期权策略半年报：内外因素交织风险事件频发

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vix.shtml" target="_blank" class="relatedlink">50ETF期权回顾及展望
50ETF近期走势

50ETF波动率走势

50ETF波动率锥

50ETF期权日成交量

数据来源：wind，广发期货发展研究中心

如上图所示，50ETF 踏入2018年随即迅猛上涨，冲破去年12月的震荡区间，延续去年整体的上涨趋势，一度拉升至3.2。由于过去一年A股整体为慢牛趋势，投资普遍对后市持乐观态度，所以这段时间50ETF无论历史波动率还是隐含波动率都相对平稳。

随后2018年2月5日至2月9日的国际性金融资产价格暴跌对全球投资者而言无疑是一场噩梦。在这短短的一周内，50ETF暴跌将近10%，双双创下2016年1月初“熔断”以来的最大单周跌幅。与此同时，道琼斯指数一周之内曾两次重挫超过1000点，国内外金融市场的恐慌推动隐含波动率的暴涨，让买入VIX相关产品的市场波动率的看多者收益颇丰。国内50ETF期权隐含波动率也一度拉升至35%。为捕捉这样的“黑天鹅”事件，我司推出《运用期权策略应对金融市场“黑天鹅”事件》的专题报告，介绍了定投虚值期权，以求获得尾部风险事件发生时候的丰厚收益的策略。

此后，A股频频受到风险事件影响而持续下跌，50ETF跌破2.4。整体而言，上半年影响A股走势的主要逻辑在于国内外风险事件密集爆破。这导致50ETF历史波动率和隐含波动率都居高不下，基本维持在20%之上。

考虑到较前期高点已大幅回落，接下来价值股预计偏强，我司提出滚动构建备兑看涨期权策略组合的建议。进入6月，国内股市在国内外因素的推动下，A股突破前期震荡区间，再度大幅下跌。可以观察到近期50ETF的波动率有所上升，达到历史高位。鉴于国内外风险隐患较多，且已经走出下跌趋势的技术形态，我司建议平掉持有的50ETF头寸，并买入看跌期权，以捕捉A股常见的“快熊”走势的收益，在近期的行情里收获颇丰。

作为国内最早推出的场内期权，50ETF期权的交易情况稳定，日均成交量、日均持仓量均超过百万张，遥遥领先于其他的场内期权品种。

目前宏观经济下行压力仍较大，无风险利率刺激的有效性逐步减弱，中美贸易争端等风险因素尚未释放，这些都会制约50指数的上行空间。预计2018年下半年上证50指数整体弱势运行，但随着政策微调和市场风险偏好的回升，或存在阶段性行情。

50ETF期权策略展望

1、在50ETF弱势运行的前提下，可采取月滚动卖出虚值看涨期权收获权利金。

2、由于下半年或存在不确定风险事件对A股造成冲击，暴跌或时常出现，亦可择机买入看跌期权进行赌博性投机。

3、阶段性行情反弹可采取牛市价差和备兑看涨期权组合。

豆粕期权回顾及展望
豆粕近期走势

豆粕波动率走势

豆粕波动率锥

豆粕期权日成交量

数据来源：wind，广发期货发展研究中心

对于2018年的豆粕而言，年初的走势是相当平缓的。虽然巴西大豆丰产，但阿根廷大豆减产预期非常强烈，供应端问题吸引了大量资金关注。CBOT大豆在中国农历新年期间明显上涨，国内豆粕主力合约春节后开盘跳空高开，并一路走高。可以注意到豆粕期权的成交也因应活跃起来，同时伴随着豆粕期货波动率的上涨，豆粕期权的隐含波动率也稳步上升，但无明显的风险溢价。

3月份开始，中美贸易战逐步升温。面对美国对中国商品进行301调查并表示要加征关税，中国进行强硬反制。贸易战在清明节假期前一天升级，中国宣布若美国征税，将对进口美国的大豆、飞机等加征25%的关税。此举将直接提升中国进口大豆成本，从而刺激豆粕期货受此进一步走强。受此刺激，豆粕期权的隐含波动率一度拉升至约27.5%，同时可以注意到豆粕期权的日均成交量放大，从侧面反映出许多投资者已经开始利用期权工具来应对风险事件的发生。

清明节涨停开盘最高达到3400以上，但此后形势峰回路转，中美双方进行贸易对话，张弩拔剑的气氛有所缓解，并最终在5月下旬签订贸易战告一段落的联合声明，这对国内豆粕造成严重打压。此前中国采购的大豆过剩，同时养殖行业全面亏损，豆粕需求萎靡，豆粕期货价格一度下跌至2900附近，风险事件的释放也导致豆粕期权隐含波动率的回落。在此期间，我司也提出了构建期权比例价差组合策略的建议，并精准地在豆粕低位反弹时建议豆粕期货多仓入场，成功抓住反弹。

