【白糖期权周报】20200906

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■基本面情况：截至 9 月 4 日当周，原糖大幅回调，这主要是因为亚洲需求不持续和美股原油的走弱。郑糖冲高 5225 元/吨后跟随商品快速回调，但很快收复失地。整体处于横盘偏强。
■期权交易情况：截止到 9 月 4 日，本周郑糖期价下跌 0.27%，总持仓量约为 11.2 万张，成交量约为 2 万张。
■情绪指标分析：P/C 成交量比例为 0.79，P/C 持仓量比例为 0.48。
■波动率分析：主力合约平值看涨期权隐含波动率为 13.12%，平值看跌期权隐含波动率为 17.01%，20 天历史波动率为 13.37%，20 天历史波动率在历史 75 分位数的位置，当前波动率偏高。
■策略推荐：推荐卖出 SR101-C-5400，卖出 SR101-P-4500。

期权策略跟踪

■单一期权策略：看涨期权空头和看跌期权空头本周盈利，看涨期权空头盈利较好。
■方向性债务价差：看跌期权熊市价差盈利。
■波动率策略：跨式空头盈利。

市场分析
基本面情况

信息
1. 巴西在 8 月的 21 个工作日出口了 347.4 万吨的食糖，比去年同期增长 118％。据嘉丽高报道，巴西食糖出口宣船速度有所放缓。中南部本周宣船 38 万吨，9 月已经有 240 万吨糖宣船。第三季度中国累计发运和宣船 150 万吨。
2. 巴西 NNE 地区开始新的生产，预计糖产量为 350 万吨。天气对甘蔗生长有利，导致单产增加。预计压榨量为 5600 万吨。制糖比为 48.6%。NNE 糖的主要出口目的地是美国和加拿大。
3. 疫情肆虐，可能令印度开榨推迟。印度甘蔗压榨的延误可能会减慢糖产量，降低全球供应量并支撑糖价。但根据 Czarnikow 报告，印度可能在 20/21 榨季获得 700 万吨糖出口补贴，以减少国内库存。同时将国内最低销售价格从 31 卢比/千克增加至 33 卢比/千克。据测算印度出口需要补贴约106 美元/吨。
4. 欧洲 MARS 表示，预计 20/21 榨季甜菜面积下降 1.6%至 152 万公顷，单产 73.5 吨/公顷。糖产量估计 1730 万吨，同比下降 0.7%。
5. ISO 国际糖业组织预估，20/21 年全球糖将短缺 72.4 万吨。而 19/20 榨季估计为短缺 13.6 万吨。

供需
原糖方面，本周四和周五，美股市场因主要科技股快速下跌而走弱，这令市场神经再次绷紧，恐慌指数 vix 连续攀升。原油走势也一改前期的盘整格局，显示疲态。宏观因素令原糖承压。基本面上，亚洲采购并没有持续，后期宣船量在下降。中国糖协会议透露的信息，令市场担忧中国的进口开放程度不如预期的乐观。这令前期需求走好而带来的乐观情绪一扫而光。供给方面，ISO 国际糖业组织预计 20/21榨季全球糖将短缺 72.4 万吨，供需基本平衡。同时印度疫情严重，泰国甘蔗生长进度偏慢，关注后期印度和泰国开榨是否受到影响。这些都将在下方支撑原糖价格。持仓方面，多空双方持仓变化不大，市场回归观望。但商业空单继续增加，显示巴西糖厂仍在继续对 21/22 榨季和 22/23 榨季食糖进行对冲。郑糖方面，本周现货继续回升 50-110 元/吨，销售较前一周有所降温，但仍处于旺季。前期偏低的基差，吸引贸易商补货。产销数据方面，广西 8 月份单月销糖 57.2 万吨，工业库存 79.3 万吨，同比减少 10.9。云南 8 月份单月销售食糖 28.81 万吨，工业库存 43.16 万吨。目前看来广西和云南工业库存偏低，预估 9 月结转库存继续同比下降，处于 5 年低位。本周进行的中糖协会议透露出“总量平衡，有序进口”的会议精神，在政策面上给予市场信心和支撑。同时目前加工厂继续消化库存，叠加制糖厂偏低库存，市场压力有所减轻。但 3 季度巴西对中国的发运和宣船依然偏大，市场对上方也保持谨慎。后期开始关注甜菜新榨季的开榨情况。

