重磅！CDR又出细则，首批独角兽基金获批，新财富带来最全券商解读

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来源：新财富投研圈

6月6日晚23点42分，证监会连发9文“打包”出台CDR细则，其中包括《存托凭证发行与交易管理办法（试行）》（下称《CDR办法》），以及IPO办法等另外8个配套规则。6月7日起，符合条件的创新试点企业就可向证监会递送CDR（中国市场存托凭证）发行申报材料。同时首批6只“独角兽基金”也于6月6日正式获批，有望于下周开售。

证监会深夜发文通常都伴有重大文件的出台，此次一系列制度的发布，为创新企业在境内发行股票或存托凭证做好了制度安排。那么这次文件的政策要点在哪里？独角兽基金有哪些？是否会带来投资机会？这当中又有什么风险？对于这些问题，小编整理了各大券商的观点，解读CDR将怎样影响你的投资。

一、关于CDR的政策要点

安信证券：发行CDR需要具备七个强制条件。
1）《证券法》第十三条第（一）项至第（三）项关于股票公开发行的基本条件；
2）为依法设立且持续经营三年以上的公司，公司的主要资产不存在重大权属纠纷；
3）最近三年内实际控制人未发生变更，且控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东持有的境外基础证券发行人股份不存在重大权属纠纷；
4）境外基础证券发行人及其控股股东、实际控制人最近三年内不存在损害投资者合法权益和社会公共利益的重大违法行为；
5）会计基础工作规范、内部控制制度健全；
6）董事、监事和高级管理人员应当信誉良好，符合公司注册地法律规定的任职要求，近期无重大违法失信记录；
7）中国证监会规定的其他条件

其他要点包括：
1）三类机构可担任存托人：1、证券登记结算有限责任公司及其子公司；2、经国务院银行业监督管理机构批准的商业银行；3、证券公司。
2）发行审批：申请公开发行存托凭证的，境外基础证券发行人应当依照《证券法》《若干意见》以及中国证监会规定，报请中国证监会核准。中国证监会发行审核委员会依照《证券法》第二十三条以及中国证监会规定，审核托管凭证发行申请。
3）交易方式：存托凭证的交易可以按照有关规定采取做市商交易方式。
4）基金产品购买CDR的条件：1、基金合同已明确约定基金可投资境内上市交易的股票的，基金管理人可以投资存托凭证；2、基金合同没有明确约定基金可投资境内上市交易的股票的，如果投资存托凭证，基金管理人应当召开基金份额持有人大会进行表决。
5）从业人员不得买卖CDR：法律、行政法规禁止参与股票交易的人员，直接或者以化名，借他人名义持有、买卖、接受他人赠送存托凭证的，依照《证券法》第一百九十九条的规定进行行政处罚。
6）CDR和股票的转换：境内证券交易所与境外证券交易所之间互联互通业务中涉及的存托凭证发行、交易、信息披露和投资者保护等事宜，中国证监会或者证券交易所另有规定的，从其规定。

东方证券：试行办法与意见初稿差别不大，配套文件阵容强大，此次试点工作，重在制度建设。
1）两个首发办法的修改使得符合条件的创新试点企业不再适用有关盈利及不存在未弥补亏损的发行条件，堪比港交所年初“同股不同权”的政策跨度。
2）证监会科技创新咨询委员会的作用值得重视，虽定位为政策咨询机构，但咨询委员会讨论、反馈先于发审会，具有一定的决定性作用。
3）创新企业监督管理、信息披露、保荐尽调等配套性监管规范文件全部出台，为创新企业后续的持续监管督导提供了制度性保障。

二、独角兽基金投资要点

6月6日，6家基金公司的3年封闭运作战略配售灵活配置混合型证券投资基金正式获批，有望于下周开售。“战略配售”是“向战略投资者定向配售”的简称。简单来说，就是这类基金可以拿大家的钱，战略配售一些即将回归国内的独角兽企业。

