环保行业2018年三季报综述：行业业绩持续回落，分化明显，关注PPP边际改善机会

营收、净利润增速大幅回落，毛利率小幅上升。2018Q3，环保上市公司营业总收入为1369.04亿元，同比增加83.37亿元，增幅6.48%，增速与去年相比大幅回落。归属于母公司的净利润147.77亿元，同比减少17.67亿元，下降10.68%。扣除非经常性损益后的归母净利润共136.04亿元，同比减少16.05亿元，下降10.55%，与去年同期28.61%的增幅相比大幅下跌。行业整体毛利率为28.51%，同比增加2.62个百分点，在近几年毛利率下滑的趋势中有所回升，但整体净利率为10.79%，同比减少16.12个百分点，说明毛利率的回升没有带来净利率的增加。

期间费用率回升、营收账款周转放慢。2018Q3，环保板块整体期间费用率回升，其中销售费用率4.09%，比2017年同期增长0.14个百分点；管理费用率8.97%，比2017年同期下降1.06个百分点；财务费用率8.97%，比2017年同期下降1.06个百分点。资产负债率49.31%，比2017年同期增长2.15个百分点。行业平均应收账款周转天数为192.54天，同比增长25.28%。应收账款周转天数在2017年有所回落后，2018年又出现较大幅度增长，环保企业依然面临政府及客户能否及时回款的风险。

子行业存在分化。固废和监测板块在2018Q3表现良好的增长趋势，营业收入分别同比增长23.16%和20.40%，归母净利润同比增长16.99%和18.25%。就净利润来看，仍是水务板块盈利能力最好，2018Q3归母净利润为46.54亿元，净利率为16.10%。而节能板块营收、归母净利润、净利率都出现了负增长，在2017年强势增长后出现回落。

行业处于深度去产能过程，看好细分领域龙头。2018年前三季度各板块营业总收入增速大幅回落，固废、水务、监测、污水、大气的营业收入增长率分别是23.16%、22.59%、20.40%、5.46%、4.39%，节能板块营收下降14.62%。归母净利润方面监测和固废行业分别上升18.25%和16.99%，而节能、水务、污水和大气行业在经历2017年的强势增长后归母净利润同比有所下降。2018年前三季度节能板块以369.82亿元的营业总收入位居各板块榜首，在环保行业总收入中占比最大，为26.68%，而监测板块在各板块中增速最高。就增速来看，监测板块盈利能力提升最大，2018年前三季度归母净利润为12.09亿元，增长18.25%，净利率为13.02%，与去年同期基本持平，且应收账款周转天数为158天，同比下降了8.18%，期间费用率为22.36%，同比大幅下降20.65%，营收高增速加持营运能力提升导致监测行业的盈利能力仍有提升的空间。

从近三年环保行业的估值情况来看，整体趋势不断向下。一方面来自于环保行业的工程属性加强之后带来的业绩不稳定性和利润质量的下滑；另一方面的原因主要由于资金面收紧和政府效率下降导致的项目释放和推进进度不达预期。随着对于民企融资环境的放松，我们建议关注PPP类型公司的边际改善机会，推荐【碧水源】、【国祯环保】、【博世科】，此外建议关注具有稳定现金流、低杠杆同时高增速的监测行业，重点推荐【先河环保】、【聚光科技】。

风险提示：行业融资环境进一步收紧、PPP政策性风险。
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