总结
总的来说，原糖基本面上在 11.5-11.7 美分/磅对存在支撑，技术上也出现超卖，但需要警惕宏观因素的变化。郑糖需求处于旺季，短期供应端压力有所缓解。预期短期继续震荡偏强。商品市场不断高位的情况下，也需要关注宏观方面变化。关注 5200 上方能否企稳。周度参考区间 5100-5280 元/吨。市场分析
交易情况

图1：白糖期权日成交量和持仓量的统计

数据来源：Wind 资讯，华融融达期货

图2：白糖期权主力合约持仓量情况

数据来源：Wind 资讯，华融融达期货

图3：白糖期权主力合约成交量情况

数据来源：Wind 资讯，华融融达期货

市场分析
情绪指标分析
P/C比例一般是指认沽期权与认购期权交易量（成交量）的比值，一般可以用P/C 比例衡量市场上多头势力和空头势力的强弱。

图4：白糖期权P/C比例（成交量、持仓量）

数据来源：Wind 资讯，华融融达期货

市场分析
波动率分析

波动率是金融市场中非常重要的一个变量，图5主要是展现出30天历史波动率、主力合约平值认购期权隐含波动率和主力合约平值认沽期权隐含波动率目前的走势。理论上来讲，相同行权价和到期日的认购期权和认沽期权隐含波动率应该相等，而实际交易中往往存在偏差。绝大多数时间认沽期权的隐含波动率要高于认购期权的隐含波动率。说明市场上投资者对认沽期权的需求更加强烈，使得认沽期权的隐含波动率会高于认购。
图5：主力月平值期权波动率走势

数据来源：Wind 资讯，华融融达期货

对于波动率交易来讲，尤为重要的是当前波动率水平在历史水平上的高低，图6展现了当前不同期限波动率的变动区间，7条折线则代表了不同期限的历史波动率的高低情况。30天历史波动率在历史25分位数水平附近。

图6：白糖期权波动率锥

数据来源：Wind 资讯，华信期货

“微笑曲线”即具有相同到期日和标的资产而执行价格不同的期权，其行权价格偏离标的资产价格越远，理论上隐含波动率会越大，呈现出一种被称为“波动率微笑”的现象。

图7：主力合约微笑曲线

数据来源：Wind 资讯，华融融达期货

根据期权权利义务的不同产生出 4 种单一期权策略：认购期权多头（BC）、认沽期权多头（BP）、认购期权空头（SC）、认沽期权空头（SP）。认购期权多头是看多方向性策略，认沽期权多头是看空方向性策略，认购期权空头是看不涨方向性策略，认沽期权空头是看不跌方向性策略。
图8：单一期权策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华融融达期货

期权策略跟踪
牛市熊市价差策略

牛市价差策略是指买入一定行权价格的期权，同时卖出相同到期时间但行权价格较高的同种期权，即认购期权牛市价差策略（BCsc）。熊市价差策略是指买入一定行权价格的期权，同时卖出相同到期时间但行权价格较低的同种期权，即认沽期权熊市价差策略（bpSP）。
策略回测结果如图9，牛市价差策略和熊市价差策略表现较稳定。当市场上涨时，牛市价差策略小幅获利，熊市价差策略小幅亏损；当市场下跌时，牛市价差策略小幅亏损，熊市价差策略小幅获利。
图9：牛熊价差策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华融融达期货

期权策略跟踪
波动率策略

波动率策略包括做多波动率策略和做空波动率策略，常见的波动率策略包括单一期权策略、跨式策略、宽跨式策略、备兑策略等等，而跨式策略基本上对冲掉方向上的风险，是主要的波动率策略。跨式多头策略（BCBP）是买入相同行权价格相同到期时间的认购期权和认沽期权，跨式空头策略（SCSP）是卖出相同行权价格相同到期时间的认购期权和认沽期权。
图10：波动率策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华融融达期货