匿名人员
2018-9-25 00:43
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核心观点：
1、在我们的上一篇系列报告《大炼化行业报告一：中油价时代炼化行业景气》中，我们认为，2018 年下半年原油市场去库存为大概率事件，原油价格中枢或将继续保持坚挺态势。原油价格中枢大概率保持在 70-80 美元/桶的价格区间。 我们论证了在中油价时代炼化仍将保持较好的盈利水平。
2、在本文中，我们重点关注浙石化、恒力炼化、恒逸文莱三大民营炼化项目的多维度对比。
（1） 盈利预测： 浙石化一期 2000 万吨炼能， 全年净利润 112.63亿；恒力炼化 2000 万吨炼能，全年净利润 96.92 亿；恒逸文莱一期 800 万吨炼能，全年净利润 33.27 亿。
（2）ROA 预测：恒逸文莱一期 15.18%、恒力炼化 12.56%、浙石化一期 12.49%。
（3）实施进度：恒力炼化预计 2018Q4 试运行，2019Q1 盈利；恒逸文莱一期预计 2019Q1 试运行，2019Q2 盈利；浙石化一期预计 2018 年底试运行，2019 盈利。目前项目进展均较为顺利。
（4） 油品销售：恒逸文莱一期与文莱政府深度合作，打通文莱及东南亚国家成品油渠道；浙石化与浙江国资委下属浙能集团深度合作，成立浙江石油，未来布局 700 座综合供能站；恒力炼化将与中石油、中石化、中化在油品销售进行合作。
（5）营收构成：浙石化一期芳烃 37.7%，成品油 33.8%，其他28.5%；恒逸文莱一期芳烃 34.1%，成品油 60.5%，其他 5.4%；恒力炼化芳烃 30.4%，成品油 46.3%，其他 23.3%。
（6）原油：恒逸文莱项目部分原油从文莱本国直接管道输入，其他部分外采。相比于国内炼厂可以节省部分运输成本。
（7） 税收：恒逸文莱基本减免全部税收，国内浙石化和恒力炼化所在的舟山自贸区和长兴岛可能享受部分税收返还政策。
（8） 员工持股：截至 2018 年 6 月 22 日， 恒逸三期员工持股计划进行中，目前共持有 1.05%的恒逸股票。2017 年恒逸二期员工持股计划 0.41%。2016 年恒逸一期员工持股计划 0.38%。目前恒逸员工通过员工持股计划共持有 1.84%恒逸石化股票；截至 2018 年 6 月 22 日，恒力股份员工通过一期员工持股计划共持有 0.15%恒力股份股票。
3、 建议关注大炼化产业链上市公司标的： 恒逸石化、荣盛石化、恒力股份、桐昆股份、新凤鸣、卫星石化
4、风险提示： 1）炼化项目投产进度不及预期；2）扩张产能释放不及预期；3）经济大幅下行；4）美国页岩油运输瓶颈解决；5）委内瑞拉经济复苏；6）OPEC、俄罗斯增产超预期；7）利比亚形势存在不确定性； 8）美国未严格执行对伊朗的制裁政策；9）特朗普中期选举诉求-释放美国战略原油储备以控制国际油价。10）油价大幅波动。
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