沽的保险成本太高，那么有一个专门用于降低“保险成本”的期权策略，它叫做期权领口策略。领口策略并不复杂，恰恰就是在期权保险策略的基础上再卖出对应数量的虚值认购期权就可以了，举个例子，您持有100万份50ETF，买入了100张认沽期权做对冲，这就是保险策略，如果您在此基础上，再卖出100张虚值认购期权，以认购期权的权利金收入来降低买入认沽期权的成本，这就是期权领口策略了。下图展示了领口策略的到期盈亏图：



2、这一周期权保险下来效果如何？

      从今年五一节后最后一个交易日4/30到本周四收盘，历经的四个交易日期间，上证50跌去了8.19%，其他某些板块更多。那么如果我们持有50ETF或是上证50某些成分股一直不动，在节前最后一个交易日收盘前买入平值认沽期权或是采用期权领口策略去对冲现货端风险，效果会是怎么样呢？下面就让我们用数据说话：
      在测算时，我采用的对冲方法叫做“等市值1:1”对冲法，这是什么意思呢？比如我买了100万市值的茅台，50ETF价格是2.500元，期权的合约单位是10000，那么按照等市值，也就是市值1:1对冲法，我需要买入100万/（2.500*10000）=40张平值认沽期权或者虚值1档认沽期权去作保险。
      按照这样的对冲比率，我们可以算出下面的一张超长的表格，我们可以清晰地发现，节前最后一个交易日盘末用期权做了保险，对于绝大部分的个股，亏损至少减少一半，有些个股甚至还出现了扭亏为盈的情况。在下行的环境中，不难理解，领口对冲比买沽对冲效果更好！

表：买入10000股50ETF与上证50成分个股对冲与未对冲的实战效果
股票代码
未对冲盈亏(元）
买沽对冲后盈亏(元）
领口对冲后盈亏(元）
  510050.SH
-2420
-521
-107
600000.SH
-8500
-904
752
600016.SH
-2800
998
1826
600019.SH
-4900
-1102
-274
600028.SH
-3300
-1401
-987
600029.SH
-10700
-6902
-6074
600030.SH
-32600
-19307
-16409
600036.SH
-20300
589
5143
600048.SH
-9800
-2204
-548
600050.SH
-8500
-4702
-3874
600104.SH
-18300
-1209
2517
600196.SH
-33900
-16809
-13083
600276.SH
-32500
9278
18386
600309.SH
-48900
-20415
-14205
600340.SH
-25200
-6210
-2070
600519.SH
-1151900
-521432
-383984
600547.SH
12200
29291
33017
600585.SH
-22300
2387
7769
600606.SH
-4700
-902
-74
600690.SH
-12800
-3305
-1235
600703.SH
-16200
-8604
-6948
600887.SH
-18200
790
4930
601006.SH
-4200
-402
426
601088.SH
-13300
-1906
578
601138.SH
-15900
-6405
-4335
601166.SH
-19000
-7606
-5122
601169.SH
-3000
798
1626
601186.SH
-9100
-3403
-2161
601211.SH
-20900
-9506
-7022
601229.SH
-10700
-3104
-1448
601288.SH
-1700
199
613
601318.SH
-94400
-39329
-27323
601328.SH
-2600
1198
2026
601336.SH
-75000
-38919
-31053
601360.SH
-23300
-10007
-7109
601390.SH
-4200
-402
426
601398.SH
-2900
-1001
-587
601601.SH
-40700
-17912
-12944
601628.SH
-43000
-24010
-19870
601668.SH
-4800
-1002
-174
601688.SH
-23200
-11806
-9322
601766.SH
-5400
-1602
-774
601800.SH
-9900
-2304
-648
601818.SH
-2500
-601
-187
601857.SH
-2000
1798
2626
601888.SH
-38400
10974
21738
601939.SH
-5400
-1602
-774
601988.SH
-2000
-101
313
601989.SH
-5600
-3701
-3287
603259.SH
-137600
-80630
-68210
数据来源：Wind，混沌天成资管衍生品投资部整理

3、今年以来，十大龙头股组合的保险效果如何？

      如果我们从今年以来，一直持有漂亮50中的10大白马股，再用上面的等市值逐月滚动买入认沽的方法进行对冲，效果会是怎样呢？我根据行业分散的原则，选择了经常出现在沪深股通十大活跃股名单里的十个龙头股，等权重配置了一个股票组合，它们是：

股票代码
股票名称
所属板块
600036.SH
招商银行
银行
601318.SH
中国平安
保险
601688.SH
华泰证券
券商
600276.SH
恒瑞医药
医药
600519.SH
贵州茅台
白酒
000333.SZ
美的集团
家电
600585.SH
海螺水泥
建材
600104.SH
上汽集团
汽车
002415.SZ
海康威视
电子元器件
300070.SZ
碧水源
公用事业

      下面图中的蓝色曲线表示按照等市值对冲法买入平值认沽期权对冲十大龙头股组合后的资产曲线，红色曲线表示按照等市值对冲法买入虚值1档认沽期权对冲十大龙头股组合后的资产曲线：

图：十大龙头股+买入认沽期权组合与十大龙头股纯多头业绩对比

数据来源：Wind，混沌天成资管衍生品投资部整理

      通过对比，您会发现今年以来，截至本周四收盘，直接持有十大龙头股组合的累计收益率为27.10%，但这四天间的回撤已经超过了10%，但按照等市值对冲法买入虚值1档认沽期权对冲后的累计收益率为21.60%，与期货对冲相比，大部分收益率都得到保留，回撤却下降到5.07%，降低了一半以上的回撤，对冲后的效果显然是更让我能够拿的住这些绩优股，这对于长期的价值投资是非常有帮助的。

4、为何融资客户比普通客户更需要保险？

      炒股需要保险，融资炒股更需要保险。事实上，在每一年12个月的周期内，大盘总会出现各种各样意想不到的意外回撤，2015年中途的两轮股灾，2016年年初的熔断，2016年年末的严监管，2017年4月去杠杆力度加大，2018年的外围市场风险外溢，人最难做到的事就是追随信仰，坚持往往是最难的，每一次大盘的回撤都很可能会成为投资者提前下车的理由。试想一下，用自己的本金炒股尚且如此，更不用说融资借了钱来投资了。
      那么，如何能让融资客拿住好的股票而大大降低中途强平的风险呢？我们用排除法来思考。能够降低回撤的场内工具有无非只有两个——期货和期权。既然是融资买入了，每个月都要支付融资的利息，投资者一定希望尽可能保留股票的上端收益，而用期货空头做套保，上端收益就削平了，所以期货套保的方案就被排除了。剩下的答案就只有一个——买入认沽期权，用买入认沽期权做保险才是融资客在系统性风险中降低中途回撤的最好办法。

（作者：余力，混沌天成资管衍生品投资部）

最近五期的文章回顾：
1、解惑篇：期权的限开仓制度，知其然更需知其所以然
2、复盘篇：两条意外的推特，一次必学的对冲！
3、问道篇：夜空中的七星北斗，我心中的七列公式~
4、在未来的量化时代，期权依旧风华绝代
5、量化篇：如何做到捡烟蒂却不烫手？——细谈到期前卖保险的几点优化措施

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实战篇：用数据说话，期权对冲对我们多重要？（附回溯数据）

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