经济景气度下行，A股市场维持中性——量化择时与资产配置周报

分析师 / 张青（执业证书编号S0890516100001）
研究助理 /李亭函

1. 本期观点
我们采用多维度量化打分的方法对宏观经济及大类资产进行趋势研判。指标打分采用10分制，根据综合分值由高至低划分为5档，其中宏观经济运行研判划分为高、中高、中等、中低以及低，大类资产择时观点划分为乐观、相对乐观、中性、相对谨慎以及谨慎。
最新公布的经济数据来看，经济整体仍趋下行。11月5日公布的10月财新PMI录得50.1，较9月略微提高0.1个百分点，之前公布的官方PMI录得50.2，较9月下滑0.6个百分点，整体趋势依旧处于下行通道，当前值处于历史20%分位数，经济景气度偏低。总体来看，宏观经济方面，本期PMI有所下滑，不过仍处于荣枯线上方，工业增加值与发电量均持续下行，工业生产方面偏弱，固定资产投资累计同比增速与社会消费品零售总额当月同比增速均处于下行趋势，且位于历史较低水平；因此我们对经济景气度综合研判为“低”。从通胀层面来看，CPI与PPI分别维持前期上行与下行趋势不变，新出PPIRM数据转为下行对通胀有所缓解，但整体通胀水平仍处在“中高”层面。流动性方面，本期由“中等”下调为“中低”水平，变化主要来源于1天质押式回购利率抬升，本期趋势由下行转为上行，其他指标小范围变动，未对相应趋势造成影响。
近期一系列政策出台，着力化解股权质押风险以及直指民营企业融资问题，政策底进一步明确，投资者情绪逐渐修复，上周北向资金大幅加仓，产业资本小幅增持，聪明钱流入市场，逐渐明确市场阶段性底部特征，市场方面也迎来阶段性反弹。不过，中美格局仍是一大变数，经济下滑，而上市公司三季报陆续公布，企业盈利层面也是对市场的考验，整体来看，A股依旧维持“中性”观点。港股市场目前仍维持谨慎观点；债券市场由于基本面及驱动因子未发生改变，维持乐观观点；黄金市场动量趋势向好，维持相对乐观观点。
2. 经济基本面跟踪
2.1. 经济运行跟踪
截止2018年11月2日,我们跟踪的宏观经济运行指标综合打分为0.99 分，对应景气度研判“低”。10月财新PMI录得50.1，较9月略微提高0.1个百分点，之前公布的官方PMI录得50.2，较9月下滑0.6个百分点，整体趋势依旧处于下行通道，当前值处于历史20%分位数，经济景气度偏低。工业增加值与发电量均持续下行，工业生产方面偏弱，固定资产投资累计同比增速与社会消费品零售总额当月同比增速均处于下行趋势，且位于历史较低水平，因此我们对经济景气度综合研判为“低”。

2.2. 通胀形势跟踪
通胀形势方面，当前我们跟踪的指标综合打分为6.14分，通胀形势研判为中高。CPI、 CPI(不包括鲜菜和鲜果)继续延续上行趋势，两者分别处于历史97.10%分位数和60.00%分位数，PPI延续下行趋势，PPIRM本月由上行转为下行趋势，两者均处于历史50%分位数以下。

2.3. 流动性跟踪
流动性方面，当前我们跟踪的指标综合打分为3.46分，流动性状态研判由中低调整为中低。从货币供应量的角度来看，M1、M2、M1-M2均处于历史较低水平，其中M1和M1-M2呈现下行趋势，社会融资规模增速的累计同比有所收敛，本期由下行状态转为上行状态，贷款余额仍维持上行趋势，实体经济流动性有所回升；货币市场的流动性充裕，1天质押式回购利率本期有所上涨，趋势转为上行，但1年期国债到期收益率核同业存单发行利率仍处于下行趋势；利差方面，信用风险尚未释放完毕，信用利差持续走扩，不过信用利差已上升至过去3年的最高水平，一旦投资者情绪转好，信用利差存在向下修正动力。本期流动性状况研判中低。

3. A股择时跟踪
A股择时我们综合考虑经济运行、流动性、动量趋势以及事件驱动维度。从动量趋势看，基于周K线构建的唐奇安趋势跟踪指标，短期发出看多信号，其余各期均发出看空信号，趋势较弱。

事件驱动方面，从分项指标看，指数估值依然处于较低水平，触发看多信号；成分股的走势一致性来看，目前处于上升趋势的个股仅占5%，低于10%的阈值，仍处于看多状态；公募基金仓位目前水平为73.4%，处于历史69.7%分位数，较前期有所下降；沪深港通北向资金本期大幅流入，发出看多信号，产业资本较前期减持转为小幅增持，本期发出看多信号。

4. 其他市场择时跟踪
4.1. 债券市场择时跟踪
我们从基本面、动量趋势以及估值三个维度对利率债进行择时研判。基本面方面，目前经济景气度维持“低”判断，通胀方面，PPI和CPI整体均处于较强态势，总体来看通胀趋势较强；动量趋势方面，从分项指标看，短期、中短期、中期与中长期处于看多状态，趋势较强；估值方面，当前国债收益率处于历史正常水平，债券估值处于合理范围之内。

4.2. 港股市场择时跟踪
港股择时从动量和估值的维度进行考虑。估值方面，当前港股估值回落至47.30%的历史分位，估值适中，无明确看多看空信号；动量趋势方面，短期、中短期、中期、中长期以及长期趋势均为看空状态，多头趋势研判为较弱。

4.3. 黄金市场择时跟踪
对黄金市场，我们从基本面、动量趋势以及事件驱动三个维度进行择时研判。基本面方面，美国CPI 指数9月2.3%，同比回落0.4个百分点，趋势转为下行，不对黄金形成利好；美元指数仍维持其上行趋势，对黄金的压制作用仍在。动量趋势方面，各级别动量系统均处于看多状态。事件驱动方面，估值角度，当前黄金价格处于过去5年48.70%分位数，位于正常水平；避险情绪角度，vix指数拐头向上，对黄金形成利好。

5. 量化资产配置跟踪
我们根据风险资产配置比例，以2:8、5:5以及7:3的风险资产与低风险资产配置比例作为比较基准，分别构建稳健型、平衡型以及进取型资产配置策略。具体来看，基于初始设定的比较基准，我们根据目标波动率模型，要求权重围绕基准变化，同时组合的短期波动率小于基准的长期波动率，在最大化组合beta的目标函数下，从而求解得到各类资产的配置权重。之后将目标波动率生成的权重作为资产配置的初始权重，在此基础上根据细分资产多维度综合打分系统，确立大类资产具体配置权重。
本期大类资产配置比例方面，各资产观点均维持不变。
本周资产配置建议：稳健型配置策略A股、港股、黄金、债券、货币配置比例分别为15.00%、0.38%、1.88%、62.50%、20.25%；平衡型策略配置比例分别为30.00%、0.75%、3.75%、25.00%、40.50%；激进型策略A股：港股：黄金：债券：货币配置比例分别为37.50%、1.50%、5.00%、0.00%、56.00%。

经济景气度下行，A股市场维持中性——量化择时与资产配置周报

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