糖市“熊”相毕现旺季会否成为“驱熊人”

今年是食糖增产周期的第二年，市场整体供应充裕，也令糖市进入“至暗时刻”。截至6月28日，郑糖期货主力合约今年以来累跌逾13%。A股中，南宁糖业、贵糖股份等糖业股走势亦承压。
　　
持续孱弱的糖价，对产业链企业影响几何？随着酷暑高温来临，糖市消费也将进入传统旺季，这是否会刺激价格“否极泰来”？后市糖价又将何去何从？
糖市进入“至暗时刻”
　　
进入6月以来，郑糖期货迭创新低，截至昨日收盘，主力1809合约收报5115元/吨，徘徊在近三年低位附近，跌49元或0.95%。今年以来，该合约累计跌幅达13.73%。
　　
国际糖市亦不容乐观。洲际交易所(ICE)原糖期货10月合约6月27日收报12.05美分/磅，今年累计跌幅达20.72%。
　　
何种因素令全球糖市陷入“至暗时刻”？
　　
“内外盘糖价维持偏弱运行的主因均在于基本面供过于求。”中信建投期货白糖研究员田亚雄、吴新扬向中国证券报记者表示，从国内市场来看，今年是食糖增产周期的第二年，市场整体供应充裕。从国际市场来看，ICE原糖价格下跌主要是由今年初北半球产糖国增产压力所致。此外，当前产糖大国巴西虽然已大力抑制制糖比，糖产量也较去年同期有了大幅减少，但其货币雷亚尔走弱，继续刺激以美元计价的食糖出口，增加了市场供应量。
　　
光大期货白糖分析师张笑金认为：“糖价持续下行的根本原因是全球范围内进入了增产周期，糖料供应充裕，过剩量增加，导致国内外食糖价格中枢不断下移。”
　　
根据荷兰合作银行(Rabobank)最新预估，由于泰国和印度糖产量大增，国际糖市料连续两年供应过剩，预计2017/2018年度全球糖市供应过剩1050万吨，2018/2019年度供应过剩500万吨。
　　
方正中期期货白糖研究员张向军也认为，糖市供应过剩格局可能会持续到2019年。
　　
与白糖期货价格一道持续走弱的还有其兄弟成员糖业股票。A股市场上，南宁糖业、贵糖股份等亦走势承压，2018年以来分别收跌40.06%、25.15%。
　　
“糖业股走势承压，一方面是受食糖产业基本面影响，另一方面，也与国内股市整体走势相关。”田亚雄、吴新扬表示。
　　
张笑金认为，国内食糖产量增加，特别是甜菜糖种植面积增加显著、下游消费增长缓慢等因素也使得糖价、相关股票价格承压。
　　
产业链“几家欢喜几家愁”
　　
糖价的持续阴跌，对蔗农、制糖企业、贸易商、消费企业等影响几何？
　　
以我国甘蔗主产区广西为例，依然实行全区统一收购指导价，加二次结算的方式。2017/2018年榨季普通糖料甘蔗收购首付价为500元/吨，比2016/2017年榨季普通糖料甘蔗收购首付价480元/吨增加20元/吨。收购指导价稳中有升，有效保证了国内糖料甘蔗种植。
　　
“尽管食糖销售价进入到下行周期，但对于蔗农来说，影响较小，需要关注2018/2019榨季收购价的变化以及直补问题的推进情况。”张笑金表示，从历年广西甘蔗保底收购价来看，具有明显的周期性。从2011/2012榨季开始，甘蔗收购价大幅提高到500元/吨，此后逐年降低，2014/2015榨季后再次逐年提高，从400元/吨提升至500元/吨，正是因为甘蔗收购价格走高，农民种植积极性增加，国内糖料供应相对有了保证。
　　
张向军也表示，毕竟甘蔗收购价相对较高，而且糖厂兑付甘蔗款也比较及时。
　　
蔗农售完甘蔗后，制糖企业就成了价格波动的“接力棒”。“制糖企业收购甘蔗后，面临的压力最为沉重。当前糖价已经低于制糖成本，而且当前糖厂的库存又是2015年以来同期最高水平，资金占压比较严重。而对于贸易商来说，也面临着库存贬值风险，只能加快周转速度。”张向军表示。
　　
对于制糖企业来说，价格下行势必影响其利润，因此企业也在积极寻求保值方式锁定利润，且控制成本的意愿较强。“去年以来，郑商所白糖期货仓单数量居高不下，也可以看出这一点。”张笑金表示。
　　
不仅如此，一些大型糖企还通过开展其他副业弥补糖业亏损。“由于甘蔗渣可以造纸，一些糖企还布局了造纸等副产品业务，而随着前期纸价大涨，也弥补了部分产糖业务亏损。”田亚雄、吴新扬表示。
　　
在熊市周期，看跌预期也致使终端消费者随行就市采购。据田亚雄、吴新扬介绍，因为看跌价格预期，贸易商整体的囤货积极性不高，商业库存同比偏低，终端消费企业以按需采购为主。
　　
消费旺季能否“否极泰来”
　　
近期，全国多地进入高温烘烤模式，冷饮消费增加有望拉动食糖需求。从以往经验来看，下半年食糖消费高峰多会出现在8月份。
　　
今年的旺季需求会否提振孱弱的糖价呢？
　　
“在过剩的周期中，消费旺季会在一定程度上缓和市场悲观情绪，但仍难以彻底扭转糖价的弱势格局。”张笑金认为，国内食糖产销进度仍是市场的核心，价格处于下行周期，经销商低库存策略持续，库存更多集中在糖厂。5月销售数据好于预期，短期关注6月销售情况及行业会议的指引。糖协定于7月3日-6日在昆明召开食糖产销形势分析会，届时要关注会议上关于未来行业直补政策的预期。一旦直补政策启动，糖的价格中轴将再度大幅下移，但执行时间未必会能对应到2018/2019榨季。
　　
田亚雄、吴新扬也认为：“看跌预期致使贸易商、终端消费采购积极性不高，虽然旺季消费量可期，但今年的暑期旺季来得稍晚，且当前国内外糖市仍在偏空运行，旺季对糖价的提振作用可能比较有限。”
　　
展望后市，张向军表示，若三季度食糖消费形势喜人，糖价出现翘尾行情的可能性很大，郑糖期货主力合约或许会回升至5500元/吨附近。不过，长期来看，食糖供应压力可能会持续到2019年，未来糖价还有下探至5000元/吨下方的可能。
　　
“长期来看，2018/2019榨季全球范围内仍处于增产周期之中，供应充裕导致各主产国积极寻求出口，国内还将面临甜菜糖增产、相关压榨企业投产的困扰，因此糖价需要一个相当长的筑底过程。”张笑金表示。
　　
田亚雄、吴新扬表示，从农业农村部报告展望来看，2018/2019年度糖料种植面积将继续增加，增产预期较强，糖价也将继续承压下行。但随着糖价走低，预计2019/2020年度消费端将有望获得提振。更重要的是，与糖价联动的收购价下调，也可能会使得蔗农种植意愿下降。届时随着减产的到来，价格才有望迎来拐点。

