同业理财凛冬难回暖，四季度收缩压力大——银行理财双周报

华宝证券研究报告
分析师：杨宇（执业证书编号：S0890515060001）
研究助理：蔡梦苑
研究助理：范文婧
◎投资要点

1、银行理财三季度市场概况：同业理财四季度继续收缩概率较大，但幅度减小；净值型理财三季度发行维持高位，但多依赖于发行量较大的几个大行，中小行没有明显起色
从银监会之前披露的信息中我们已得知银行理财三季度规模变动的情况：理财规模同比增速连续8个月下降，月度规模受MPA考核影响显现出“季末收缩”效应；三季度同业理财仍在收缩，非同业理财稳步增长，理财的结构性调整仍在继续。9月末理财规模约为29.72万亿，其中同业理财4.01万亿，非同业理财25.71万亿。

同业理财四季度继续收缩概率较大。根据普益标准数据不完全统计，从发行来看，同业理财三季度发行数量较二季度有所回升，三季度发行约2300只左右，较二季度增加411只，但整体发行数量仍然低于到期量，因此净发行依然为负值，印证了同业理财规模仍在收缩的现状。统计到四季度同业理财到期数量依然较大，到期产品中占比较高的为去年三季度委外爆发之后发行的1年期产品，预计四季度同业理财收缩概率依然较大，一方面今年以来委外产品逐渐到期，且部分产品不续作，理财委外规模的逐季降低也验证了这一点，根据普益标准数据统计，三季度理财委外规模约为2.55万亿，较二季度下降0.21万亿，较一季度下降0.53万亿；另一方面，十九大会议结束，金融严监管趋势确立，银监会明确表示“同业、理财、表外”三个领域依然是后期监管重点。
零售理财净发行数量保持正值。在同业理财规模持续收缩的背景下，零售理财就成为了维持整体理财规模的支撑点。发行方面，主流品种封闭式预期产品的发行数量逐季增加，在到期数量也较大的情况下，净发行数量基本保持正值。
净值型产品三季度继续发力，招行几乎占据半壁江山。根据普益标准数据不完全统计，2017年一季度、二季度、三季度分别发行了净值型产品172只、351只、334只。一季度发行数量与2016年全年季度平均发行水平相当，二季度时随着监管风暴来临，发行量环比大幅增加104%；三季度发行334只较二季度小幅减少17只，主要是因为工行发行量出现较大幅度下滑，但依然处于历史高位。招行三季度发行142只，环比增加26.79%，市场占比提升至42.5%，几乎占据净值型产品的半壁江山。
同业理财的净值型转化趋势还有待观察。今年二季度时招行重新启动发行同业净值型理财产品，当季发行量13只，其中“聚益生金”系列为定期开放式产品，固定周期涵盖理财产品所有主流期限，因而对同业封闭式预期收益型产品具有一定替代作用。三季度同业净值型产品共发行8只，其中招行6只，江苏银行2只，均为封闭式产品。目前来看，招行虽然在二季度率先开启了同业产品的净值型转化，但未来是否会有更多的银行参与进来还有待观察。
净值型产品发行仍多依赖于发行量较大的几个大行，中小行没有明显起色。从目前净值型产品发行主体数量看，并没有明显增加。年初至今参与发行的银行共有36家，2016年41家，2015年37家。36家银行中，城商行13家，农商行8家，虽然农商行与往年相比有所增多，但相比于其庞大的整体数量，仍然只是个别现象。整体而言，目前净值型产品的发展仍多依赖于发行量较大的几个大行，中小行参与情况没有明显起色。值得关注的是，目前数量有限的净值型产品中，还有部分是以摊余成本法计价的 “假净值型”产品，并未以公允价值计算并公布每日净值，而是实质以预期收益进行兑付。

