【策略研究】股指期货CTA策略发展回顾与展望 | 私募投资

小实说：股指期货交易限制再次放开已有一段时间，市场对于股指期货相关基金的热度也进一步提高，本文对股指期货CTA策略进行了简要的分析，主要涉及限制与解绑前后的成交、持仓、基差变化情况，并列举了趋势、套利、高频的部分产品表现情况。
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目录
一、股指期货CTA策略发展回顾

1.策略简析
2.股指期货受限前后对比分析
二、股指期货CTA分策略表现
1.趋势策略
2.统计套利策略
3.高频做市策略
三、股指期货CTA策略基金展望
股指期货CTA策略发展回顾

1.1 策略简析

股指期货是以股票指数为标的资产的标准化期货合约，合约到期后，通过现金结算差价的方式进行交割。目前中国金融期货交易所共上市了沪深300股指期货（IF）、中证500股指期货（IC）及上证50股指期货（IH）。

与标的资产为有形商品的商品期货相比，股指期货的标的资产是股票指数，为无形的概念，现金交割的方式也使得股指期货在交割上更为便捷。然而，股票指数由于分红，指数设计等因素，其理论价格定价更为复杂。

与股票相比，股指期货具有期货属性，主要体现：

（1）杠杆性，即只需支付一定比例保证金即可签订较大价值的合约，能够极大地提高资金配置效率；

（2）跨期性，股指期货交易是建立在对股票指数价格预期的基础上，交易双方约定在未来某一时间的股票指数价格进行交易。此外，股指期货与股票现货的变动极为紧密。投资者可以通过多空配置股票市场和股指期货市场达到规避风险的作用，为股票市场投资者提供高效的风险对冲工作。

表1 股指期货合约情况

数据来源：中国金融期货交易所

2010年4月16日，中金所发布我国第一个股指期货指数：沪深300股指期货指数，伴随着金融衍生工具的产生，对冲基金尤其是量化对冲基金开始迅速发展起来，量化对冲策略、股指CTA策略对冲基金发展迅猛。根据华宝证券研究所统计，2010 开始的对冲基金发行数量增长趋势与股指期货交易量上升趋势呈现明显正相关，其相关系数达 0.88（时间区间：2010-2014）。股指期货CTA策略基金收益表现显著，从历史产品业绩（时间区间：2014.9-2015.9）上看，股指期货CTA策略年化收益在100%-400%（杠杆比率不同），夏普比率平均在3-4区间。

如图1所示，我们选取了市场上具有代表性的三只股指期货CTA策略产品，更多信息可登录FOF牛牛基金数据库选择期货策略》股指查询。

图1 股指期货CTA策略代表产品净值表现

数据来源：FOF牛牛

1.2 股指期货受限前后分析

然而2015年股灾后，股指期货交易遭到严格的限制，以沪深300IF合约为例，股指限制（本文以2015.9.7为时间点）前后，IF当月连续合约的日均成交量从55万手骤降至1.3万手，日均持仓量由5.6万手下降至2.5万手。以股指为交易标的CTA投资策略基金接近停滞，以股指作为对冲手段的量化对冲策略，也受到极大的影响。

直到2017年，股指期货才迎来第一次松绑，但由于日内交易手数的限制以及高额的平今手续费，股指期货交易量并未有显著的提升，日均成交量仅在1万手左右。

2018年12月，中金所对于日内异常交易监管、保证金比率及平今仓手续费限制等方面放松相对显著，股指期货交易量逐渐活跃，日均成交量及持仓量均有倍数级别的增长。

今年4月19日，中金所进一步放松了交易条件的限制，对日内的交易手数，保证金均有较大幅度放开，股指期货相关策略基金也将获得较大的受益。。

表2 股指期货合约交易限制变动情况

表3 股指期货交易限制变化对股指成交量影响

表4 股指期货交易限制变化对股指持仓量影响

从基差变动幅度可以看出，伴随着股指期货交易的开放，基差贴水区间逐步上移，深度贴水的状况得到改善，量化对冲策略的对冲成本得到一定程度的降低。18年12月以来，沪深300和上证50的基差均值首次为正，由贴水转为升水。

