商业贸易行业深度报告：零售电商强者恒强，巨人正当壮年，放眼社零成长依旧强劲

核心观点：

电商行业加速整合，京东市占率一路提升，放眼30 万亿社零成长空间依旧广阔。京东效率、成本在全行业领先，通过自建物流建立竞争壁垒，13 年来坚持低价战略，不断吞噬市场份额。当前6000 亿GMV 在社零中占比不到2%，参考沃尔玛在美国零售总额中占比11%，京东仍有广阔的成长空间。

2016Q2 non-GAAP 转正展示盈利肌肉，16 年全年经营性净现金流88 亿元，强劲的现金流反应重要拐点来临，盈利将逐年走强。短期来看，卖家扩容、广告放量将带动未来几个季度保持强劲的利润增长。京东自营快速成长同时为3P 平台凝聚核心竞争力，卖家规模（12 万）有望向天猫（26 万）靠近，广告收入亦大有可为，是京东当前最强劲的利润马达。

商超品类将是2017 年的重要战略点。第一大品类3C 已成为盈利品类，第二大品类家电受益于行业高度景气，预计将提前转为盈利品类。2017 年发力7 万亿规模的商超品类，大概率将突破1000 亿GMV。背靠国内第一大众包快递团队“京东到家”，并深度合作国内外卖场巨头，有实力和天猫超市抗衡。

加码物流，大力投入无人技术，技术爆发或将再一次颠覆零售行业版图。京东提出第四次零售革命战略，致力于成为零售行业基础设施的提供者。物流集团无人技术初步亮相，正式进入“智慧物流”时代，无人技术的爆发或将再一次颠覆零售行业版图，或将成为新的爆发点。

从估值来看，2012 年亚马逊对应1.68X PS、1.05X PGMV，分别匹配当时50%的GMV 增速、40%的收入增速。值得注意的是，亚马逊当时仍然保持了较高比重的自营业务，因此40%的收入增速甚至略超预期，亦得到了较高的PS 估值。京东转盈利后，当前估值水平提升至1.62X PS，0.6X PGMV，从这个角度来看京东估值基本参照亚马逊（无云计算业务时）12 年的估值水平，有其合理性。

风险提示

1.重要品类竞争格局变化，3C、家电品类竞争者形成采购联盟，商超品类引流能力不及天猫超市；

2.卖家规模、广告收入增长缓慢，盈利不达预期；

3.电商行业、个别品类增速放缓，增速不达预期；
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商业贸易行业深度报告：零售电商强者恒强，巨人正当壮年，放眼社零成长依旧强劲

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