2、本双周非同业理财发行市场概况：根据普益标准数据统计，2017年10月2日至10月15日，我国银行共发行非同业封闭式预期收益型理财产品2840只，较上双周大幅减少3364只。本双周统计区间基本覆盖国庆节假日，因此发行数量出现大幅下降，但若剔除节假日因素，本双周理财产品发行约在5500只左右，三季末结束后发行量小幅下滑也在预期之内。收益率方面，本双周：非保本各期限理财产品平均预期收益率上限分别为：1个月以内4.67%、1-3个月4.75%、3-6个月4.87%、6-12个月4.98%、1年以上5.15%。与上双周相比，主流期限品种1-3个月、3-6个月收益率出现小幅下降，而1个月以内以及1年以上产品收益则有所上行。
3、人民币封闭式预期收益型产品：从发行主体看，各类银行发行数量均出现不同程度下滑，其中股份行、城商行下滑幅度较大，分别下降71.98%、57.21%。收益类型方面，各收益类型均出现不同程度下滑，其中保本保收益型环比减少68%，幅度最大。非同业3个月期限保本保收益型、保本浮动收益型以及非保本浮动收益型理财产品的平均预期收益率分别为4.15%、4.05%、4.83%。期限方面，各期限发行量也出现下降，其中1个月以内降幅最大，达到83.33%。
4、净值型理财产品：本双周净值型理财产品共发行12只，其中封闭式产品10只，开放式产品2只。从发行主体看，国有银行、股份制银行、城商行分别发行净值型理财产品2只（市场占比16.67%）、6只（50%）、4只（33.33%）。从单家情况来看，根据发行量排序分别为江苏银行、渤海、招商、工行等。
5、外币理财产品：最近2年非同业封闭式预期外币理财产品的发行一直较为平稳，剔除节假日因素影响较大的2月，2016年至今平均月度发行量在145只左右，波动不大。本双周共发行33只外币产品，较上双周减少41只，其中美元产品25只，6个月期限非保本美元理财产品平均预期收益率上限为1.77%，较上双周下降1BP。

1. 银行理财产品三季度市场概况
1.1. 同业理财四季度继续收缩概率较大
从银监会日前披露的信息中我们已经得知银行理财三季度规模变动的情况，整体而言今年以来理财规模同比增速已经连续8个月下降，月度规模受MPA考核影响显现出“季末收缩”效应；三季度同业理财仍在收缩，非同业理财稳步增长，理财的结构性调整仍在继续。9月末理财规模约为29.72万亿，其中同业理财4.01万亿，非同业理财25.71万亿。
根据普益标准数据不完全统计，从发行角度来看，同业理财三季度发行数量较二季度有所回升，三季度发行约2300只左右，较二季度增加411只，但整体发行量仍然低于到期数量，因此净发行依然为负值，印证了同业理财规模仍在收缩的现状。从参与主体来看，与二季度相比，各类银行发行同业理财的数量均有所增加，其中城商行发行环比增长70.18%，幅度最大；截止三季末，国有行、股份行、城商行、农商行发行占比分别为0.08%、39.88%、32.52%、26.82%。另外，同业理财结构也出现了新的变化。以往产品以封闭式预期收益型为主，二季度时招行开始发行净值型同业产品（后文会详细讨论）；三季度时民生银行开始发行一系列与利率挂钩的结构型预期同业产品，同业理财产品的结构愈发丰富。
统计到四季度同业理财的到期数量依然较大，到期产品中占比较高的为去年三季度委外爆发之后发行的1年期产品，预计四季度同业理财收缩概率依然较大，一方面今年以来委外产品逐渐到期，且部分产品不续作，理财委外规模的逐季降低也验证了这一点。根据普益标准数据统计，三季度理财委外规模约为2.55万亿，较二季度下降0.21万亿，较一季度下降0.53万亿；另一方面，十九大会议结束，金融严监管趋势确立，银监会明确表示“同业、理财、表外”三个领域依然是后期监管重点。
在同业理财规模持续收缩的背景下，零售理财就成为了维持整体理财规模的支撑点。发行方面，主流品种封闭式预期产品的发行数量逐季增加，在到期数量也较大的情况下，净发行数量基本保持正值。

收益率方面，为了能更具有比较意义，我们统计了3个月期同业与非同业表外理财产品的平均预期收益率上限。结果显示，6月之后非同业理财曲线较为平坦，一直在4.7%-4.9%的区间内窄幅波动；同业理财收益自6月初开始高位回落后便一路下行，8月上旬开始反弹，但幅度不大，之后在4.9%-5.15%区间内波动。

1.2. 净值型理财三季度发行维持高位
三季度净值型理财产品发行维持高位。根据普益标准数据不完全统计，2017年一季度、二季度、三季度分别发行了净值型产品172只、351只、334只。一季度发行数量与2016年全年季度平均发行水平相当，二季度时随着监管风暴来临，发行量较一季度大幅增加104%；三季度发行334只虽较二季度小幅减少17只，但依然处于历史高位。

