任尔东西南北风——期权Delta对冲详解

前几篇，我们由意及形的认识了期权以及其风控体系，但是要想理解期权风控的基本操作——对冲，或是叫套期保值，就离不开要和Delta打交道，因为Delta是连接标的与期权，或是说当下与未来权利的钥匙。

期权多空与虚实-前置概念

在深入Delta学习之前，我们先要理解两个概念：期权的「多空」与「虚实」。

「多空」

所谓期权的「多空」，就是指买入/卖出+看涨/看跌期权所表示的方向：多头就是指期望市场上涨，反之空头即是通过资产下跌获利。

我们再来回顾下期权的四大基本策略：买入看涨期权，买入看跌期权，卖出看涨期权，卖出看跌期权。

要知道，理论上一笔看涨期权合约是同时被买入和卖出的，也就是预期相反的两人成为了同一合约的对手方，买入看涨期权意味着标的资产上涨到行权价之后可以选择行权或卖出，即用更低的价格获得合约或者交易套利，所以看涨期权的买方是典型的多头，反之卖方则是空头；另一方面，看跌期权的买方则是希望通过标的资产下跌获利的，所以是空头，而身为其对手方的看跌期权卖方便是多头。

所以总结一下就是，买入看涨和卖出看跌都是多方，而卖出看涨和买入看跌都是空方。

「虚实」

所谓期权的「虚实」，笔者这里指的是实值期权和虚值期权。

实值期权，也称价内期权，是指期权的行权价格低于标的资产价格的看涨期权，或是行权价格高于标的资产价格的看跌期权；虚值期权，也称价外期权，是指期权的行权价格高于标的资产价格的看涨期权，或是行权价格低于标的资产价格的看跌期权。

是不是已经绕进去了？

其实期权的实值与虚值可以从「行权赚否」的角度简单区分：实值期权，就是当下立即行权能带来收益的合约；而虚值期权，就是当下行权会亏钱的期权合约。

举个栗子，对于行权价为4100的沪深300看涨期权，当指数点位为4200点时，该期权为「实质期权」，意味着合约交割日如果维持价格不变的话可以以行权价4100便宜买入4200点位的指数；而如果指数点位低于4100点，该期权为「虚值期权」，此时行权就会直接亏损。

何为Delta-概念解析

概念

Delta，期权风控核心参数，简单理解就是「标的资产价格」变动一个点，「期权价格」变化了多少（剧透：Delta个点），即标的资产和权利金的联动比。

期权价格变化 = Delta * 标的价格变化

新期权价格 = 原期权价格 + Delta * 标的价格变化

Delta是期权价格关于标的价格的一阶偏导，也是期权价格与标的资产价格关系曲线的斜率，这个参数客观反应了期权价格对于标的价格变化的敏感程度。

这里的标的资产就是衍生出期权的资产，如各类大宗商品、股票指数、债券、外汇等，比如说「沪深300股指期权」的标的资产就是「沪深300股票指数」。

举个栗子，在沪深300价格为4000时，我们以20的成本买入一手沪深300看涨期权（IO2304-C-4200），合约乘数为100，此时合约总价值为20 * 100 = 2000元。假设Delta为0.2且保持不变的情况下，沪深300指数上涨1%至4040点，那么我们的合约价格就会从20涨到20 + 40 * 0.2 = 28，手中的合约总价值就变成了28 * 100 = 2800元，上涨了 2800 / 2000 – 1 = 40%。

杠杆
期权被一般投资者敬而远之的一个重要原因就是其具有非固定的杠杆性，会放大收益的同时也会放大风险。期权的杠杆倍数通常指期权价格的变动率与标的资产价格变化率的比值，也可以用公式表示：

杠杆倍数 = 标的资产价格 / 期权价格 * Delta

所以上述举例中合约的杠杆倍数就是40% / 1% = 40倍，即投资100元，标的资产上涨2.5%就获得了翻倍机会变成200，但是同样下跌2.5%就血本无归，非常刺激。

深入理解 -关联至深

前面我们聊了期权的多空与虚实，到Delta这里你就会发现它们之间的密切关联。

一方面，Delta绝对值的大小，可以理解为期权到期为实值的概率。

实值期权的Delta绝对值大于0.5，且越“实”越接近1；而虚值期权Delta绝对值小于0.5，且越“虚”越接近0；最后对于平值期权而言，其变成实值的概率在50%左右，因此其Delta绝对值也在0.5左右。

另一方面，Delta的正负，狭义上可以区分看涨/看跌期权，广义上则代表了期权持仓的多空状态。

简单来说，看涨期权的Delta为正，处于0~1之间；而看跌期权的Delta为负，在-1~0之间。也就是说，看涨期权的价格会随着标的价格的上涨而上涨，看跌期权则相反。

而视角上拉，从配置的角度来看，多头持仓的Delta是正值，反之空头持仓Delta为负值。所以，买入看涨和卖出看跌的Delta都是正值，而卖出看涨和买入看跌的Delta则为负值。

Delta对冲-风控扛把子

以上我们理解了何为Delta以及它具有哪些性质，那么Delta对冲是如何实现的呢？

其实原理很简单，就是将持仓整体的Delta保持在0左右，这样就建立起了一个中性的对冲策略：即根据标的资产数量、标的资产Delta(恒为1)、以及期权Delta三个变量去匹配期权数量的过程。

标的资产Delta * 标的资产数量 = 期权Delta * 期权数量 * -1

举个栗子，假设当前300ETF看跌期权Delta = -0.5，这就意味着当标的资产300ETF每上涨1个点时，期权合约价格会下降0.5个点，每张看跌期权会亏5000块(300ETF期权合约乘数为10000)；反之则会盈利5000。

此时，假设我们有10000份300ETF持仓，若要做一个套期保值策略的话，就要买入(1 * 10000份) / (-0.5 * 10000合约乘数 * -1) = 2份300ETF看跌期权即可。这样当300ETF下跌1个点时，手中的一万份300ETF会产生10000元的亏损，但是持仓的每份看跌期权也可潜在获利5000元 = 0.5 * 10000（合约乘数）。

这样多空相抵就可以完全对冲标的资产的波动，做到“任尔东西南北风”了。

写在最后

以上，我们从头到尾的描绘了Delta的画像，它是资产风险管理的重要参数，反映了组合多空方向上的风险敞口。我们可以在投资组合Delta偏正的时候卖空来降低风险敞口，也可以在组合Delta值为负的时候做多来对冲保值。

但是理论上完美的Delta对冲，在实操中却存在很多局限性：

1）Delta是一个实时变化的数字，所以中性的状态只能维持片刻，需要我们根据风控目标持续不断的对组合进行调整，但是频繁的操作也会造成交易成本的增加。

2）套期保值的时候，往往会因为多空双方的相反头寸不完全匹配而存在一定风险敞口。

所以实操中，Delta对冲可以控制风险，但往往没有办法做到精细。

期权风控的三大要素DTV，除了本片讲的表示多空方向（Direction）的Delta，还有影响时间价值（Time）的Theta以及度量波动率（Volatiliy）的Vega，它们共同影响着期权价格的走向。

接下来就让我们围绕Theta和Vega去探索期权中的价值源泉吧。

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