期权策略全天候 | 短期风险释放波动率整体下降

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策略要点

本周A股延续上周的反弹态势，各大股指全线强势反弹。虽然周二特朗普政府增加贸易制裁规模至2000亿，贸易战的升级的原因，A股周三因应跳空低开，但次日再次大幅拉升。目前避险情绪释放后，市场呈现超跌反弹态势，但受贸易战扰动引致风险溢价上升的逻辑短期内不会改变，因此不宜认为反弹行情就此展开。随着A股止跌反弹，避险情绪有所消减，隐含波动率有所下降。目前国内A股市场基本面形势尚未好转，虽然50ETF反弹力度较大，短期难以言底。就目前的经济情况而言，即使A股市场能够企稳，后期也处于震荡偏空的状态，卖出的看涨期权基本可以确认能持有到期。买入的看跌期权尚处于虚值，但在执行价附近，剩余不足10个交易日，到期实值可能性仍然较大，建议继续持有，或在下一次调整后逢低平仓。

本周豆粕期货价格走出了缓慢下跌的态势。周二特朗普政府增加贸易制裁规模至2000亿，这将代表着贸易战的升级。豆粕期货价格未因为贸易战升级而上行，说明目前市场上的投资者都在静观其变。按照28%的进口美豆来计算，目前国内豆粕价格被严重低估，此后豆粕还是处于易涨难跌的状态，豆粕期货的回调空间有限。如无新的利多消息，卖出的看涨期权可以继续持有。短期内不确定因素较多，且根据前文所述，目前市场处于易涨难跌的状态，买入的看涨期权建议继续持有，在最后交易日前仍有机会实值。

本周SR809延续上周的羸弱走势，连续下跌3个交易日，随后在4800附近震荡，整体弱于外盘。糖近期的下跌行情相较而言跌幅过大，糖价的绝对水平已经被低估，若无新的政策性影响，或将阶段性见底，但难言反弹。在近期暴跌行情下，白糖恐慌情绪将期权的隐含波动率进一步推升至17%附近。同时卖出的SR809C5500和SR809C5400，以及如果上周根据策略周报建议卖出的SR809C5200均基本可以确定能稳定地收获所有权利金。目前白糖期权隐含波动率居高不下，甚至这周有进一步拉升，对新建仓的卖出期权有利如还有剩余资金，建议可以进一步卖出SR809C5000，以收获更多的权利金。由于目前白糖基本面尚未改善，反弹难以持续突破5000，故卖出5000以上的看涨期权是相对高胜率的。若基本面有进一步改善，或白糖反弹力度较大，可以适当回补SR809期货多头头寸，构成部分备兑看涨的策略组合。

本周A股延续上周的反弹态势，各大股指全线强势反弹。虽然周二特朗普政府增加贸易制裁规模至2000亿，贸易战的升级的原因，A股周三因应跳空低开，但次日再次大幅拉升。

近日国内外市场风险偏好有所回升。国内方面，投资者参与度有所回升，周四量能突破近一个月的高点，沪深两市超过3300只个股上涨。本周A股交易量有所回升。海外方面，市场避险情绪有所缓和，股市普涨。

目前避险情绪释放后，市场呈现超跌反弹态势，但受贸易战扰动引致风险溢价上升的逻辑短期内不会改变，因此不宜认为反弹行情就此展开。市场底部的确认以及反弹行情的开启，仍然需要等待两个条件，一是上市公司盈利再次向上，但在内忧外患仍存在的目前，这一点暂时未看到确定性的改善。二是流动性环境进一步宽松，虽然目前市场流动性相对充裕，资金利率保持平稳，但仍需关注月底召开的中央政治局会议释放何种信号。

近期市场波动率大幅上升，50ETF日振幅较大。但随着A股止跌反弹，避险情绪有所消减，隐含波动率有所下降，低于50ETF的单月已实现波动率，可见市场情绪已经开始平复。同时隐含波动率水平的回落也给买入的看跌期权带来了额外的损失。

