一周行情回顾： 上周， 上证综指下跌-0.07%收 2829.27， 深证成指下跌-0.81%收 9251.48， 创业板指下跌-0.55%收 1609.55。 沪深 300 上涨+0.01%收 3492.89， 食品饮料（ 申万） 下跌-1.95%， 涨幅在申万 28 个一级行业中排第 26 名。 食品饮料行业子板块涨跌不一， 其中： 啤酒板块上涨+3.13%，涨幅最大； 调味品板块下跌-3.85%， 跌幅最大。 个股方面， 燕京啤酒（ 属啤酒板块） 上周领涨， 上涨+7.85%； 安记食品（ 属调味品板块） 跌幅较大，下跌-25.44%。古井贡酒 （ 000596）、中炬高新 （ 600872）、涪陵榨菜 （ 002507）股价创历史新高。
热点分析： 近年来， 伴随着居民可支配收入的增长、 家庭餐桌+餐饮聚会+闲暇零食/代餐等应用场景的增加， 以及新零售+冷链物流/终端的深入蔓延， 以鸭脖为代表的休闲卤制品行业呈快速发展之势。 目前， 资本市场主要有三家上市公司： 绝味食品（ 603517,2017 年 3 月 A 股上市） 、 周黑鸭（ 01458.HK， 2016 年 11 月港股上市） 、 煌上煌（ 002695， 2012 年 9 月A 股上市） ， 也吸引了广大投资者关注。
行业成长空间如何？ 自上世纪 90 年代以来， 卤制品行业经历了从路边摊、小作坊到头部企业率先实现标准化生产、 品牌化营销、 连锁化运营的跨越式发展， 市场需求快速增长、 行业体量稳步扩张。 根据前瞻产业研究院《 2018-2023 年中国休闲食品行业消费需求与投资战略规划分析报告》 ，我国休闲卤制品市场零售额由2011年的457.9亿元增长到2017年的919.1亿元， 增长速度较快（ 年复合增速 15+%） ； 2018 年测算约为 1155.5 亿元，预判 2020 年将达到 1235 亿元（ Frost&Sullivan 数据） ， 未来一个阶段仍有望保持两位数增长。 就细分渠道而言， 网络电商增速惊人， 2010—2015年复合增速 40+%， 预计 2020 年将达 135 亿元， 将成为休闲卤制品行业增长最快的销量贡献来源。
市场竞争格局如何？ 休闲卤制品进入壁垒不高， 独特的口味/风味是赢得消费者青睐、 提升复购率/客户粘性的关键， 相对差异化的工艺配方是产品力的重点。 历史地看， 我国休闲卤制品起步较晚， 生产工艺、 技术装备水平较低， 80%以上的企业还处于小规模、 作坊式、 手工或半机械加工的粗放式经营状态。 从 Frost&Sullivan 统计数据看（ 销售额口径， 2017 年），休闲卤制品行业 CR5 为 20%左右， 其中： 绝味食品占比 8.9%， 周黑鸭占比5.5%， 煌上煌占比 2.6%。 预判随着大众对食品卫生安全要求的提升、 对快销即食品的品牌偏好， 叠加连锁经营带来的规模效应、 成本优势， 路边摊、小作坊、 夫妻老婆店等业态/产能将逐步萎缩， 市场份额进一步向更具现代生产、 营销、 管理能力的头部企业集中（ 更优的客户体验、 更低的生产成本、 更高的运营效率） 。 这一趋势已在绝味食品快速扩张进程中得到体现。
投资建议： 休闲卤制品赛道的产品（ 如鸭脖、 鸭翅） 异质性不大， 但基于商业模式差异带来的渠道差异较大， 进而对其未来的营收、 利润、 现金流产生相应的影响。
当前， 主要是两种商业模式： 1、 以绝味食品、 煌上煌为代表的“ 直营+加盟” 的经营模式； 2、 以周黑鸭为代表的直营为主的经营模式。 具体而言，绝味食品口味上偏向麻辣、 散装/散称形态较多， 以加盟连锁的方式“跑马圈地” 、 快速铺向全国， 消费客群主要面向普通大众； 周黑鸭口味上偏向甜辣、 锁鲜盒装较多， 以核心商圈直营门店为主要业态， 消费客群主要面向中产及以上阶层， 具备更高的定价能力、 单店营收、 毛利率。 根据招股说明书数据， 绝味食品门店多达 7500+家（ 以中小加盟店为主） ， 覆盖湖南、 上海等 20+省市、 自治区； 周黑鸭直营门店 700+家， 覆盖湖北、 北京等 10+省市。 根据财报数据， 绝味食品 2017 年营收 38.5 亿元， 归母净利润 5 亿元， 毛利率 35.8%； 周黑鸭 2017 年营收 32.5 亿元， 归母净利润7.6 亿元， 毛利率 60.9%。
当前， 休闲卤制品行业尚处于渗透率提升的竞争阶段， 行业集中度不高，绝味食品、 周黑鸭等头部企业均有较大的成长空间。 和各自商业模式相适应， 绝味食品渠道力更强， 线下门店在同行中占据绝对优势（ 加盟连锁经营模式对供应链管理能力要求很高） ， 有利于快速做大收入端、 提高市场占有率； 周黑鸭品牌定位更高、 辨识度更强， 对高阶消费人群或具有更外显的吸引力， 从中长期看或享受消费升级红利。
风险提示： 食品安全事件， 监管政策变化， 其他系统性风险。
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