郑糖期货下半年关注1-5合约正套机会
在全球供应显著过剩的情况下，这两年白糖期货价格持续走低，市场也一直将其作为大宗商品中的空头配资。但站在当前糖价所处的位置来看，没有老仓位的话，再去单边操作显然已经不合适了。那么关于价差方面是不是还有机会？
　　
从郑糖期货1809-1901合约价差来看，4月份之前其整体走势并未出现明显的方向性，这主要因1805合约热度还没有降下来，大量仓单压力基本盘踞在5月合约上。通过研究发现，白糖期货跨期套利的机会点往往在前一个主力合约行将就木时才会出现。而进入4月中旬后，情况发生了变化。随着移仓换月影响，投资者把重心转移到了9月，这种跨期套利才得以显现。由此，1809-1901合约反套应运而生。

1809-1901合约反套的逻辑主要来自于跨季节套利。我国农产品大多数都是春种秋收，生产白糖的原料甘蔗和甜菜同样也是这种习性。在这种季产年销的背景下，9月和1月合约自然就形成了不同的供求环境，跨季套利也就应运而生。对于今年9月合约来说，有两个因素造成其要弱于1月合约。其一，现货销量不好。其实6月份这波下跌和以往不同，因为期现出现共振下跌，广西现货升水给人造成期货向上回归现货的虚假共识，而支撑这种假象的是人们对夏季旺季消费会助推价格反弹的固执信念。事实上，期现是相互回归的，即可表现为期货波动大转而向现货靠拢，也可以表现为现货波动大转为向期货靠拢，甚至价格可以在几个月内都不会实现回归倾向，直到交割月后再进行快速回归。
　　
现货市场总是有买涨不买跌心态。春节前，由于南方广西糖开榨得晚，北方甜菜糖占尽优势，在去年年度和年初卖出了大批的甜菜糖，南方集团为回笼资金和兑付蔗款需要拼命卖糖，那时销售情况还算不错。但3月份以后，糖就开始卖不动了。由于糖价持续下跌，下游市场一直维持着随买随用心态，进一步恶化了市场情绪。不过，这种现象不可能一直持续，很有可能会在最后出现集中采购，这也是为什么9-1反套没有再进一步扩大的原因。9月最终会和现货回归，但基于期现互惠原理，这种回归是双向的，也存在突然回归的可能，因此未来并不适合再进行正套操作。
　　
对于下半年而言，重点会转移到1901-1905合约价差。由于1月和5月合约同属一季糖，相对来说没有那么复杂。从统计套利角度来看，白糖三年上涨三年下跌的周期性规律比较显著。因此，会形成上涨年份远月升水，下跌年份远月贴水现象。当前是白糖下跌的第二个年头，而到了10月以后就跨入第三个年头，因此1-5正套理论上依旧可行。
　　
之所以说是第三个年头，是主要来自于供应端压力。其一，2018/2019年度，我国糖产量可能在目前的基础上增加3%-6%。尽管下半年引发厄尔尼诺的概率为50%，但即便出现厄尔尼诺现象，届时糖料作物已渡过最需要雨水的时候，进入糖分积累阶段，影响不会有多大。如果厄尔尼诺现象持续也只可能影响到2019/2020年度产量。因此，我国境内产量持续增加的概率仍较高。其次，2018/2019年度进口量可能会再进一步增加。由于当前我国和印度有很强的合作意愿，而印度由于产量严重过剩，大力推销印度糖，重点就放在2018/2019榨季，这对5月的压力要比1月更大。再次，国家一直保有收储改直补意向。尽管新榨季不一定会实行，但依旧会施压远月。此外，企业兼并和去库存最终也一定会贯彻下去。（边舒扬）

糖市“熊”相毕现 旺季会否成为“驱熊人”

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