匿名人员
2018-9-25 00:39
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引言：
上周（ 7 月 30 日-8 月 3 日） 家电及整个消费板块均出现了集体大跌，家电相关个股近期下跌幅度已与 16 年熔断时基本相当。论及暴跌的原因，既有短期 7 月零售数据放缓所导致的对基本面下行拐点的担忧，也有中长期在对经济较为悲观的预期下，消费板块的抱团松动，进而转为踩踏的因素。然而暴跌之后，我们还是要摆脱情绪影响，回归理性。短期的数据下行到底该如何看待？对中长期的展望是否过于悲观？能否通过复盘历史上几次基本面下行期，从而找到相关个股的估值锚？希望这篇报告，能够平复投资者恐慌的心。
如何看待空调单月下滑，全年业绩预期是否需要下修？
7 月空调零售数据的转弱是造成市场恐慌的主要原因。 考虑到厨电等需求数据前期已体现了地产的负面影响，环比变化不大。短期造成市场恐慌的一大因素主要是 Q2 还在超预期的空调在 7 月出现同比下滑。奥维周度数据显示 7月空调线上销量同比-16%，线下同比-34%（但因样本较少波动较大），根据我们公司调研反馈， 7 月安装卡有 10%左右下滑。
安装卡下滑有高基数、天气等因素扰动，需求并未断崖下跌。 根据我们的“安装卡-出货”模型，此轮空调需求高增长自 2016 年 7 月启动， 16H2~17H1安装卡普遍保持 30~40%增长， 17 年 7~8 月达到 60~80%的增速高峰，个别企业达到 80-100%这样的峰值， 17H2、 18H1 平均增速分别在 20%、 10%这样的水位。一方面需求逐步放缓应该是预期之内，另一方面 2018 年 7~8 月的基数较高，即使出现下滑，相较 16 年夏季也有大幅增长。事实上，历史上空调安装卡单月大幅波动经常出现，例如 16 年 4 月下滑近 30%。抛开因线性外推导致的情绪因素，这只是因基数、天气带来的短期扰动，实际上需求并没有发生断崖式下滑。
此外，较低水位的库存也决定了本轮空调出货将伴随零售端温和下行，而非断崖下跌。 与 14~15 年那一轮下行期所不同， 15 年 H2 因库存高企，行业步入长达一年的去库存周期，低点出货端下滑高达 50~60%。而 17H2~18H1，由于终端需求增速好于预期，以及渠道效率升级（如美的 T+3 等），库存水平远低于上一轮下行期，我们估算 6 月前行业库存在 2~3 月以内，而且考虑到 6~8 月安装卡规模高于出货，库存仍在消化。因此我们判断后续出货端增速将伴随零售端温和下行，而绝非断崖下跌（并且因为基数因素， 7~8 月即使安装卡下滑，出货端也可保持小幅增长）。
更重要的是：旺季已决定全年大局，不改稳定增长预期，基本面无需下修。由于 2018 年旺季大局已定（即使预估 8 月安装卡增速-15%），空调全年稳定增长的判断并没有改变。根据我们的模型测算，我们假设 9~12 月淡季安装卡增速为 0， 全年的安装卡增速将与去年持平。出货端保持 0~5%的增速温和补库存，全年出货端增速为 12%。空调龙头全年仍将实现 15%以上的空调收入增长，高于年初 10%的预判，全年业绩不会出现明显下修。
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