本周50ETF相对大盘而言涨幅较大，可见投资者还是比较看好价值股。此前根据基本面判断出短期的下跌风险，将所持头寸调整为卖出看涨期权同时买入看跌期权的delta为负的期权组合，在本周的反弹行情下有所亏损，买入的看跌期权再次回到虚值的状态。

然而如前文所述，目前国内A股市场基本面形势尚未好转，虽然50ETF反弹力度较大，短期难以言底。就目前的经济情况而言，即使A股市场能够企稳，后期也处于震荡偏空的状态，卖出的看涨期权基本可以确认能持有到期，收获所有的权利金。买入的看跌期权尚处于虚值，但在执行价附近，剩余不足10个交易日，到期实值可能性仍然较大，同时时间价值相对签证利润而言较小，建议继续持有，或在下一次调整后逢低平仓。

更多详情，请参照《2018年第[17]号滚动买入50etf备兑看涨策略》及其跟踪报告。

豆粕策略跟踪

数据来源：wind，广发期货发展研究中心

本周豆粕期货价格走出了缓慢下跌的态势。周二特朗普政府增加贸易制裁规模至2000亿，这将代表着贸易战的升级。特朗普政府的新增关税将有6周公众核查时间，并将在9月初实施，对目前的豆粕基本面影响不大。此外美国参议院周三晚些时候对特朗普政府担忧进行投票，这可能是一个引导未来重回谈判的信号。豆粕期货价格未因为贸易战升级而上行，说明目前市场上的投资者都在静观其变。

周四中国由于中美贸易战下调了预测的18/19大豆进口量至9385万吨，对比当下作物年的9600万吨，以及USDA预测的1.03亿吨。中国降低进口步伐的原因是对美国大豆施加的25%关税以及大量的廉价饲料谷物，如本地的玉米和小麦，的供给。中国也降低了自己对18/19的大豆消费需求预测2%至1.09亿吨。市场普遍认为由于中国会利用所收关税补偿受影响的企业，故本国的大豆/豆粕需求应该不会受到影响。

美国中部天气预测显示未来10天行耕作物优良率会较好，存在的不确定因素为7月下旬和8月是否会有极端炎热气候回归。丰产预期加上贸易战的影响，将对美豆价格持续压制。

尽管政策面是当前豆类市场的主要影响因素，但实际交易中无法提前预判甚至跟踪政策的走向，因此结合期权交易的特性来把控风险暴露很有必要。

按照28%的进口美豆来计算，目前国内豆粕价格被严重低估，此后豆粕还是处于易涨难跌的状态。豆粕期货的回调空间有限，由于目前建议持有的策略组合整体看多，受本周豆粕缓慢下跌影响，策略组合获利回吐，但卖出的看涨期权仍有所盈利。

本周随着豆粕价格投机性进一步下降，投资者普遍对贸易战冲击选择观望的态度，随着风险事件的释放，豆粕期货的波动率以及期权的隐含波动率都大幅下降，隐含波动率重回五月份水平，这对期权的卖出方有利。本周豆粕缓慢下跌，如无新的利多消息，卖出的看涨期权可以继续持有。短期内不确定因素较多，且根据前文所述，目前市场处于易涨难跌的状态，买入的看涨期权建议继续持有，在最后交易日前仍有机会实值。

更多详情，请参照《2018年第[14]号基于五一长假贸易战或升级的豆粕期权交易策略》及其跟踪报告。

白糖策略跟踪

数据来源：wind，广发期货发展研究中心

本周SR809延续上周的羸弱走势，连续下跌3个交易日，期价跌至最低价4772元/吨，随后在4800附近震荡，整体弱于外盘。糖价在熊市周期年平均下跌幅度约为1000元/吨，近期的下跌行情相较而言跌幅过大，糖价的绝对水平已经被低估，若无新的政策性影响，或将阶段性见底，但难言反弹。