1.六大独角兽基金基本情况

2. 什么样的公司会成为战略基金的投资对象呢？其中《意见》对符合条件的试点企业作出了较详细的规定：
1）所属行业方面，试点企业应当是符合国家战略、掌握核心技术、市场认可度高，属于互联网、大数据、云计算、人工智能、软件和集成电路、高端装备制造、生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业，且达到相当规模的创新企业。
2）公司规模方面，已在境外上市的大型红筹企业，市值不低于2000亿元人民币；尚未在境外上市的创新企业（包括红筹企业和境内注册企业），最近一年营业收入不低于30亿元人民币且估值不低于200亿元人民币，或者营业收入快速增长，拥有自主研发、国际领先技术，同行业竞争中处于相对优势地位。

符合要求的相关企业一览：

三、CDR发行带来的投资机会

东方证券认为，整体来看，此次《管理办法》以及相关配套文件的出台和修改，基本符合市场预期，在加快创新企业上市和优质“独角兽”资源回归的同时，注重回归节奏和A股市场承受力的把控，重点在于创新企业上市回归的制度建设，有助于“科技型”公司投融资制度环境的持续改善。符合对于今年A股投资“两条确定性主线”之科技板块政策确定性大方向的判断，科技板块继续建议关注：1）半导体、软件以及军工板块的投资机会。2）当前中小创板块中符合营收规模不低于30亿，估值不低于200亿等要求的企业，并且同时具有技术优势且处于细分行业龙头地位的企业，有望受益于政策趋势以及国家战略，实现快速发展，相关的细分领域有创新药、互联网、机器人、无线充电、物联网、新能源、云计算、智能设备等。

广发期货的观点是，除科技行业外，证券行业也会受到CDR带来的利好。在CDR的发行和运行过程中，证券公司可能担任三个角色，分别是CDR的承销人、保荐人和存托人。在2018年IPO节奏明显放缓，过会率大幅下降，大量公司撤销申请的情况下，CDR的出现将极有可能成为券商投行部门的救命稻草。根据部分券商的估算，CDR的出现将会为证券公司带来数十亿人民币的利润。预计CDR的相关业务将更多集中于龙头券商，因此证券行业的龙头与其他公司的业绩差距将进一步拉大。

中信建投对CDR上市后的情况，也做出了自己的判断：
1）CDR上市初期会涨吗？由于具备稀缺性以及企业估值相对较低，我们认为大概率会上涨。借鉴台湾地区TDR发行经验，其上市初期普涨，上市1个月后涨幅达到最大值，平均涨幅为19.7%，涨幅中位数为15.2%。只是由于公司质地较差、发行价较高与过度投机，TDR后期破发情况严重。而我国CDR试点企业质地较好，配合配售定价向机构倾斜等抑制投机的举措，预计我国CDR发行普涨后波动幅度合理，且中长期前景持续看好。
2）CDR上市初期波动幅度如何？由于配售向机构倾斜与存在锁定期，我们认为上市初期波动幅度相对合理。借鉴台湾地区TDR的经验，上市首月最大涨幅平均为32.6%，最大涨幅为100.2%，最大跌幅为-12.6%；借鉴阿里巴巴在美国发行ADR的经验，上市后半年区间最大波动幅度为27%。
3）CDR上市初期波动多久才能消化？前期股价波动消化时间可能为4-6个月，从台湾地区TDR经验，TDR股价在上市1个月内达到峰值，4-6个月内上市初期波动逐步消化，从阿里巴巴与Facebook案例中我们也看到类似的表现。
4）CDR发行网下配售份额与网上发行中签率情况将如何？预计此次CDR发行申购活跃，网下配售可能得到的份额较少，网上发行中签率也较低。2018年初至今，参与配售的A、B、C三类机构数分别为1300家、400家、4200家，对应获配比例分别为0.039%、0.033%与0.008%，而平均网上发行中签率为0.052%。根据试点意见，能购买股票的公募基金都有购买CDR的资格，预计此次CDR发行申购活跃，网上发行获配份额较低；发行规则修订后，有锁定期的股份不能从网下配售回拨到网上发行，因此网上发行获得份额相对较少，预计CDR发行申购活跃，网上发行中签率也将降低。

