波动率日内交易入门

方正期权实盘大赛期间，为了更好的让大家理解波动率，我们安排了四期波动率数据的专题解读，分别包括“走进波动率的世界”、“认识波动率曲面和波动率锥”、“波动率日内指标及跨式应用”、“波动率偏度指标及应用”。
前两期的内容，大家可以查阅历史文章《走进波动率的世界》、《再探波动率的奥秘——认识波动率曲面和波动率锥》，今天为大家带来的是第三期，如何入门波动率日内交易。

一、波动率交易常用策略
1、（宽）跨式策略
构建方法：同时买入（或卖出）相同标的、相同到期期限、相同行权价、相同数量的认购和认沽合约，称为买入（或卖出）跨式策略。
波动率应用场景：买入跨式一般适用于看多波动率，卖出跨式一般适用于看空波动率。
跨式到期盈亏图：

对于波动率交易一般需要做成delta中性，而平值构建的买入/卖出跨式组合初始就是delta中性的，所以我们经常说平值跨式组合是最简单的波动率交易工具。
宽跨式策略与跨式策略比较类似，主要不同是行权价不同，一般会选取虚值合约构建。
宽跨式到期盈亏图：

2、日历策略
构建方法：卖出近月认购（或认沽）的同时，买入相同标的、相同行权价、相同数量的远月认购（或认沽）合约，称为买入日历策略；买入近月认购（或认沽）的同时，卖出相同标的、相同行权价、相同数量的远月认购（或认沽）合约，称为卖出日历策略。
以买入日历策略为例，一般用于市场波动不大时，利用近月合约相对于远月时间价值衰减快，赚时间价值变化之差，当然在选择合约时要规避掉临近到期的情况。而在波动率交易当中，该策略也常用于不同月份的波动率相对变化交易，如近月与远月波动率之差过高，可以通过买入日历策略，在波动率之差回归时获利。
买入日历策略到期盈亏图：

二、期限辨析：近月VS远月
上期文章中，给大家聊过一个问题：临近到期日，当月合约的隐含波动率上涨明显，是不是卖出当月合约赚取波动率收益的好机会？
其实答案是否定的，因为波动率交易较少使用临近到期的合约。原因在于，一方面观察波动率锥图形我们看到临近到期合约隐含波动率大涨大跌的幅度可能是很大的，另一方面随着临近到期合约的vega已经变得很小了，此时即使波动率出现回归大幅回落，通过波动率赚到的钱也很少；再有就是临近到期平值附近合约的gamma值会变高，一旦出现方向做对了那么合约价格可能会出现暴涨，也就是大家常说的末日轮行情，为了赚波动率回归的小钱而冒遇上极端行情大亏的风险是得不偿失的。

我们结合之前讲过的波动率锥图形，再跟大家多聊下。左边红圈我们俗称gamma区，右边红圈我们俗称vega区。在gamma区离合约到期比较近，vega较小，此时如果波动率下跌，带来合约价格的下跌常常有限，反而会因为gamma的影响而出现价格上涨导致亏损；而在vega区，离合约到期较远，此时vega较大，gamma影响有限，如果出现波动率大跌，则此时合约价格常常会随之下跌。
所以我们常说，交易波动率一般交易距离到期日大于10天的，如果临近到期那么可以考虑选择相对远一点的合约来交易。

三、专项数据展示
1、平值波动率差值日内走势

上图展示的是平值波动率差值日内走势，根据标的昨日收盘价确定的平值合约，其日内隐含波动率与昨日收盘隐含波动率差值的日内走势。其中，横轴为时间，纵轴为波动率差值。不同颜色展示四个不同到期期限的情况。
2、平值跨式权利金差值日内走势

上图展示的是平值跨式权利金差值日内走势，根据标的昨日收盘价确定的平值合约，当日跨式组合的权利金之和较昨日收盘权利金之和的差值的日内走势。其中，横轴为时间，纵轴为权利金和的差值。不同颜色展示四个不同到期期限的情况。

