【财通金工每周观点】构建反向日历价差组合可以获利

投资要点
1.情绪中性
1月11日50ETF收于2.347，本周上涨1.60%。
交易额PCR由1月4日的0.915下降至1月11日的0.714，PCR显示市场情绪中性。
1月11日平值认购与认沽期权合约隐含波动率分别为18.89%与18.68%，无波动率溢价。

2.波动率企稳
1月11日Ivix指数收于18.64，较上周的21.49有较大幅度下降。
上证50指数交易额与上周相比有小幅下降，RV则是逐渐下降。
认购期权交易额保持稳定，而认沽期权交易额大幅下降。
综合来看，上证50交易额与上周相比只有小幅下降，我们认为波动率近期会保持稳定。

1、反向日历价差组合可以获利
1.1 市场近远月波动率存在差异
Black-Scholes 模型所预测波动率的期限结构是平缓的。
而事实上，近期与远期的波动率通常存在着明显的差异。
当短期波动率很低的时候，实值期权的隐含波动率的期限结构是向上倾
斜的，也就是长期波动率高于短期波动率，反之则向下倾斜（Stein（1989））。
Taylor 和 Xu （1994）发现外汇期权隐含波动率的期限结构每几个月都要改变
一次斜率方向。
Stein（1989）也发现中短期隐含波动率的实际敏感度比预测期限结构得到的估计敏感度要更大一些，并且得出中期隐含波动率对信息具有过度反应的结论。 Diz
和 Finucane（1993）运用不同的估计技术拒绝了过度反应假设，同时报告了反应不足的证据。

1.2 日历价差
买入日历价差是指卖出近期期权合约同时买入相同行权价格的标定资产的远期期权合约，并持有该组合接近至近期期权合约到期日。
近月的平值期权时间价值流逝的更快，而远月合约时间价值流逝得更慢。随着期权到期时间的临近，平值期权以极快的加速度失去时间价值，买入日历价差策略将利用这个差别盈利。
如果市场长期维持近月波动率高于远月的波动率期限结构，投资者在每次期权到期日时可以在市场上买入便宜的远月合约，卖出更昂贵的近月合约，从而在展期中获利。

测试方法：
1.初始资金： 100 万；
2.手续费：期权手续费为 2.5 元/张，买开、买平、卖平收取手续费，卖开不收手续费。
3.投资组合：卖出当月平值跨式期权组合，买入次月平值跨式期权组合，保持期权行权价格相等；持有至当月期权到期日，平仓所有头寸，次日开盘时重新建仓。
4. 净值计算：以收盘价结算净值。

结果显示，日历价差策略表现不佳，原因在于日历价差虽然能稳定赚取Rho上的价值，但是它存在gamma上的暴露，一旦市场出现大幅的波动，组合在rho上的收益就无法弥补在gamma上的亏损。
另外，期权波动率期限结构并不会长期维持近高远低，而是不断变化，因此组合可能会在波动率期限结构的变化中收获亏损。

1.3 反向日历价差可以获利
如果我们考虑卖出日历价差组合，则会有不错的收益。

1 一周热点行情回顾
1.1 情绪中性
1月18日50ETF收于2.409，本周上涨2.64%。
交易额PCR由1月11日的0.714下降至1月18日的0.546，PCR显示市场情绪中性。
1月18日平值认购与认沽期权合约隐含波动率分别为14.77%与18.85%，认沽期权有较大波动率溢价。

1月18日当月IH合约贴水5.36个点。
综合来看，情绪中性。

1.2波动率企稳

1月18日IVIX指数收于16.58，较上周的18.64有较大幅度下降。
上证50指数交易额与上周相比有小幅下降，RV则是逐渐下降。
认购期权、认沽期权交易额均小幅上升。
综合来看，上证50交易额与上周相比只有小幅下降，我们认为波动率近期会保持稳定。

1.3 50ETF走势

1.4 期权交易量与持仓量

1.5 主要期权合约隐含波动率

2期权类私募产品净值参考

3进退自如表现

4 策略库
所有策略在周一开盘时点开仓，选用当月合约交易，如果距到期日小于7日，换入下月合约。
策略每日总收益率为策略当日总收益除以当日持仓成本（买入开仓时为开盘价×合约乘数，卖出开仓时为保证金），总收益率根据日总收益率累加计算总收益率得到。
4.1买看涨与看跌期权

4.2牛市策略

4.3熊市策略

4.4波动率策略

4.5期现套利策略
本文内容来自于
证券研究报告：《金融工程：构建反向日历价差组合可以获利》
发布时间：2019年1月20日
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