首创期货：豆粕期权上的单卖策略

　　豆粕期权操作策略：
　　操作：卖出M2101-P-3100
　　操作区间：[32，38]
　　止盈区间：[10，20]
　　止损区间：[80，85]
　　1、豆粕基本面分析
　　10月USDA数据给出2.9亿蒲式耳的超级利好，叠加中国积极采买美豆，美豆和连粕价格持续走高。未来连粕仍以上涨趋势为主，但究其上方高度，我们需要抛除已经消化的利好影响，着眼当前，目前掣肘豆粕高度的因素主要不确定性在拉尼娜天气影响下巴西大豆种植延迟对产量的影响和中国实际购买超预期的潜在可能。
　　1.1 新月份USDA调整空间不大，美豆产量下降或不及预期
　　9月USDA下调单产预期，从53.3蒲式耳/英亩下调至51.9蒲式耳/英亩，由于单产调低带来产量回落，期末库存相应由6.1亿调降至4.6亿蒲式耳，但未对种植面积和出口做出调整。10月USDA在9月报告基础上，继续进一步对种植面积做出修正，由8380万英亩下调至8310万英亩，出口由2125万吨上调至2200万吨，美豆新季库存超预期下调至2.9亿蒲式耳。截至10月13日当周，美豆落叶率93%，前值85%，去年85%，五年均值90%；收割进度61%，前值38%，去年26%，五年均值42%；优良率63%，上周64%。新作美豆上市较快，但上市压力被低库存消化吸收，美豆突破1000美分/蒲式耳。
　　图1 豆粕指数走势

　　数据来源：WIND、首创期货研究院
　　复盘下9月和10月USDA报告利好情绪对盘面的带动效应，9月USDA报告发布后两个交易日连粕上涨5.35%，10月USDA报告发布后两个交易日连粕上涨3.15%，利好被盘面充分吸收反应。从下调单产到种植面积，上调出口数据，USDA报告一直在为多头发声，无论是美豆种植季的天气炒作，亦或是两国贸易协定点燃美豆出口热情，2.9亿蒲式耳的低库存确实给美豆大行情带来了可能性。关于新一月的USDA报告是否还有修正空间。相同数据下，非生长期美豆的单产或种植面积的修正比生长期对盘面影响较弱，我们认为，主流区间认定的51.6蒲式耳/英亩的小幅修正是可以期待的，但较51.9蒲式耳/英亩变动不大，种植面积的调整对多头来说冲击力也不会像9/10月这么强，压榨和出口是比较有看头的点。中国目前基本把今年的美豆需求数量购买完毕，在剩余2个多月时间里，留给中国买方的发挥余地不大。综合来说，多头趋势不变，但上方空间有限。
　　1.2 榨利
　　美豆突破1000美分/蒲式耳，由于汇率原因，连粕上涨幅度小于美豆，进口成本的增加导致榨利下降，美湾、美西榨利-180元/吨左右，盘面套保压力较弱，给连粕上涨扫清部分阻力。
　　1.3 拉尼娜影响南美大豆种植进度，但产量不宜过度悲观
　　NOAA显示有75%的概率拉尼娜会持续到今年冬季，NINO.3.4指数连续低于0.5摄氏度。拉尼娜现象带来的干旱少雨会抑制南美大豆的种植进度。目前巴西大豆种植速度低于往年同期，但种植面积新增110-150万公顷，1.33亿吨的巴西豆能容许拉尼娜天气带来700万吨的产量削减，延迟播种或会导致南美大豆上市推迟，变相给予美豆更大出口窗口期。10月中旬巴西中部地区有降水天气，豆农加快种植进程，考虑到大豆价格的充分吸引力，巴西豆农增加投入以获得更高单产，拉尼娜对南美产量的影响不会一蹴而就，叠加700万吨可削减量，拉尼娜对南美产量降低的影响或不及预期，美豆上方天花板不宜看的过高。
　　图2 NINO.3.4指数

　　数据来源：Weatherzone、首创期货研究院
　　1.4 国内豆粕库存压力不大，补库热情仍存，生猪产能未完全释放
　　10月第一周沿海大豆库存上涨26.74万吨至596.35万吨，因双节压榨量下降至138.75万吨，沿海豆粕库存下降至93.96万吨，环比调减2.13万吨，油厂豆粕库存压力有所缓解，但仍处于历史较高水平，下周压榨量恢复，预计增至204万吨，下下周为212万吨。未执行合同处于5年较高水平，表明终端需求仍比较乐观。节日过后补库热情高涨，豆粕结转库存压力不大，豆粕易涨难跌。
　　图3 沿海大豆结转库存周度趋势图

　　数据来源：天下粮仓、首创期货研究院
　　图4 沿海豆粕结转库存周度趋势图

　　数据来源：天下粮仓、首创期货研究院
　　图5 沿海豆粕未执行合同周度趋势图

　　数据来源：天下粮仓、首创期货研究院
　　6月能繁母猪存栏实现同比增长，7月生猪存栏实现环比增长。2020年以来，生猪养殖主体数量增长迅速，新注册养猪企业量同比增加150%，预计会在今年年底或2021年投产，释放约4500万头生猪新增出栏量，届时豆粕需求更上一个台阶。但目前来看，产能未得到完全释放，豆粕需求难言完全走上新的台阶。豆粕价格高位盘整为主。
　　2、策略概述
　　考虑主力合约M2101对应期权。由于我们认为豆粕将在一段时间内维持3000-3400之间高位盘整，基本面支撑下，长期有望继续上涨。所以，卖出远期的看跌合约比较合适。具体到合约上，选择卖出M2101-P-3100，M2101在14日的收盘价为3233元/吨，按照20%保证金估算，卖出一手M2101-P-3100，约需要保证金6400元。操作中，需要注意控制保证金不超过期权板块分配金额的60%。
　　3、风险及止损提示
　　该卖出策略面临较大的标的期货单边下跌风险，短期进入盘整以后，价格可能会低于3100的行权价，造成亏损。当价格跌到3050以下时，需要手中头寸进行相应平仓操作。如果价格未跌破3100，可以继续持有。
　　首创期货1队