四、波动率日内交易方法
（1）判断波动率的趋势
常见我们在判断波动率时，会重点参考：
波动率均值回归——前期介绍波动率的特征时，跟大家提到过这个特性，即长期来看，在一个给定的市场，波动率不可能长期保持在极端的水平，而是会回归到一个相对稳定的均值水平。基于波动率均值回归，如果波动率过高则适合做空波动率，如果波动率过低适合做多波动率。
波动率聚集效应——只提低买高卖，容易让大家误解，因为实践中波动率存在聚集效应，波动率很多时候走高或走低偏离均衡水平达到一定程度，并不会马上发生回归，而是持续一段时间后逐渐回归。因为过低情况可能持续，如果看到低就买入，很可能会持有一段时间波动率都没变化，反而因为时间价值的流逝而产生额外损失，所以一般做多波动率，应选择在波动率变高之前去买入做多，而不是波动率太低就直接买入做多。
隐含波动率VS跨式组合权利金之和——前面给大家辨析过vega、gamma对波动率交易的影响，实际交易中只看隐含波动率容易忽略掉合约临近到期的影响，所以我们也给大家提供了跨式组合权利金之和的图形，一方面不会忽略掉合约到期的影响，另一方面也更直观、贴近实际交易。
（2）标的方向风险评估
因为波动率交易一般采取delta中性，标的方向如果出现大幅波动，很可能带来波动率外的损失，所以需要评估下标的方向风险。
常见我们在判断波动率时，会特别关注：是否连涨连跌形成趋势、重要压力支撑位有无触及、可能突破；是否存在其他可能引发暴涨暴跌的事件。
（3）波动率结构参考
波动率交易虽然较标的方向判断相对容易，但实际中仍存在看错的情况。为了提高胜率、避免无谓的错误，我们会参考下当时的波动率结构情况，即前面两期给大家介绍的专项数据（见下图），通过看下近期波动率走势、当前所处分位数、波动率所处位置等，综合分析辅助判断。

（4）交易+纪律执行
我们发现的交易机会，一般根据期限可以划分为：单一月份的交易、跨月份的交易。
其中单一月份交易，即判断当月、下月、下季、隔季这几个期限的波动率会涨或者会跌，此时可以使用前文提到的跨式组合来做多或者做空波动率，上涨买入跨式，下跌卖出跨式，等波动率回归时平仓了结即可。
跨月份交易，即判断当月和下月、下月和下季……不同期限波动率之间存在相对过高或过低的情形，此时可以采取卖出过高+买入过低的策略方式来实现，常用的策略是我们前文提到的日历策略或者日历+跨式策略。此时要特别注意下不同月份的vega不同，因波动率高低带来的期权价格影响不同，要结合下实际合约的权利金之差辅助判断。
当然了，在实际交易中，我们要时刻注意纪律执行，包括仓位管理、对冲/转仓、止盈止损等等。像我们之前提供的期权基本款二“复仇者”，仓位控制是2万元对应1组卖出跨式，而实际交易中如果获胜把握小时，可以考虑仓位降低，比如波动率处于历史低位时还要进行波动率做空交易，则可适当轻仓交易，防止出现波动率突然大涨导致的损失。另外波动率交易常常要求中性，但实际随着标的价格变动，偏离原先价格，持仓可能变得不再中性，此时要考虑及时对冲或换仓，避免波动率之外的方向曝险。

五、应用举例
以2020年7月3日为例：

当天10点前后，我们观察到日内隐含波动率及跨式权利金之和出现快速飙升，当月合约隐含波动率比昨日上升近5%，当月跨式权利金之和比昨日上升300多元，随后出现回调，图形上出现了较为突兀的尖点，此时我们可以考虑做空波动率。

结合波动率分位数和波动率结构，我们看到当前隐含波动率位于75分位以上，特别是近月合约在波动率图形中也处于高分位数，有一定的安全边界。但需要注意临近半年高点附近，如果突破成功可能出现波动率持续向上，此时要当心相应风险，通过降低仓位、不隔夜持仓等方式降低风险，并注意标的价格实时走势。
实际交易中，我们发现10点左右卖出平值跨式后，到11点附近，权利金之和已下降近300元，此时由于波动率己接近前日收盘水平,可以及时平仓了结，以2万元一组获利200元计，本次交易收益率为1%，对于波动率日内交易而言已是相当可观。此外通过不同月份之间合约进行日历+跨式交易，也有较好的机会，在此就不赘述了。
像7月3日这样的交易机会，其实在很多日子里也能看到，特别是开盘到10点左右，这个时间段可以重点关注下，因为观察到波动率极端变化的次数不少。我们简单来聊下。根据交易所及期权经营机构的风控要求，一般投资者的盘中风险度不能高过盘中即时平仓线，前一日盘后风险度超过盘后强平线的投资者也会被要求在次日10点前降低风险度，否则会触发强行平仓。当行情开盘出现大涨大跌时，卖方风险度快速拉升，需要及时补足保证金或自行减仓，有时可能还会触发强行平仓，此时容易出现短时大量卖方平仓单，导致买卖供需关系失衡，引发合约价格高企，体现在波动率上就是波动率快速上涨，所以对波动率日内交易感兴趣的投资者可以多关注下这类机会。
其实市场上进行波动率日内交易的方法还有很多，今天给大家带来的是入门内容，希望上述的讲解能让大家对波动率日内交易有些了解。下周我们还将带来专项数据第四期“偏度交易”的内容，欢迎大家持续关注。

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关于作者

岳树帅，现任方正证券交运期部副总裁（VP），南开大学经济学硕士，首届上交所全国期权十佳讲师，证券从业9年，长期致力于期权投资研究与业务推广，拥有丰富的期权理论知识和授课经验，与台湾期权专家徐华康合著《期权基本款：人人可用的期权专业知识和操作手法》。