招商银行仍是绝对发行主力，发行数量几乎占据半壁江山。二季度净值型产品数量的大幅增加主要来自于招商银行、以及工行、中信、江苏银行对该类产品的增量发行，二季度净值型产品较一季度多增179只，其中招行贡献了48.6%。三季度净值型产品数量较二季度减少17只至334只，主要是因为工行发行量出现较大幅度下滑，环比减少64.1%。招行三季度发行142只，环比增加26.79%，市场占比提升至42.5%，几乎占据净值型产品的半壁江山。从单家银行历史发行情况来看，根据普益标准的数据统计，累积发行排名前十的银行现状各有不同。招行、中信、江苏、渤海银行在2017年发行量出现大幅增加；而曾在2016年发行较多的光大和贵阳银行，17年以来发行量有明显的下滑。
同业理财的净值型转化趋势还有待观察。今年二季度时招行重新启动发行同业净值型理财产品，当季发行量13只，其中“聚益生金”系列为定期开放式产品，固定周期涵盖理财产品所有主流期限，因而对同业封闭式预期收益型产品具有一定替代作用。三季度同业净值型产品共发行8只，其中招行6只，江苏银行2只，均为封闭式产品。目前来看，招行虽然在二季度率先开启了同业产品的净值型转化，但未来是否会有更多的银行参与进来还有待观察。

净值型产品发行仍多依赖于发行量较大的几个大行，中小行没有明显起色。从目前发行主体参与情况来看，数量并没有明显增加。2017年至今发行净值型产品的银行共有36家，2015年是37家，而2016年是41家。36家银行中，城商行13家，农商行8家，虽然农商行与往年相比有所增多，但是相比于其庞大的整体数量，仍然只是个别现象，17年多增的净值型产品也主要是股份行和国有行发行的，中小行参与情况没有明显起色。整体而言，目前净值型产品的发展仍多依赖于发行量较大的几个大行。值得关注的是，目前数量有限的净值型产品中，还有部分是以摊余成本法计价的 “假净值型”产品，并未以公允价值计算并公布每日净值，而是实质以预期收益进行兑付。

1.3. 理财发行结构基本保持平稳
相较二季度而言，三季度理财产品不论是发行主体、收益类型还是产品期限结构都未发生明显变化，发行结构较为稳定。具体来看，1、国有行、股份行、城商行、农村金融机构发行占比分别为17.81%、16.58%、34.33%、30.55%。其中国有行和农村金融机构发行占比上升，股份行下降；2、保本型产品占比继续提高，三季度占比42.47%，提升0.04%，主要受同业理财收缩影响；3、期限方面，1个月以内以及1-3个月产品占比出现下降，而6-12个月以及1年期以上产品占比则有小幅上升，整体期限继续延长。

2. 本双周非同业理财市场发行概况
根据普益标准已公布的数据进行统计，2017年10月2日至10月15日，我国银行共发行非同业封闭式预期收益型理财产品2840只，较上一双周（2017年9月18日至10月1日）大幅减少3364只；发行结构性预期收益型产品180只，较上一双周减少1432只；发行净值型理财产品12只，较上一双周减少39只。
本双周统计区间基本覆盖国庆节假日，因此理财产品发行数量出现大幅下降，但若剔除节假日因素，本双周理财产品发行约在5500只左右，整体比较平稳，三季末结束后发行量小幅下滑也在预期之内。
收益率方面，本双周：非保本各期限理财产品平均预期收益率上限分别为：1个月以内4.67%、1-3个月4.75%、3-6个月4.87%、6-12个月4.98%、1年以上5.15%。与上双周相比，主流期限品种1-3个月、3-6个月收益率出现小幅下降，而1个月以内以及1年以上产品收益则有所上行。（从本双周开始，除去以“不同收益类型”维度进行统计时我们将继续计算表内理财产品收益率外，其余维度的收益率我们将以表外理财收益为主进行统计）
从币种角度来看，在本次双周发行的全部封闭式预期收益型理财产品中，人民币产品数量为2807只，占比98.8%。

