大盘因子持续强势，上证50成分股对冲策略表现优异——数量化策略跟踪评价周报

华宝证券研究报告
分析师 / 张青（执业证书编号S0890516100001）
研究助理 / 李亭函

从多因子选股的跟踪情况来看，过去一周规模（大盘）、动量以及波动率因子表现较好，表明规模因子指向大盘，动量风格强势，低波动率的股票更受到市场的青睐。从近一个月IC均值来看，依然维持着规模大、流动性低、高盈利的股票表现比较好的态势。近期大盘因子持续表现优异，应继续倾向大盘风格。
过去一周电子、农林牧渔、非银金融、食品饮料以及休闲服务板块涨幅靠前，从因子收益率来看，本期行业动量、低波动率以及行业景气度三个因子收益均为正；整体来看，近期行业整体仍维持动量趋势，波动率因子则呈现低波态势，而行业景气度靠前的行业依旧表现较好。
综上，多因子选股方面我们建议后期继续大盘风格，行业方面动量因子过去1月表现依旧显著，可继续关注前期领涨板块。11月，我们构建的多因子行业配置策略推荐配置食品饮料、商业贸易、医药生物、非银金融与休闲服务行业。截止至11月3日，过去5日收益率为-2.12%，同期中证500指数收益率为-3.07%，录得超额收益率0.96%，过去20日收益率为1.03%，相较于中证500指数录得3.70%的超额收益率。
市场中性策略方面，我们看到用上证50成分股对冲IH合约在近期获得了持续的正收益，一方面是因为IH合约在近期维持升水状态，另一方面是上证50成分股内也出现了一定的分化。
1. 多因子选股策略跟踪
我们基于Barra框架，合成10个风格因子（因子暴露度均按降序排列），对其表现按周频率进行跟踪。
1.1. 风格因子评价指标跟踪
从当期IC值来看，规模、动量以及波动率三个因子表现较好，绝对值依次为22.46%、13.88%、8.30%，风格因子的当期收益率也显示这三个因子表现较好。从当期IC值的正负号来看，除了波动率因子的IC值为负外，其他两个因子IC值均为正，表明规模因子指向大盘，动量风格强势，以及第波动率的股票更受到市场的青睐。从近一个月IC均值来看，依然维持着规模大、流动性低、高盈利的股票表现比较好的态势。近期大盘因子持续表现优异，应继续倾向大盘风格。

1.2. 风格因子累计收益率跟踪
为动态监测各风格因子的轮动特征，我们绘制了各风格因子历史累计收益率的走势图。整体来看，高盈利能力因子近期有所回落，规模因子近两月指向小盘风格，其他因子仍基本延续前期形成的长期趋势，未出现明显的反转或趋势增强现象。

1.3. 基于一致预期的PB-ROE选股模型跟踪
今年以来随着白马蓝筹股的走强，价值选股重新受到投资者的关注，我们基于PB-ROE这一经典框架，加入一致预期指标，构建A股价值选股策略。从本期开始我们对该策略进行跟踪，以观察价值选股策略的有效性是否得以延续。
PB-ROE选股策略过去5日收益率为-3.65%，相较于万得全A指数超额收益率为-1.55%；过去20日收益率为-5.35%，录得超额收益率-5.32%；过去60日收益率为-1.61%，录得超额收益率-6.75%；过去120日收益率为22.16%，录得超额收益率9.70%；过去250日收益率为11.80%，录得超额收益率7.04%。
11月，该选股策略行业分布主要集中在采掘、钢铁、房地产以及化工板块，盈利能力方面，股票组合的预测ROE（%）的平均值为13.08 ，预测净利润增速（%）的平均值为83.30 ；估值方面，股票组合的预测PB的平均值为1.39 ，预测PE的平均值为10.59 。

2. 市场中性策略跟踪
我们将市场中性策略的业绩来源拆分为基差收益与现货组合的alpha收益两部分，并分别对其进行跟踪，以动态监测评估市场中性策略的业绩表现。
2.1. 股指期货升贴水率跟踪
对于三个股指期货的升贴水率，我们采用其各自当月与下月合约的日频升贴水率进行计算，即在当月合约临近交割前5日切换至次月合约，并将计算的升贴水率转化为年化值。这一方法可以较好剔除当月合约临近交割，升贴水率由于时间损耗而基差收窄所造成的对升贴水率影响。此外，为平滑升贴水率对市场中性策略的净值影响，我们进一步对合成后的日频年化升贴水率进行5日平均。
从我们跟踪的三个股指期货的年化升贴水率看，当前IC、IF以及IH三个合约年化贴水率5日均值为-20.40%、-12.44%、-2.30%，20个交易日前的年化贴水率5日移动均值依次为-12.09%、-7.02%、-0.50%，一年前的贴水率依次为-14.65%、-10.36%、-6.95%。近期来看，期货合约均处于贴水状态。