糖价近期破位下跌主要因为今年市场供应充裕，无论是期货市场的甜菜糖仓单还是糖库存都较多。6月糖价快速下跌，糖厂大幅降价促进销售，然而截至6月底，广西工业库存同比增加64万吨，云南产量工业库存持平。目前产业链库存压力基本聚集在广西的糖厂，在市场供求关系总体宽松的背景下，产业链中下游鲜有大量补库的情形，此轮糖厂降价促销未能实质性地解决库存问题。在最近的这次降价期，基差反而是上升的，这说明糖厂是被动下调价格，关键原因还是市场供应宽松造成的。

国内糖价下跌的另一个主要原因是巨大的国内外价差。由于印度和泰国的超预期增产，使得国际糖价全面下跌，导致此前国内糖价失去进口成本的支撑。然而印度政府已经推出了临时存储计划，同时泰国也致力于生产更多的生物燃料，国内期货价格已经基本接近原糖价格推导出的糖进口成本价，国内外糖价继续下跌的空间不大。另外糖协在昆明糖会上也明确表示建议暂停国储糖出库，市场预期处好转，这些都有利于糖价的企稳。

此外值得关注的是，市场传言甘蔗种植将进行直补，这将造成糖生产成本断崖式下跌500—1000元/吨，但由于市场价格大幅下跌迫使甘蔗收购价格下调，直补恐怕难以落实。

在近期暴跌行情下，白糖恐慌情绪将期权的隐含波动率进一步推升至17%附近，处于今年的高点。与之相反的是，白糖期货一直处于单边行情，多空分歧不大，日振幅不大。同时卖出的SR809C5500和SR809C5400，以及如果上周根据策略周报建议卖出的SR809C5200均基本可以确定能稳定地收获所有权利金。目前白糖期权隐含波动率居高不下，甚至这周有进一步拉升，对新建仓的卖出期权有利如还有剩余资金，建议可以进一步卖出SR809C5000，以收获更多的权利金。由于目前白糖基本面尚未改善，反弹难以持续突破5000，故卖出5000以上的看涨期权是相对高胜率的。若基本面有进一步改善，或白糖反弹力度较大，可以适当回补SR809期货多头头寸，构成部分备兑看涨的策略组合。

更多详情，请参照《2018年第[18]号构建白糖做多sr809、卖出期权的组合策略》及其跟踪报告。

策略净值展示

数据来源：wind，广发期货发展研究中心

策略报告方面，过去一周50ETF的反弹行情对整体delta为负策略组合不利，在反弹行情中获利回吐；豆粕策略同样因豆粕价格缓慢下跌而获利回吐；白糖策略持续盈利；整体策略净值在高波动的行情下仍然维持平稳同时有所收益，后续可以期待捕捉到行情后的收益。

量化期权策略组合方面，过去一周由于风险事件的释放，市场整体波动率有所下降，对卖权为主的策略组合有利。同时随着豆粕窄幅波动，delta端波动操作有一定收益。同时策略风控严谨，目前净值波动幅度不大。

（商品期货期权的结算价由平均化的隐含波动率计算所得，实际上和期权各自实际盈亏差异较大。策略报告的回测提供的为以收盘价计算的收益净值；量化期权策略模拟净值提供结算价计算以及收盘价计算的收益净值。）

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团队介绍：
张逸星，现任广发期货发展研究中心期权研究员，香港城市大学金融工程硕士。多年量化产品管理经验，实战经验丰富，交易研究覆盖股票、期货、期权等多个市场，擅长结合机器学习方法进行数据挖掘与研究分析。

蔡志成，现任广发期货发展研究中心期权研究员，杭州电子科技大学经济学院统计学硕士。擅长量化策略及品种研究，曾参与管理多个资管计划，多次接受电台媒体采访交流。

陈俊州，现任广发期货发展研究中心期权研究员，西南财经大学金融硕士。具备扎实的数理金融基础，主要从事场内期权投研工作，结合量化基本面进行策略与交易的融合。

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