全球“黑天鹅”事件频出机构加码期权投资

编者按：近期，全球“黑天鹅”事件频出，股市风险加大，投资者正积极寻找有效的避险工具。在此背景下，认沽期权和认购期权的申购量都大大增加，期权避险功能得到有效发挥。业内人士分析，利用好期权品种有利于对冲市场波动风险。投资者可从利用期权的保险特性、做期权卖方、利用期权波动率做风险对冲三方面入手用好期权这一风险对冲工具。不过，要充分发挥期权功能，还要进一步丰富品种，加强投资者教育和监管。　
　
A股震荡加大机构加码期权投资　　
　　
A股巨震之下，认沽期权和认购期权的申购量都大大增加，期权避险功能得到有效发挥。业内人士分析，利用好期权品种有利于对冲市场波动风险。不过，要充分发挥期权功能，还要进一步丰富品种，加强投资者教育和监管。
　　
期权成交量翻倍
　　
“这两天我们主动增加了场内期权的头寸，特别是节后第一天，我们大量买入认沽期权产品，从结果上看收益较好。”上海一位私募投资人士告诉中国证券报记者。
　　
上海证券交易所的数据显示，6月19日，50ETF指数对应的认沽期权成交量达到679742张，20日成交606837张；同期，认购期权分别成交722961张和695690张，日成交量均超过上周的两倍。
　　
“我们FOF投资的部分产品近期增加了不少场内期权的投资。”上海万丰友方投资管理公司产品总监李泓江对记者表示，在市场波动的情况下，场内期权相较于股指产品更加有效。一方面，由于股指期货贴水较多，期权对冲相对成本会降低；另一方面，由于股指有持仓限制，在行情波动较大的情况下，增加期权头寸可以保护更多敞口。
　　
值得注意的是，以往大跌行情中，单边买入认沽期权的投资者会更多。但在近期的市场中，认购期权和认沽期权成交量几乎在同比例增长，6月19日的认沽/认购比率在94.02%，20日变为87.23%。
　　
“这两天期权交易的各指标显示市场情绪还是偏谨慎，19日大跌之后建议用期权做保护性策略比较好。”前述私募人士表示。
　　
不过李泓江认为，认沽认购比维持在相对稳定的范围，不仅仅说明市场情绪谨慎，一定程度上还说明市场在成熟，参与期权投资的投资者更加理性。
　　
“市场跌幅比较大的情况下，有些机构担心继续下跌，可以买认沽期权做保护；另一部分投资者认为，在存在反弹可能的情况下，买入认购期权，既可以减少资金占用，也可以适当参与反弹，即使未能如期反弹也可以控制损失。在两边成交量都增加的情况下，说明机构参与者更多。期权本身就是比较好的平抑市场波动的衍生品，机构投资者参与越多，价格发现的功能越明显，对于市场波动的抑制会更好。”李泓江表示。

巧用期权工具
　　
国内投资者对于期权大多并不了解，更不要说在实际投资中运用期权产品。但是在一些特殊的市场环境下，期权确实能更好保护投资者利益。
　　
一位期货公司人士向记者举例说明了一些期权的应用场景。比如，2015年4月起，50ETF强势上升，在整个4月期间涨幅将近20%。然而，很多投资者却依然面临着“只赚指数不赚钱”的满仓踏空窘境。一些持有牛股的投资者担心后市是否会出现不可预料的“黑天鹅”事件，很难“拿住”这些涨幅疯狂的股票。
　　
如果利用了期权会怎样呢？此时，买入50ETF认购期权可以较为有效地解决踏空的难处，而持有现货的投资者可以买入50ETF认沽期权，为手中的份额作保险，防范下行风险，锁定已有收益。
　　
若投资者强烈看好50ETF继续上涨，但50ETF已处于相对的高位，此时，买入1张“50ETF购4月2750”合约，则仅需支付大约650元的权利金，便锁定了2.750元的买入价位。如果一个月后ETF高于2.750元，那么该投资者就行使合约中的权利，仍然以2.750元/份的价格买入50ETF；如果一个月后ETF低于2.750元，那么该投资就放弃合约中的权利，并且损失了权利金。
　　
反之亦然，投资者在市场下跌的过程中，可以利用少量的权利金购入认沽期权，即使手中持有的股票产生亏损，期权上也能弥补部分收益。
　　
此外，期权不仅是个方向性交易工具，也可以是波动性交易工具。当预期后市波动率会变低时，可以卖出跨式（勒式）做空波动率；当预期后市波动率会变高时，可以买入跨式（勒式）做多波动率。

