【白糖期权周报】20200914

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■基本面情况：截至 9 月 11 日当周，亚洲需求不持续和美元升值，令原糖弱势。郑糖快速冲高 5278 元/吨后回调至 5150 元/吨前期多空争夺点。
■期权交易情况：截止到 9 月 11 日，本周郑糖期价下跌 0.12%，总持仓量约为 11.2 万张，成交量约为 1.4 万张。
■情绪指标分析：P/C 成交量比例为 0.31，P/C 持仓量比例为 0.46。
■波动率分析：主力合约平值看涨期权隐含波动率为 13.40%，平值看跌期权隐含波动率为 16.79%，20 天历史波动率为 12.13%，20 天历史波动率在历史 50 分位数的位置，当前波动率偏高。
■策略推荐：推荐卖出 SR101-C-5400，卖出 SR101-P-4500。

期权策略跟踪

■单一期权策略：看涨期权空头和看跌期权空头本周盈利，看涨期权空头盈利较好。
■方向性债务价差：看跌期权熊市价差盈利。
■波动率策略：跨式空头盈利。

市场分析
基本面情况

信息
1. 印度的食糖出口创历史新高。预计 2019/20 年的食糖出口将达到创纪录的 570-580 万吨。
2. 据彭博社报道，欧盟甜菜收获量预计创 5 年新低。目前预计种植面积下降约 2%，而且产量下降至7%，至 1590 万吨。这可能令 20/21 榨季欧盟转为净进口。乌克兰开始了 20/21 榨季。乌克兰国家糖业联合会 Ukrtsukor 表示已经加工了约 1.74 万吨甜菜。预计糖产量最终在 120-130 万吨之间，同比下降 15%。2019/20 年产量为 148 万吨。
3. 巴西 8 月下半月，甘蔗压榨量 4211.3 万吨，同比下降 12.21%。压榨速度下降主要是受到降雨的影响。累计压榨 4.15 亿吨，去年同期 3.998 亿吨。双周产糖 293.3 万吨，同比上涨 16.34%。累计产糖 2589.7 万吨，同比增长 43.76%。制糖比平均为 46.99%。到 9 月 1 日，中南部共有 261 家工厂在运营，与去年同期相同。
4. 根据农业和能源商品风险预测公司 Marcus Weather 估计，到 2020/21 年，全球食糖过剩将达到500 万吨。2020/21 年世界食糖产量估计为 1.876 亿吨。其中印度 3340 万吨，泰国 990 万吨，欧盟 1750 万吨。嘉丽高报告表示，预计 20/21 榨季全球产量将达 1.767 亿吨，上升 1430 万吨，尽管消费有所恢复，，但供需过剩 500 万吨。他们估计欧盟产量达 1700 万吨，印度达 3250 万吨。

供需
原糖方面，宏观市场上，美股市场破位下行，美元走强，原油弱震荡，令原糖承压。基本面上，主要利空在于，亚洲后期采购的不确定性。北半球欧洲甜菜陆续开榨。巴西汽油 9 月开始连续 3 次下降可能降低燃料乙醇竞争力，进而可能导致目前 1.5 美分/磅的原糖-乙醇价差再次向 2 美分/磅扩大而不利于原糖。印度出口补贴将于本月落地。利多方面，拉尼娜天气得到主要国际气象机构确认，对远期作物产生潜在影响，市场给出风险溢价。欧盟和泰国等面临继续减产的风险。印度疫情严重，对后期生产影响不得而知。另外本周公布的巴西中南部生产数据无惊无喜，但是若后期亚太采购难以为继，或有累库的可能。原白价差方面，10-10 合约和 10-12 合约价差维持在 90 美元/吨附近，但远期 3-3 合约价差已经降至 72 美元/吨。因此 4 季度中东和印度等炼厂仍有套利空间，但后期逐步缩窄。持仓方面，宏观的不确定令投机多单离场，商业空单依然高企。郑糖方面，本周现货和期货走势有所分化。现货端将继续保持偏强：现货继续回升为主，贸易商继续补充库存。基差较前期的不到 200 元/吨，走阔至 280 元/吨左右。8 月全国销售数据不错，单月销售 106.42 万吨，目前工业库存约 140 万吨。下周随着部分加工糖厂开始进入检修，日产量有所下降，同时销售保持不错的节奏，因此加工厂继续处于库存去化阶段。期货方面，一方面资金对农产品青睐，令整体农产品继续保持偏强，郑糖得到支撑。但另一方面，虽然 3 季度发船量大且第二批企业备案通过，但许可缓慢备案批复，令进口政策仍然迷雾重重。9 月下旬甜菜陆续开机，也令市场对远期保持谨慎。这从持仓数据上也有所印证。

