匿名人员
2018-12-30 01:12
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核心观点
本周末特朗普政府承诺在2019年1月1日，将对2000亿美元的产品保持10%的关税税率，不会提高到25％，再度引发市场对中美贸易争端的关注。从家电各子板块来看，受贸易争端影响程度排序为小家电>零部件>白电。中国作为全球家电产能中心的地位短期无法撼动，虽然短期中美贸易政策的不确定性使得明年的订单谈判较为复杂，明年上半年出口订单不确定性依然存在，但特朗普政府的承诺对出口的悲观预期有所缓和。
市场核心关注点仍是国内基本面，现在到明年4月前是基本面的平台期和空窗期，下一个重要观察节点可能在2019年春季零售开启的3~4月，届时对明年的基本面需求增速和企业竞争策略会更明确。在此之前，预计家电投资会呈现二元化，我们更倾向于弹坑逻辑：基于未来半年业绩确定性+过硬的财务指标（股息率、每股净资产、每股现金流、ROE等）选股。
一、家电出口受贸易争端影响总体不大，影响程度小家电>零部件>白电
征税品类中，对美出口金额前三大品类分别为吸尘器、空调和冰箱。根据海关总署和产业在线统计数据显示，2017年前三大品类吸尘器、空调和冰箱的对美出口额分别为16.2亿、13.4亿和7.9亿美元。同时，微波炉的对美出口量高达1743万台，规模亦不小。从家电对美出口额占比的角度，前三大品类分别是厨余垃圾处理器、吸尘器和冷柜，对美出口额分别占该品类总出口额的82%/41%/21%。
根据涉及征税清单收入占整体收入比重排序，上市公司受影响程度从高到低分别为：
1）出口为主的公司，出口收入占比高，且美国是其主要的出口国，对美出口收入占比高于25%，其中莱克电气主要出口品类吸尘器在关税清单中，受影响较大，新宝股份仅部分品类受影响；
2）全球化进程较快的公司，出口美国收入占比在10-20%，三花智控部分空调零部件受征税影响，由于彩电品类不在征税清单中，海信电器受影响较小；
3）大白电公司，比如格力美的海尔，空调和冰箱出口受关税影响，但由于内销占比高，出口范围分散，对美出口额在收入中占比普遍低于5%；
4）内销为主的公司，比如九阳和老板，由于收入主要来自内销，美元收入占比几乎为0，不受影响。
二、中国家电作为全球家电产能中心的地位短期无法撼动，但明年订单谈判依然复杂
中国家电作为全球家电产能中心的地位短期无法撼动，美国买家在全球难以寻找到替代产业链。
目前，中国的家电产能占到全球50%以上，其中，电视超过60%，空调达到80%。同时，伴随着家电产能在中国的聚集，上游供应链配套体系也形成了聚集，比如，大到压缩机、磁控管等核心零部件，小到电机、电容、四通阀等配件，都形成了全球性竞争优势。
因此，家电产业链更长更复杂，当前的全球规模集中度更高，未来的系统转移的难度也更大，短时间是不可能在第三国找到替代产能。
与之对应的是，美国的家电制造产业空心化已经覆水难收。首先，美国家电品牌的产能外移由来已久，研发外包有增无减。其次，伴随着这几年美国知名家电品牌的出售，意味着美国家电品牌在逐渐放弃最后的品牌运营价值，比如：开利出让品牌运营给美的，GEA整体资产出售给海尔。
短期中美贸易政策的不确定性使得买卖双方针对明年的订单谈判显得更加复杂，明年上半年出口订单不确定性依然存在，但G20对出口的悲观预期有所缓和。
三、短期将由双方企业共同承担关税，中期考虑产业链转移，长期本土化运营显得更为迫切
短期中美双方企业将共同承担关税，并最终转嫁给消费者。由于大部分美国家电企业短期难以在中国之外找到替代产业链，预计增加的关税将由中国和美国企业共同承担，对出口企业短期盈利能力的影响或许小于市场预期，且最终将转嫁给美国消费者。
海外制造基地建设再次被提上议程。由于中美贸易争端的升级，海外基地\转口贸易的需求在上升。莱克电气已经公告计划以2000万美元在越南建设生产基地，若贸易争端继续升级（关税提高），预计将有更多企业将海外制造基地建设提上议程。
本土化运营的需求越来越迫切。无论有没有贸易争端，中国家电企业在享受了全球产能转移的红利后，简单代工的成长性在减弱，天然会去追求收入的稳定性、追求产业链价值的更大化，所以通过本土化运营，获取制造价值之外的品牌运营价值，是中国家电出口业务的必然之路。
投资建议
我们认为，明年上半年出口订单不确定性依然存在，但G20对出口的悲观预期有所缓和，市场核心关注点仍是国内基本面。现在到明年4月前是基本面的平台期和空窗期，下一个重要观察节点可能在2019年春季零售开启的3~4月，届时对明年的基本面需求增速和企业竞争策略会更明确。在此之前，预计家电投资会呈现二元化：1）长线+低风险偏好倾向于精选优质资产；2）短线+高风险偏好会基于政策转暖预期博弈弹性品种。
我们更倾向于弹坑逻辑：基于未来半年业绩确定性+过硬的财务指标（股息率、每股净资产、每股现金流、ROE等）选股。虽然板块短期基本面承压，但是白电龙头估值水平已接近历史低位，资产和运营依旧优质，仍是弹坑逻辑首选。
我们建议关注：
1）增速虽有放缓，但仍有确定性增长的白电板块，龙头估值均处于或接近历史底部：美的集团/小天鹅（中长期公司治理最优）、格力电器（估值最低）、青岛海尔（三大白中经营周期更优）。
2）弱周期下业绩维持较高增长，公司战略布局前瞻：苏泊尔、欧普照明。
3）受出口悲观预期压制的优质企业估值有望出现修复：新宝股份。
周市场回顾
市场表现回顾：整体表现逊于大盘。本周沪深300指数+0.93%，家电板块整体-1.21%，行业表现逊于大盘。其中白电整机（-1.95%）、照明（-2.13%）、家电零部件（-0.79%）板块有所下跌，黑电整机（+0.59%）、厨电与小家电（+0.58%）版块有所上涨。
风险因素
1.宏观经济不景气或加速下行给行业带来的系统性风险；
2.地产销量出现大幅度萎缩，影响行业新增需求，造成需求下降；
3.家电行业原材料价格大幅度上涨，造成企业成本压力上升，毛利率下滑。
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