表5 股指期货交易限制变化对基差影响

股指期货CTA产品分策略表现

2.1 趋势策略

根据持仓时间、数据级别、隔夜对锁与否可以分为日内趋势策略及日间趋势策略。

表6 趋势型股指CTA策略对比

日内趋势策略以跟踪日内趋势为主，尾盘通常完全对锁，避免隔夜风险，总体上看风险较小，适合日内股指涨跌幅度较大的市场行情。2018年股票市场日内波动相对剧烈，日内趋势策略表现亮眼。

图2 股指日内趋势策略基金业绩表现

数据来源：FOF牛牛

日间趋势策略以跟踪短期市场趋势为主，通过预测次日或近2-3天的股票市场趋势，进行方向型交易。由于日间趋势策略隔夜留有一定敞口，业绩与日内策略相比整体波动较大。此外，由于各基金的使用的数据级别、策略逻辑、隔夜敞口及杠杆等各不相同，不同投顾的基金策略表现也各有千秋。

总体来看，日间趋势策略基金在市场趋势性行情明显时盈利能力十分显著。2018年下半年以来，市场出现趋势性下跌后大幅反弹的格局，日间趋势型CTA表现也十分亮眼。

图3 股指日间趋势策略基金业绩表现

数据来源：FOF牛牛

2.2 统计套利策略

统计套利策略即运用统计分析工具对一组相关联的历史价格之间的关系进行研究，分析历史上的稳定性并估计其概率分布，确定该分布中的极端区域。当真实市场上的价格关系进入极端区域时，出现套利机会。由于套利机会存在时间区间较短，策略通常会凭借其IT优势快速捕捉机会，交易频率通常偏高，期货跨期高频策略为目前市场上较为常见的股指期货统计套利策略。主要通过远近月合约价差进行套利，隔夜通常会完全锁仓。因此整体回撤极低，收益稳健。但由于前期交易手数等限制，统计策略规模容量十分有限，中低频型套利策略更是受到手数及手续费的限制，盈利能力不足，接近停滞。

图4 股指跨期套利策略业绩表现

数据来源：FOF牛牛
注：该产品为基金G。

2.3 高频做市策略

做市策略即低买高卖赚取买卖价差，同时也为市场提供流动性。高频交易能够极大增加调整买卖价差的能力及捕捉捕捉套利机会。高频交易对于交易速度极高，通常要求交易速度在几十微妙内，系统内部延迟不超过1微秒，对于行情系统要求也十分高。

高频策略主要依靠盘口等市场微观结构信息，寻找技术型因子，捕捉分钟内基本短期交易机会。持仓周期通常在几分钟之内。该类策略收益能力强，回撤极低，今年以来有部分投顾收益可达年化50%以上，但该类基金通常业绩报酬较高，投资人的收益有限，因此常被视为类固收型基金产品。

伴随着股指期货交易的开放，股指高频策略竞争将更为激烈，管理人需在收益和规模上进行权衡。

图5 股指高频做市套利策略业绩表现

数据来源：FOF牛牛
注：该产品为基金H。

股指期货CTA策略基金展望

3.1 股指期货CTA策略基金展望

今年4月19日，中金所再次对股指期货交易限制进一步开放。整体来看，这次放开对于股指CTA策略容量上有较大的提升，单日合约手数的放开极大地提升了策略的丰富性，也极大地提升中高频策略运行效率和盈利能力。另一方面，平今手续费对于股指期货高频做市策略的限制性依然较强。对于量化对冲策略来说，交易保证金的下降提高了资金利用率，手续费的下降及贴水状况的改善进一步降低了策略成本并提高了策略的稳定性。

今年以来，股指期货交易量及市场流动性均呈现逐步放大的趋势，股指期货策略基金将会极大受益于市场环境的改善，我们相信股指期货将在未来资产配置中扮演越发重要角色。

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