四、CDR对A股流动性的影响

申万宏源方面表示，短期而言，CDR对A股市场流动性影响不大，且在A股涨跌停制度下，CDR吸筹效应有限。预计CDR初期融资规模大概率不超过2000亿元。
而广发期货同样也认为CDR发行规模应该不超过1000亿人民币。长期来看，他们认为随着国内对于金融行业双向开放的程度日益提高，国家对新经济行业的支持力度越来越大，境外中资公司回归A股市必然趋势。假设除百度外的4家（阿里巴巴、腾讯、京东、网易）海外上市的创新企业均在未来三年（2019、2020、2021年）以CDR的方式回归A股，假设除小米外的36家未上市的独角兽将全部在未来三年上市并以CDR的方式登录A股。按照当前上述公司的市值和估值计算，若按照总股本的3%/5%/10%并平摊在未来三年发行，未来三年每年发行CDR的规模约为938亿元/1563亿元/3125亿元。
虽然券商普遍认为CDR的发行不会对A股的流动性产生较大影响，但是投资者们还需要堤防其中的风险。而在防范风险这一块，中信建投也列举了一些政策上对于风险防控的细则：
一方面，证监会设定严格的试点企业选取标准和选取机制，拟参与试点的创新企业，经具有经验的保荐机构本着勤勉尽责的原则，全面、审慎核查后，认为完全符合试点标准、发行条件和各项信息披露要求的，可以向证监会提出纳入试点和公开发行股票或存托凭证的申请。另一方面，证监会对保荐人提出更高要求，修改尽职调查规则，要求保荐人在保荐创新企业境内发行股票或存托凭证的尽职调查时，提高工作质量，并以实施规定的方式，明确对创新企业特殊情况的尽职调查要求, 确保尽职调查要求、质量不降低,确保有法可依、扎实稳步推进试点工作。

五．谨防“独角兽陷阱“

安信证券在分析“独角兽风险”时指出：
1）对于独角兽的挖掘，需要从多维度、多层面进行分析。一方面是创新能力和不可替代性，即建立起竞争壁垒和较高的准入门槛，一般是各大细分行业的龙头；另一方面可观的成长性，主要是指未来持续的成长，特别是超预期的成长。
2）“独角兽”并非完全优质标的，投资潜在风险亟需警惕。一方面，投资“独角兽”企业的风险不比投资初创型企业小，主要是因为“独角兽”企业的经营模式大都成型，一旦遇到发展瓶颈，调整难度较大，“独角兽”企业面临着经营风险；另一方面，市场对于独角兽企业有着更高的期许和估值，市场溢价通常处于较高的水平，而投资者也需要承担相应的市场风险和溢价风险。
3）宏观风险。独角兽盈利能力存在不确定性；科技发展出现颠覆性变化；全球经济出现超预期波。
同时，人民日报也在防范独角兽的回归风险上发表了相关看法：
为创新企业拓展更多融资渠道，对“独角兽”发展是好事，好企业机会更多。但是，严防金融风险的底线没有变，对于那些试图投机炒作玩概念的“毒角兽”企业，监管部门要保持警觉，把好关口，不给它们可乘之机。
对“独角兽”企业来说，无论是当初赴海外上市还是如今回归A股之路愈渐明朗，如果不是货真价实的“独角兽”，过热的投资或过高的估值到最后只会是流星一闪而过，落得一地鸡毛。与其说A股市场是在向“独角兽”企业敞开怀抱，不如说是给那些真正有业绩、有前景、踏踏实实求发展的创新企业带来了新机遇。可以预见，在国家鼓励创业创新的背景下，创新型企业得到的金融支持还会更多，有了金融之水的滋养，它们的成长之路将更通畅。

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