令国内外投资者大跌眼镜的是特朗普很快就撕毁了华盛顿中美联合公报，宣布关税措施将会继续执行，贸易战战火再起。端午节后，豆粕期货跳空高开，虽高开高走，但临近关税措施正式实行的日子，中美仍没有再次进行何谈。贸易战持续的预期将豆粕期货价格推高，同时拉升豆粕期权的隐含波动率。根据我司建议构建的期权组合策略在这段时间持续盈利，建议买入的看涨期权也实现实值。

自中美贸易战开打以来，国内豆粕行情可谓波澜壮阔，波动率攀升，行情波动剧烈，资金参与热情高涨。对于2018年下半年豆粕行情的看法，我们认为目前市场焦点仍旧落在中美贸易争端，资金炒作点由传统的产业逻辑聚焦到事件逻辑。此外，大豆进口结构是否调整亦影响未来豆粕价格。产业链的需求端是否能复苏，及供应是否持续释放也是多空博弈的焦点。因此，在国内外因素交织之下，我们认为豆粕下半年行情呈现重心上移的宽幅震荡的态势。

豆粕期权策略展望

1、针对豆粕期货2018年9月合约，在天气市和中美贸易争端聚焦下，期价易涨难跌。由于目前隐含波动率处于历史高位，以及考虑时间价值的衰减速度，故选择备兑看涨期权为宜。

2、针对豆粕期货2019年1月合约，四季度存在需求回暖，同时进口结构复杂性会影响供应端的不确定性，但在成本抬升的态势之下，可以选择牛市价差期权组合策略。

白糖期权回顾及展望
白糖近期走势

白糖波动率走势

白糖波动率锥

白糖期权日成交量

数据来源：wind，广发期货发展研究中心

5月份白糖销售数据好转，ICE原糖期价反弹，同时考虑到今年的郑糖价格贴水于柳盘现货价格，郑糖取代柳糖成为糖市定价“洼地”，利于期价在低点价位的企稳。另一方面，今年上半年白糖期货波动率普遍低于白糖期权的隐含波动率，对期权的卖方有利，故我司建议构建delta稍微为正的比例牛市价差组合策略。

进入6月，白糖期货开启暴跌模式，白糖期货的波动率随即，打破今年头几个月的低波动的状态。白糖期权的隐含波动率也有所上涨，同时可以看到隐含波动率和已实现波动率之间的风险溢价收窄，对卖权方不利。故在推荐策略时，我司选择了较为保守地卖出执行价为5400的看涨期权，在白糖后续的下跌后，可以安稳地收取权利金。

鉴于白糖期货的波动率长时间处于历史地位，白糖期权的交易始终未能活跃起来，但与年初相比，白糖期权的日成交量和日持仓都有所上升，期待今后更多的投资者利用其这个工具。

目前受全球食糖供应压力影响，宏观层面总基调持续偏空，外盘原糖跌跌不休，内盘现货销售偏弱带动现货持续下跌。白糖期货远月下挫甚大，受制于后市基本面疲软，近月合约由于消费季节性的预期以及基差牵引力的共同作用，相比于远月坚挺。对于2018年下半年白糖行情的看法，我们认为重点关注夏秋两季的白糖销售情况，这对这月合约影响甚大。而远月则关注后市进口端的节奏以及四季度是否存在抛储，持续关注销售变化情况。外盘原糖方面，近来于国内白糖联动较为紧凑，原油对汽油和乙醇影响，间接会影响原糖价格。国际宏观层面的美联储加息，雷亚尔汇率变动亦是导致原糖价格变化的主要因素。因此，在白糖偏空总基调下，我们认为近月于消费季存在阶段性反弹，远月依旧弱势偏空运行为主，或呈现寻底震荡的态势。

白糖期权策略展望

1、针对白糖期货2018年9月合约，由于9月期权合约波动率较高，而且时间价值流逝较快，7月份持有期可以选用宽执行价的双限策略。

2、针对白糖期货2019年1月合约，如果白糖近月基差修复8月后才启动，在近强远弱的逻辑驱动下，则可以买入近月期货，卖出远月期权的进行跨月备兑看涨期权组合。此外，对于纯1月合约期权策略，若9月能强势带动1月反弹，则可以对1月合约布局牛市价差期权组合。此外，由于目前白糖行情下跌态势持续发酵，待趋势缓和迈入震荡态势，可选择做空波动率策略的卖出宽跨式期权组合。

团队介绍：
张逸星，现任广发期货发展研究中心期权研究员，香港城市大学金融工程硕士。多年量化产品管理经验，实战经验丰富，交易研究覆盖股票、期货、期权等多个市场，擅长结合机器学习方法进行数据挖掘与研究分析。

蔡志成，现任广发期货发展研究中心期权研究员，杭州电子科技大学经济学院统计学硕士。擅长量化策略及品种研究，曾参与管理多个资管计划，多次接受电台媒体采访交流。

陈俊州，现任广发期货发展研究中心期权研究员，西南财经大学金融硕士。具备扎实的数理金融基础，主要从事场内期权投研工作，结合量化基本面进行策略与交易的融合。

期权策略半年报：内外因素交织 风险事件频发

期权策略半年报：内外因素交织风险事件频发