石油化工行业研究周报：油价对石化产业链影响分析

导言：除了对油价本身的讨论，市场也非常关心：如果把油价当作外生变量，石化产业链将如何受到国际油价波动的影响？

1.短期：油价涨跌带来库存收益或损失

石化行业上市公司的成本核算绝大多数按照“加权平均法”。油价涨跌带来的石化产品价格涨跌，都会产生库存收益或者库存损失。1 以成品油为主要产品的炼化企业为例：普通的炼化企业桶油加工量的 EBIT约在 5~6 美金/桶（过去 3 年平均水平，包括成品油和化工品）。假设某个季度油价涨幅或跌幅较大（比如达到 2~3 美金/桶），则对当期的报表盈利的影响非常大。

2.中长期：盈利主要取决于品种自身的供需变化，亦要关注油价波动带来的需求价格弹性

我们认为子行业盈利水平（扣除库存收益），更应体现行业自身供需关系。油价对石化产品供需框架的影响体现在需求方面。假如油价涨幅过大，推动石化产品价格大涨，则会出现负的需求价格弹性，即对需求形成抑制。以成品油为例，一般油价情形下，需求增速与 GDP 增速呈现正相关，大约相当于“ GDP 增速-2%”。只有 2007 年和 2011~2013 年过高油价抑制需求；相反， 2015 年过低油价刺激需求。成品油与化工品需求与油价成反向关系。1980 年以来数据显示，国际油价上涨 10 美金/桶，对应国际石油需求增速下降 0.2pct。

3.定价政策：成品油调价机制 80~85 美金/桶是转折点

根据国内成品油定价政策，当国际市场原油价格低于每桶 80 美元时，按正常加工利润率计算成品油价格。高于每桶 80 美元时，开始扣减加工利润率，直至按加工零利润计算成品油价格。考虑到： 1）定价政策使用的成品是国内平均加工成本； 2）参考国际油价具体油种并未公开，但我们猜测应该不是单一油种，均值应低于 Brent。因此，中国石化，或者其他加工成本具有优势的企业，其盈利的转折点应该在80~85 美金/桶之间。若考虑库存收益，则盈利转折点有可能上移。

本周投资观点：

维持中期策略报告对下半年油价判断 70~80 美金震荡。近期天然气市场的现象非常值得关注，包括夏季国际 LNG 价格高位，以及夏季管道气进口同比大幅增加。我们的判断是，今年冬夏 LNG 价格将相对平滑， LNG 进口企业仍保持良好的单位盈利。关注广汇能源。

风险提示：国际油价下跌给产业链带来库存损失的风险；国际油价涨幅过大导致终端需求受损的风险
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