2.2. 现货组合超额收益率跟踪
我们采用目前市场上尚处于运行状态的公募指数增强基金（按照等权重配置），来拟合相对于基准指数的现货组合超额收益率。此外，我们还采用了目前公募市场尚处于运行状态的大数据量化基金的净值数据拟合了一个全市场选股的现货组合（按照等权重配置，另大数据基金基本为满仓操作，一般按照多因子选股框架定期筛选数量固定的个股，因而可以将其作为现货组合的代表），并基于沪深300指数与中证500指数模拟现货组合的超额收益率。
从指数成分股选股效果来看，过去5日上证50指数成分股、沪深300指数成分股以及中证500指数成分股选股的超额收益率依次为：0.19%、-0.10%、-0.14%，过去20日超额收益率依次为：1.51%、-0.08%、0.40%，过去60日超额收益率依次为：3.21%、-0.37%、-0.24%。
从全市场选股效果来看，过去5日全市场选股相较沪深300指数以及中证500指数的超额收益率依次为：-2.22%、0.13%，过去20日超额收益率依次为：-5.27%、1.28%，过去60日超额收益率依次为：-5.10%、-1.06%。

2.3. 市场中性策略收益率跟踪
基于前文构建的股指期货升贴水率以及现货组合超额收益率，再结合股指期货的历史保证金比率，我们模拟了不同对冲标的以及不同现货组合构建方式下的市场中性策略历史净值。
基于上证50指数成分股、沪深300指数成分股以及中证500指数成分股选股并对冲的市场中性策略过去5日收益率分别为：0.14%、-0.21%、-0.33%；过去20日收益率分别为：1.42%、-0.23%、-0.24%，过去60日收益率依次为：3.24%、-0.96%、-1.63%。基于全市场选股，分别采用IF及IC合约对冲的市场中性策略过去5日收益率分别为：-1.91%、-0.13%；过去20日收益率依次为：-4.39%、0.40%，过去60日收益率依次为：-4.73%、-2.22%。

3. 行业配置策略跟踪
我们采用多因子行业配置思路，以申万一级行业指数为标的，采用股价动量、低波动率以及行业景气度三个因子构建了一个行业配置策略组合，于每月第一个交易日更新配置。
3.1. 行业配置因子表现跟踪
过去5日，动量因子多空组合累计收益率为1.10%，低波动率因子多空组合累计收益率0.04%，行业景气度因子多空组合累计收益率为0.86%；过去20日，动量因子多空组合累计收益率为6.03%，低波动率因子多空组合累计收益率5.27%，行业景气度因子多空组合累计收益率为-0.92%；过去60日，动量因子多空组合累计收益率为6.94%，低波动率因子多空组合累计收益率6.75%，行业景气度因子多空组合累计收益率为-2.79%；过去120日，动量因子多空组合累计收益率为18.59%，低波动率因子多空组合累计收益率-0.20%，行业景气度因子多空组合累计收益率为-2.79%；过去250日，动量因子多空组合累计收益率为28.82%，低波动率因子多空组合累计收益率3.72%，行业景气度因子多空组合累计收益率为8.30%。
过去一周电子、农林牧渔、非银金融、食品饮料以及休闲服务板块涨幅靠前，从因子收益率来看，本期收益均为正，动量因子表现最好；整体来看，近期仍维持动量趋势，波动率因子呈现低波态势，行业景气度靠前的行业依旧表现较好。

3.2. 行业配置组合绩效跟踪
过去5日，多因子行业配置策略组合收益率为-2.12%，同期中证500指数收益率为-3.07%，行业配置组合录得0.96%的超额收益率；过去20日，行业配置组合收益率为1.03%，中证500指数收益率为-2.67%，行业配置录得3.70%的超额收益率；过去60日，行业配置组合收益率为10.45%，中证500指数收益率为3.24%，行业配置录得7.21%的超额收益率；过去120日，行业配置组合收益率为25.11%，中证500指数收益率为9.19%，行业配置录得15.91%的超额收益率；过去250日，行业配置组合收益率为19.50%，中证500指数收益率为-1.39%，行业配置录得20.89%的超额收益率。
11月，多因子行业配置策略推荐配置食品饮料、商业贸易、医药生物、非银金融与休闲服务行业。