PTA 波动率年内难上升

　　来源：期货日报
　　从PTA中长期的“驱动类”和“估值类”指标推测，PTA的HV30和IV大概率将长期保持在低位区间振荡。
　　从统计角度看，PTA历史波动率变化区间较窄，升波往往伴随价格下跌和成交放量
　　一般而言，资产波动率通常有以下几种统计特征：一是均值回复性。波动率波动呈现区间振荡。二是聚集性。大波动后常见大波动，小波动后常见小波动。三是和收益率呈负相关性。四是和成交量呈正相关性。对PTA上市以来的30日历史波动率HV30进行统计分析后，发现其同样具有以上几个特征。
　　就均值回归性而言，HV30的25%、50%、75%分位数分别为13.79%、18.66%和23.64%，也即HV30有50%的情况处在13.79%—23.64%。以布伦特原油作为对比，布伦特原油的HV30的25%、50%、75%分位数分别在19.98%、27.30%和36.90%。可以发现，PTA的HV30的波动区间明显偏窄。
　　在3000多个样本中，PTA日收益率与HV30变化值具有-0.3以下的弱负相关情况约占20%，具有0.3以上的弱正相关情况占16%。显示下跌情况下，更容易出现HV30上升。
　　而对成交量变化值和HV30变化值进行相关分析，约有1/3的样本显示两者具有0.3以上的弱相关，而具有弱负相关的样本数所占比例不足1/10。也即成交放量更容易带来HV30的上升。
　　成本端及供需变化均会引发HV30波动，而低波动常出现在估值磨底期
　　通常对标的资产的影响因素可以分为两大类：“估值类”和“驱动类”。而“驱动类”又可分为“成本类”和“供需变化类”。
　　首先看“估值类”因素。由于PTA产业链相对简明，仅有石油化工一条路线，因此可选取“PTA/原油”，作为综合反映“原油—石脑油—PX—PTA”产业链毛利的估值指标。
　　由下图可以简单明了看出HV30的低点大部分落在PTA/原油的低位区，其中以2020年至今、2016—2018年、2013—2014年较为明显。考察这几段时间可以发现，PTA均处于投产、扩产周期，供过于求明显，价格难以大幅上涨，而行业利润压缩后，PTA价格又因为装置负荷相对易调而难以大幅下跌，于是导致PTA价格窄幅振荡，波动率维持低位。

　　图为PTA/原油的比价和HV30的对应情况
　　其次看“驱动类”因素。以布伦特原油的波动率变化和PTA库存变化作为指标，可以看到布伦特原油的HV30变化值和PTA的HV30变化值有较强的正相关，PTA库存变化对PTA的HV30相对不明显，同时存在一定滞后性，库存明显走低一段时间后，PTA的HV30才有所走高。

　　图为PTA库存、布伦特原油HV30和PTAHV30的对应情况
　　PTA期权的IV和HV30走势基本一致，从未来估值、“驱动类”指标看，IV大概率维持在低位区间
　　从年初至今的PTA期权运行情况来看，PTA隐含波动率IV和HV走势基本一致，IV在春节前维持19%附近波动，春节后短暂跳升至33%，之后快速收敛。在4月OPEC+减产取消后，PTA期权的IV随原油波动率上升至最高50%，而后保持下降趋势，特别是在6—7月，PTA的IV长期维持在19%附近振荡，和股票ETF跳升并保持宽幅振荡的IV形成鲜明对比。
　　从供需端而言，近期虹港150万吨、台化兴业120万吨、福海创450万吨PTA装置相继恢复，月底还有扬子和三房巷等装置重启，虽然9月初有220万吨装置检修以及其他装置潜在轮检，但10月开始市场即面临新凤鸣220万吨、福建百宏250万吨等新装置投放。在目前聚酯负荷基本满开，需求进一步提升空间有限的情况下，年内PTA库存大概率保持缓涨格局，对应PTA估值难有抬升。

　　图为PTA2101合约日线
　　从成本端而言，尽管近期OPEC消息人士表示7月OPEC实际减产率在95%—97%，且EIA数据显示美国近期页岩油产量继续下滑，油价偏暖运行，但目前各国成品油消费同比改善有限，且后期也面临美国炼厂检修、美国大选等不确定性因素，因此年内出现大幅波动的可能性也较低。