【兴业定量任瞳团队】期权每日一策（肆拾叁）：波动率“微笑”背后的逻辑

期权因子篇

波动率“微笑”背后的逻辑
在开始本篇的因子介绍之前，我们不妨先回忆期权的波动率微笑这一重要概念。波动率微笑（Volatility Smile）是将期权的执行价格看作自变量，隐含波动率看作因变量所描绘出来的曲线。在实际交易中，因为平值期权的隐含波动率常常较低，深度实值和深度虚值期权的隐含波动率较高，所以绘制出来的曲线呈现两边高，中间低的形态，像是嘴角上扬的“微笑”，故得此名。
在水晶球择时模型中，我们根据波动率微笑曲线的右侧分布构造了衍生指标VI_STRUCT，以描述虚值认购期权的斜率高低。在具体进行计算时，使用多个近月虚值认购期权与平值期权在坐标中的斜率平均值来表示该因子。我们知道虚值期权交易较活跃，当投资者对后市看好时，会更加倾向于买入虚值认购期权以获得未来标的资产上涨的收益，虚值认购期权的波动率将会快速增长，那么此时波动率微笑衍生指标VI_STRUCT的数值也会相应增大。所以指标越大即表明投资者对未来标的价格上涨越具有信心，看涨情绪较浓，市场偏乐观，属于正向指标。
下面我们用一个具体的例子进行说明，若某一交易日50ETF的收盘价为2.50元，那么平值期权的行权价为2.50，下图中的点反映了当日近月全部认购期权的行权价与隐含波动率的关系，虚线是近似的 “波动率微笑”。特别的，每一条红色实线连接的是平值期权与对应行权价的虚值期权，波动率微笑衍生指标等于这些实线的斜率均值，图片直观地反映了因子的计算方式，我们也不难发现，随着认购期权的虚值程度加深，若隐含波动率的变大速度加快，因子值也会随之增大，反映投资者情绪越乐观。

对期权数据持续了三年多的跟踪，我们也在结合市场的实际情况思考因子的合理性，考虑到在计算波动率微笑的衍生指标时，使用的是全部近月虚值认购期权的数据，但是考虑到有时深度虚值期权的成交量很小，市场交易不活跃导致其价格反推得到的隐含波动率数值并不准确，所以根据虚值期权的成交量对VI_STRUCT指标进行了改进。这一改进避免了市场错误定价对水晶球模型的影响，使得整个模型更加合理稳健，不妨称改进后的波动率微笑衍生指标为VI_STRUCT_NEW，波动率微笑衍生指标在改进计算方法后更加合理，长期来看更加符合逻辑。

注：文中报告为公开数据的整理和统计，不构成投资建议。
报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）本报告分析师：
于明明SAC执业证书编号：S0190514100003任瞳SAC执业证书编号：S0190511080001

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