产品丰富度待提升
　　
业内人士告诉记者，在海外市场，期权是最重要的衍生品工具之一，几乎每一个蓝筹股都有对应的期权产品。但是目前国内市场目前仅有50ETF指数一个场内期权品种，产品的丰富度上仍需要继续增加。
　　
“现在最需要的就是增加品种。”一位券商人士表示，品种有限的情况下，限制了各方主体参与场内期权的空间，各方投资者的交易策略受到明显限制，“比如我看多中国平安，但是又担心市场下跌，最好的方法就是买入中国平安的认沽期权。但是现在只有50ETF认沽期权，很难办。”
　　
事实上，此前一段时间内，由于对个股期权的需求增加，场外个股期权一度活跃。招商证券此前预计，2018年年末，场外个股期权存量规模将达3300亿元，占A股市值的0.5%；平均每月新增名义本金将在200亿元以上。
　　
不过随着场外个股期权快速发展，一些风险问题也逐步暴露，最终监管层去年以来多次缩紧监管口径。证券公司开展场外期权业务，分为一级交易商和二级交易商，一级交易商可以在沪深证券交易所开立场内个股对冲交易专用账户，直接开展对冲交易。投资者应当是符合《证券期货投资者适当性管理办法》的专业机构投资者，并满足近1年末净资产不低于5000万元等多个条件。
　　
上述监管措施一定程度上有效平抑了场外个股期权野蛮增长带来的风险，但是一级和二级交易商的设定，一定程度上把风险聚拢在一级交易商手中，对于交易商要求大大增加，此外也压制了部分投资者正常的风险对冲需求。
　　
除了品种不够丰富外，一些投资者利用期权单边投机的情况也常常出现。由于期权拥有比较高的杠杆属性，往往给投资者带来一定的风险，也有扰乱市场秩序的可能。前述券商人士认为，要加强市场监管和投资者教育，对违法违规行为要严厉处罚。（孙翔峰/中国证券报·中证网）　　

