热点解读：软商品齐受重挫，暴露市场信心较弱

★市场情况
2019年5月22日，关于中国将取消巴西糖额外进口关税的消息，引发糖市大跌,但现货市场价格并未跟跌。同日，郑棉期价也再度下滑，盘中一度触及跌停，空头再下一城。

★行情分析展望
白糖：明年配额外进口保障性关税取消原本就在市场预期内，虽然可能导致进口成本的大幅下滑，但进口许可量预计仍将受到管制，供应面仍是可控的；目前糖厂工业库存不高、注册仓单处于低位水平等并不支持价格的大幅下跌，现货也并未跟随期货下调报价。

此次郑糖大跌，表面上看是中国将取消巴西糖额外进口关税引发市场恐慌所致，实际上是中美贸易战不断升级的背景下，外部宏观环境较差令市场信心下滑、担忧情绪增加，更多是市场情绪的释放，价格波动风险加大，操作上无论单边或套利都需要很谨慎，建议轻仓。对于近远月价差，虽然周期转换支持远月升水，但宏观风险及政策面的不确定性令价差波动风险加大。

棉花：1、中美贸易战愈演愈烈，由于无经验可循，影响难评估，企业心理没有谱，观望情绪普遍较重，市场关注6月底G20峰会上中美领导人会面是否会有利好消息传出，在此之前市场氛围或难有明显改善；若加征关税确认实施，也不代表利空马上出尽，价格或还将继续走弱直至需求面让市场过度悲观预期被证伪。

2、下游订单及库存形势制约纺织企业对原料采购节奏。企业更多还是会根据产成品库存及订单情况来决定是否补库，只要下游产品走货情况未有改善，上游即便价格下跌也很难激发大的需求。

宏观及情绪面仍主导着市场，郑棉短期弱势格局难改。建议暂观望，密切关注中美贸易形势的进一步发展，产业上关注后续订单情况及企业产品库存消化情况。

报告全文
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消息引发糖市重挫，郑棉亦跟随大幅下滑
2019年5月22日，关于中国将取消巴西糖额外进口关税的消息，引发糖市大跌，主力1909合约触及跌停，回落至5000一线之下，最低4920，报收于4938元/吨；远月2001合约及2005合约封于跌停板。但现货市场价格并未跟跌，南宁集团厂仓报价5200-5280元/吨，报价持稳，总体成交一般偏淡。在糖市大跌后，郑棉也跟随下滑，盘中一度触及跌停，空头再下一城，期价逼近13000元/吨，收盘报13460元/吨。

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行情分析

2.1、白糖

2.1.1、中国将取消巴西糖额外进口关税引发市场恐慌情绪

巴西政府本周二表示，为改善与头号贸易伙伴中国的商务关系，巴西将不再寻求WTO介入解决中国进口食糖保障措施关税问题，中巴两国已就食糖贸易纠纷达成谅解。巴西蔗产联盟（UNICA）表示，中国将在2020年5月取消对巴西糖的额外进口关税。UNICA称，保障措施关税征收前巴西每年平均向中国出口250万吨糖，而上榨季出口至中国的数量降至89万吨。该机构预计未来出口量或将恢复至征收额外关税前的水平。

为了保护国内糖业，2017年5月22日，中国实施了进口保障性措施，对配额外进口关税征收三年的保障措施关税，并逐步放宽，即：2017.5.22-2018.5.21税率45%，配额外进口税率升至95%；2018.5.22-2019.5.21征收税率为40%，配额外进口税率为90%；2019.5.22-2020.5.21征收税率为35%，配额外进口税率为85%。明年5月是保障性措施关税实施到期的时候，尽管此前广西曾将延长贸易保障措施的提议上报，但产业内普遍觉得通过的可能性不大，此次巴西发布的关于中国明年5月取消巴西糖额外进口关税的消息实际上是对市场预期的印证，不确定的方面在于进口量上是否继续会管控，中国官方目前还没有正式出台相关的公告或文件，而UNICA预计未来出口量或将恢复至征收额外关税前的水平即250万吨，这令市场担心中国是否会放开配额外进口量的管控。

若配额外进口税率从85%恢复至50%，则配额外进口成本将下降近1000元/吨。目前ICE原糖在11.5美分一线附近，按85%进口关税折巴西糖配额外进口成本在4911元/吨，按50%进口关税折配额外进口成本在4050左右；预计今年国家糖价低位震荡的概率较大，考虑到下榨季预计减产及印度糖出口门槛，11美分之下空间不大，主要运行区间预计在11-14美分，则按50%进口关税折配额外成本在3900-4750左右，远低于目前广西现货价格及期货盘面价格，若进口量上不进行管控，国内糖业将受到较大冲击。

今年广西实施糖业改革，放开蔗区管理，糖料蔗收购实施市场化定价。在今年3月，崇左地区有糖业集团与蔗农签订了为期三年的购销合同，合同规定期间甘蔗优良品种的收购价格定为520元/吨；普通甘蔗品种490元/吨。合同执行期自2019年至2022年三个榨季，蔗款兑付期限为1个月，延期要支付违约金。原料蔗成本基本锁定在高位，若配额外进口在量上不受空间，大量低价进口糖涌入将危急国内糖业。糖业是广西支柱产业，涉及糖产业2000-3000万人的就业，因此配额外进口许可量上的限制应该不会取消，只是控制在多少量的问题，可能会有所增加，但鉴于对走私的高压严打、内外价差的缩窄，走私量预计明显减少，将会让出部分市场空间，因此整体供应面预计是可控的，无需过分担忧。而且当前市场上的合约1909、2001、2005均为降关税前的合约，对这些合约实质影响有限，更多是心理和情绪上的作用。