3. 本双周人民币封闭式预期收益型理财产品
3.1. 产品发行主体
从发行主体来看，本次双周：国有银行、股份制银行、城商行、农村金融机构、外资银行分别发行非同业人民币封闭式预期收益型理财产品621只（市场占比22.15%）、262只（9.34%）、911只（32.49%），983只（35.06%）、27只（0.96%）。与上一双周相比，各类银行发行数量均出现不同程度下滑，其中股份制银行、城商行下滑幅度较大，分别下降71.98%、57.21%。
（虽然中小行的理财产品发行数量较大，但是在产品规模上，国有银行和股份制银行依然处于绝对领先地位。根据2016年银行理财年报中数据进行粗略估算，国有银行、股份制银行、城商行和农村金融机构发行银行理财产品的平均单只规模的比为10:6:2:1。所以在考虑理财行为变化的市场影响力时，建议结合发行数量与测算的单只产品规模来综合判断）

从单家银行发行情况来看，本次双周：建行、交行、中行、民生以及农行分别发行208只、205只、96只、75只和53只，位列全部发行银行前五。城商行中发行量最大的依旧是青岛银行。农村金融机构中本双周进入前十的为上海农商行。

从产品预期收益情况来看，本次双周：国有银行、股份制银行、城商行以及农村金融机构发行的非保本3个月期限人民币封闭式预期收益型产品的平均预期收益率上限分别为4.59%、4.97%、4.95%、4.79%。与上一双周相比，除了城商行上行约6BP外，其余各类银行收益均出现下降，其中股份行和国有行下行幅度最大，分比下行7BP、6BP。

3.2. 产品收益类型
从产品收益类型来看，本次双周：非同业保本保收益型、保本浮动收益型以及非保本浮动收益型理财产品的发行数量分别为381只（市场占比13.57%）、671只（23.9%）、和1755只（62.52%）。与上一双周相比，各收益类型发行量均出现不同程度下滑，其中保本保收益型环比减少68%，幅度最大。

本次双周：非同业3个月期限保本保收益型、保本浮动收益型以及非保本浮动收益型理财产品的平均预期收益率分别为4.15%、4.05%、4.83%，与上一双周相比，除去非保本小幅上涨外，其余收益类型产品均出现下降，保本保收益下降6BP、保本浮动降幅则在5BP左右，目前保本型两种产品收益仍处于倒挂状态。

3.3. 产品发行期限
从产品发行期限角度来看，本次双周：非同业1个月以内、1-3个月、3-6个月、6-12个月、1年以上期限产品的发行数量分别为：43只（市场占比1.53%）、1290只（45.96%）、937只（33.38%）、487只（17.35%）、50只（1.78%）。与上一双周相比，各期限发行量均出现下降，其中1个月以内降幅最大，达到83.33%。

本双周：非保本各期限理财产品平均预期收益率上限分别为：1个月以内4.67%、1-3个月4.75%、3-6个月4.87%、6-12个月4.98%、1年以上5.15%。与上双周相比，主流期限品种1-3个月、3-6个月收益率出现小幅下降，而1个月以内以及1年以上产品收益则有所上行。

4. 本双周净值型理财产品
根据普益标准的数据样本统计，本次双周净值型理财产品共发行12只，其中封闭式产品10只，开放式产品2只。从发行主体角度来看，国有银行、股份制银行、城商行分别发行净值型理财产品2只（市场占比16.67%）、6只（50%）、4只（33.33%）。从单家情况来看，根据发行量排序分别为江苏银行、渤海、招商、工行等。

5. 本双周封闭式预期外币理财产品
最近2年非同业封闭式预期外币理财产品的发行一直较为平稳，剔除节假日因素影响较大的2月，2016年至今平均月度发行量在145只左右，波动不大。本次双周共发行33只外币产品（均为非同业可认购产品），较上一双周减少41只。33只外币产品中：美元、澳元、港币、英镑的发行数量分别为25只（占比75.76%）、5只（15.15%）、1只（3.03%）、2只（6.06%）。

（根据普益标准提供的数据样本统计，2016年初至今，外币理财产品以6个月期限的产品为主，因此在统计与分析外币产品的收益率时，均以6个月期的产品为主要统计样本）
本次双周：6个月期限非保本美元理财产品平均预期收益率上限为1.77%，较上一双周下降1BP；澳元理财产品平均收益1.5%，与上双周持平。英镑产品的平均收益则为0.4%。