曹扬慧：三维度入手用好期权对冲工具
　　
近期，全球“黑天鹅”事件频出，股市风险加大，投资者正积极寻找有效的避险工具。南华期货研究所所长助理曹扬慧在接受中国证券报记者采访时表示，面对“黑天鹅”事件，期权具有天然优势，投资者可从利用期权的保险特性、做期权卖方、利用期权波动率做风险对冲三方面入手用好期权这一风险对冲工具。
　　
中国证券报：vix.shtml" target="_blank" class="relatedlink">50ETF期权自2017年9月至今出现爆发式增长，背后驱动因素有哪些？
　　
曹扬慧：50ETF期权出现爆发式增长，主要受两方面因素影响：首先，得益于现阶段期权市场处于一个快速发展阶段。一方面，2017年50ETF期权整体成交和持仓情况相较于2016年均出现显著增长，全年总成交量和日均成交量相较2016年翻了两倍多；另一方面，去年权重蓝筹的“靓丽”表现对50ETF期权的推动同样功不可没，50ETF自身最大涨幅超过30%，相较于创业板的表现，吸引了部分机构和投资者的眼光。
　　
其次，股指期货交易受限，风险对冲功能受到限制，机构无法通过股指期货进行有效风险管理，只能寻求其他途径进行风险对冲和风险管理，而50ETF期权正是一个可以在一定程度上替代股指期货功能的有效工具。尤其是在全球市场不确定性加剧情况下，50ETF期权的风险对冲功能更加凸显。
　　
再加上期权其自身魅力特性，如提高资金使用效率，通过备兑策略实现收益进一步稳定增值等都对它成交量增长有一定的推动作用。
　　
中国证券报：近期，全球“黑天鹅”事件频出，股市风险加剧，投资者该如何用好期权这一对冲风险工具？
　　
曹扬慧：面对“黑天鹅”事件，期权具有天然优势；要用好期权这一风险对冲工具，投资者可以从三方面入手：第一，利用期权的保险特性。买入期权交易本身在于参与交易时就锁定了最大风险，相当于给价格买了保险。往往在股市深幅调整前认沽期权的权利金较为便宜，持有股票的投资者只需少量资金就可以对冲股票大幅下跌所带来的损失，但其买入认沽期权本身所具有的风险则仅限其权利金本身。最近，在国际争端加剧的情况下，可以通过买入认沽期权，与股票端头寸构成保护性策略，对“黑天鹅”事件提前做出防范。
　　
第二，做期权卖方，相当于做保险的卖方，即承担保险公司的角色，不断收入保费，以降低风险对冲成本。投资者可以通过卖出虚值认购期权，回补一部分买入认沽期权所付出的权利金，使整个风险对冲的成本进一步降低。
　　
第三，利用期权波动率做风险对冲。期权的一个最大特性就是可以将价格交易与波动率交易分割开来。市场时有重大事件发生，但并不能确定每个事件对市场的影响是好是坏，而唯一能确定的就是在事件发生时市场的波动会加剧。因此，可以利用期权构建波动率策略以规避市场的大幅波动。
　　
中国证券报：怎样评价当前国内期权市场的整体发展情况？
　　
曹扬慧：去年以来，国内整个期权市场发展呈现提速迹象：一方面，50ETF期权市场规模呈现稳步增长，成交量和持仓量方面都有较为明显的增加，投资者参与人数也有所上升；另一方面，去年年初豆粕、白糖两大农产品期权的上市，填补了国内商品期货期权市场的空白，给期货市场服务实体经济也开辟了一条新的道路，提供了新的衍生工具。随着两大商品期货期权品种稳步运行之后，交易所也逐步放开了持仓限额，期权市场活跃度也随之提升。因此，总体来看，期权市场起步非常稳健。俗话说：好的开始是成功的一半，相信这三个期权品种的平稳运行对于后期我国推出更多期权品种会有很好的借鉴意义。
　　
中国证券报：对于未来期权市场前景有何预期？
　　
曹扬慧：海外期权市场已经有40余年的发展历史，很多国家也有专门的期权交易所，且期权品种涉及很多门类，比如权益类、指数类、商品类、利率类等。例如，美国有专门交易期权的芝加哥期权交易所，其旗下产品种类涉及固定收益证券、货币、股指以及其他各类产品的期权，指数类期权就多达60余种。
　　
相较于海外成熟的期权市场，国内期权市场还处于萌芽阶段，国内第一只期权在2015年2月9日上市至今也就三年多时间，而迄今为止，国内也只有3个场内期权品种。未来，在监管层及市场各界的推动下，相信国内整个期权市场在各个方面都将进入新的发展阶段，更多的商品期权包括有色、贵金属、能源化工品、农产品等都有待推出，个股期权、股指期权目前还是空白。因此，未来期权种类发展空间巨大。(马爽/中国证券报·中证网)　