总结
总的来说，原糖技术上和短期基本面偏弱，但中期看来下方空间不大，但需要警惕宏观的变化。关注伦白糖和原糖 10 月合约交割情况。郑糖在现货端对价格有所支撑，但外盘和国内远期基本面难有明确方向。大概率跟随宏观因素和商品震荡为主。

市场分析
交易情况

图1：白糖期权日成交量和持仓量的统计

数据来源：Wind 资讯，华融融达期货

图2：白糖期权主力合约持仓量情况

数据来源：Wind 资讯，华融融达期货

图3：白糖期权主力合约成交量情况

数据来源：Wind 资讯，华融融达期货

市场分析
情绪指标分析
P/C比例一般是指认沽期权与认购期权交易量（成交量）的比值，一般可以用P/C 比例衡量市场上多头势力和空头势力的强弱。图4：白糖期权P/C比例（成交量、持仓量）

数据来源：Wind 资讯，华融融达期货

市场分析
波动率分析
波动率是金融市场中非常重要的一个变量，图5主要是展现出30天历史波动率、主力合约平值认购期权隐含波动率和主力合约平值认沽期权隐含波动率目前的走势。理论上来讲，相同行权价和到期日的认购期权和认沽期权隐含波动率应该相等，而实际交易中往往存在偏差。绝大多数时间认沽期权的隐含波动率要高于认购期权的隐含波动率。说明市场上投资者对认沽期权的需求更加强烈，使得认沽期权的隐含波动率会高于认购。
图5：主力月平值期权波动率走势

数据来源：Wind 资讯，华融融达期货

对于波动率交易来讲，尤为重要的是当前波动率水平在历史水平上的高低，图6展现了当前不同期限波动率的变动区间，7条折线则代表了不同期限的历史波动率的高低情况。30天历史波动率在历史25分位数水平附近。图6：白糖期权波动率锥

数据来源：Wind 资讯，华信期货

“微笑曲线”即具有相同到期日和标的资产而执行价格不同的期权，其行权价格偏离标的资产价格越远，理论上隐含波动率会越大，呈现出一种被称为“波动率微笑”的现象。图7：主力合约微笑曲线

数据来源：Wind 资讯，华融融达期货

根据期权权利义务的不同产生出 4 种单一期权策略：认购期权多头（BC）、认沽期权多头（BP）、认购期权空头（SC）、认沽期权空头（SP）。认购期权多头是看多方向性策略，认沽期权多头是看空方向性策略，认购期权空头是看不涨方向性策略，认沽期权空头是看不跌方向性策略。
图8：单一期权策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华融融达期货

期权策略跟踪
牛市熊市价差策略
牛市价差策略是指买入一定行权价格的期权，同时卖出相同到期时间但行权价格较高的同种期权，即认购期权牛市价差策略（BCsc）。熊市价差策略是指买入一定行权价格的期权，同时卖出相同到期时间但行权价格较低的同种期权，即认沽期权熊市价差策略（bpSP）。
策略回测结果如图9，牛市价差策略和熊市价差策略表现较稳定。当市场上涨时，牛市价差策略小幅获利，熊市价差策略小幅亏损；当市场下跌时，牛市价差策略小幅亏损，熊市价差策略小幅获利。
图9：牛熊价差策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华融融达期货

期权策略跟踪
波动率策略
波动率策略包括做多波动率策略和做空波动率策略，常见的波动率策略包括单一期权策略、跨式策略、宽跨式策略、备兑策略等等，而跨式策略基本上对冲掉方向上的风险，是主要的波动率策略。跨式多头策略（BCBP）是买入相同行权价格相同到期时间的认购期权和认沽期权，跨式空头策略（SCSP）是卖出相同行权价格相同到期时间的认购期权和认沽期权。
图10：波动率策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华融融达期货