期权
有效发挥功能提供避险增利新工具
　　
在期货市场价格发现、套期保值功能基础上，期权作为非线性的风险管理工具，提供了更加丰富的价格风险管理功能。豆粕期权的上市不仅为产业链上各类企业提供了更为灵活、多样的风险管理工具，也为专业投资者和投资机构提供了多样化的交易策略选择。一年来，豆粕期权有效发挥保险、增强收益和波动率管理三方面功能，为产业和投资机构避险、增效提供了新的管理工具。
　　
构建灵活策略实现多样“保险”
　　
相对于期货，期权最大的特点之一是在锁定风险的同时，还能够保留买方获得收益的可能，这种“保险”功能是期权市场最重要的功能之一。对于期权买方来说，不仅避免了追加保证金的繁琐和可能面临的穿仓风险，而且与期货只能根据当前市场行情成交建仓不同，期权可以根据自身对成本和收益目标的需要，灵活指定未来买入或卖出商品的价格。
　　
鲁证期货总经理刘庆斌介绍说，今年1月中下旬时，一家大型饲料企业持有豆粕未点价合同，企业既想防止天气原因导致豆粕采购成本大幅提升，又不想付出太多期权套保成本，故采取了买入深度虚值看涨期权策略，买入行权价格为3050元/吨的M1805系列看涨期权，成交价格12元/吨。春节过后，豆粕价格快速上涨，该企业于3月初将持有的看涨期权陆续平仓，平均平仓价格140元/吨，盈利128元/吨，很好的对冲了采购成本上涨的风险。
　　
尽管购买期权可以获得“保险”保障，但由于要支付一定的权利金，对于利润微薄的企业来说，长期购买“保险”具有一定的成本。很多企业尝试在买入期权获得保障的同时卖出期权，放弃一部分权利，构建灵活丰富的策略组合，以较低甚至零成本获得符合自身风险管理需求的保护。“买入看涨+卖出看跌”为原材料采购成本保值和“买入看跌+卖出看涨”为库存保值已经成为产业客户较为常见的组合策略。
　　
此外，对于已经有期货持仓的产业客户和机构客户来说，也可以用期权为期货持仓上“保险”，规避期货头寸的波动风险。统计数据显示，豆粕期权运行一年来，采用购买期权策略为期货持仓“保险”的期权成交量占期权市场总成交量的26%，该类策略期权持仓占比14%，受保期货持仓364.6万手（双边），受保期货持仓占比0.5%，受保客户数占比23%。

利用期权低风险“增利”提升市场竞争力
　　
油脂油料产业是个充分竞争的行业，在较为严酷的价格压力下，合理有效的降低成本、提高利润，是产业客户提升自身竞争力的关键。而合理、灵活地利用豆粕期权，能够帮助投资者获得额外收益。
　　
上海一家贸易商向中国证券报记者介绍，当市场处于既不会大幅下跌但又看不到向上驱动的震荡行情中，或者当企业期货和现货的整体敞口偏空时，可以采用卖出虚值看跌期权的增利策略。卖出期权获得的权利金可以一定程度的弥补企业的运营成本。
　　
拥有期货持仓的投资者也同样可以采用期权“增利”策略，降低套期保值成本或期货持仓风险。据统计，利用期权对期货持仓“增利”的期权成交占比27%、期权持仓占比21%，采用该策略的期货持仓占比0.7%、客户数占比23%，可见期权的“增利”功能已很受市场偏爱，利用增强收益策略客户的平均收益较仅有期货持仓的客户平均收益增加了1.7倍。
　　
期权具有非线性的风险收益特征，这是期货所不具备的。目前，已有一些贸易商和投资机构开始对豆粕期权波动率和偏度的回归、聚集及季节性等特征进行研究，设计并开展以波动率或偏度套利为主的交易策略。如一些机构和贸易商在USDA报告发布前，通过买入期权做多波动率，并利用期货市场将价格的方向性风险完全对冲；一些机构发现豆粕期权隐含波动率和偏度有显著的均值回归效应，从而在期权隐含波动率或偏度发生较大偏离时采用Delta中性的套利策略。
　　
统计数据显示，豆粕期权上市以来，采用波动率交易策略的期权成交占比74%、持仓占比78%，采用该策略的客户数占比97%。(马爽/中国证券报·中证网)

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