不过，未来进口政策方面的担忧仍然存在。此前在4月下旬举办的“一带一路”高峰论坛上，指出将更大规模增加商品和服务进口，将进一步降低关税水平，消除各种非关税壁垒，不断开大市场大门。在中美关系不断恶化的背景下，国家对“一带一路”战略更为注重，业内担心是否会增加食糖供应压力较大的印度、泰国糖的进口，此前巴基斯坦的糖30万吨已获准在2019年内进入国内，此次取消巴西糖额外进口关税的新闻可能也在一定程度上增加了市场的担忧。不过分析师个人认为，“一带一路”降低关税、消除非关税壁垒的目标是一个逐步的过程，糖贸易放开至少近两年实施可能性不大，即便增加进口也将是在可控范围内。但政策面的不确定性还是会对远月合约带来较大的波动风险。

2.1.2、全球本榨季过剩量高于预期，下榨季预计产不足需

印度糖协(ISMA) 5月大幅上调印度本榨季糖产量至创纪录的3300万吨，由于国际糖价低迷，印度出口进度偏慢，期末库存将达到创纪录的1470万吨，相当于8-9个月的消费量，尽管预期下榨季产量可能低于3000万吨，至2800-2900万吨，但仍超过该国国内1650万吨左右的消费需求，库存将进一步累积，印度库存及兑付蔗款压力极大，这令市场对未来印度出口形势有所顾忌；泰国截至4月底产糖量已达1456万吨，同比增加1.47%，高于市场预期，出口压力也较大。本年度全球糖供应过剩预估增加，库存将达到记录高位，这令国际糖价上方空间受限。但下榨季全球预期产不足需，刚过去的纽约糖周上，国际机构对预期下榨季全球主产国印度、泰国等产量将下滑，致使全球将出现200-500万吨的产需缺口，国际糖价在11美分之下的空间不大，后市需关注各主产国天气、印度政策情况。

2.1.3、国内糖厂销售进度同比偏快或支持其挺价意愿

截至4月底全国累计产量虽同比增加47万吨，但累计销量同比增加103万吨，销量率超过50%，高于去年同期水平，工业库存同比下降56万吨至491万吨，5月进入纯销售期，库存压力不高的情况或支持糖厂挺价意愿。5月22日尽管期货价格大跌，但现货价格却并未跟随，其中广西南宁集团厂仓报价5200-5280元/吨，报价持稳，销区报价下调的幅度也较小。不过，随着配额外进口关税下降5个百分点至85%、进口许可也即将下发，且5月尚处于消费淡季，基本面上涨的动能尚不足。尤其现在外部环境较差也对市场形成较大制约，云南严重干旱都未能燃起市场做多热情。

2.1.4、期货仓单处于低位，实盘压力不大

截至5月22日，郑糖期货注册仓单及有效预报22.8万吨，远低于近几年同期水平，而高基差有利于仓单的流出。

2.1.5、总结展望

此次郑糖大跌，表面上看是中国将取消巴西糖额外进口关税引发市场恐慌所致，但明年配额外进口保障性关税取消原本就在市场预期内，虽然可能导致进口成本的大幅下滑，但进口许可量预计仍将受到管制，供应面仍是可控的；目前糖厂工业库存不高、注册仓单处于低位水平等并不支持价格的大幅下跌，现货也并未跟随期货下调报价。此次价格的大跌，实际上是中美贸易战不断升级的背景下，外部宏观环境较差令市场信心下滑、担忧情绪增加，更多是市场情绪的释放，价格波动风险加大，操作上无论单边或套利都需要很谨慎，建议轻仓。对于近远月价差，虽然周期转换支持远月升水，但宏观风险及政策面的不确定性令价差波动风险加大。

2.2、棉花

郑棉5月22日再度大跌，如上篇热点报告中所写，中美贸易摩擦升级，双方博弈激烈下带来的宏观及情绪面仍主导着市场。

1、中美贸易关系没有缓解迹象，从美国制裁华为、大疆等一系列行为看，反倒是中美摩擦有愈演愈烈之势，美国对剩下3250亿美元商品加征关税可能性增强，这部分清单中几乎涵盖所有纺织服装。由于目前下游纺织企业订单不足、产成品库存累积，市场担忧情绪较重。据近期浙江纺织企业调研反映，以前没有真正遇到过贸易战，尽管以前和美国交手过好多次，但没有一次最后真正开打，目前的贸易战影响很难评估，无经验可循，企业心理没有谱，观望情绪普遍较重，市场关注6月底G20峰会上中美领导人会面是否会有利好消息传出，在此之前市场氛围或难有明显改善；若加征关税确认实施，也不代表市场利空出尽，因为市场对加征关税后的实质影响不能确定，这将导致价格还将继续走弱一段时间，直至需求面的反馈让市场过度悲观的预期被证伪。

2、下游订单及库存形势制约纺织企业对原料采购节奏。虽然从供应面上看，对价格下方空间不看好，一方面考虑到美棉生产成本及印度MSP，外盘下方空间受限，60-65或为底部支撑位；另一方面，本年度国内存在供应结构性问题，且9月前非美棉供应有限、价格难大降，进口纱方面由于人民币汇率贬值将导致进口减少；再者，5月22日储备棉成交均价13232元/吨，郑棉期货1909合约跌至13460元/吨，仅比储备棉高出200元/吨，而储备棉还有出库费及较大的质量贴水，这在一定程度上反映出期货的低估。

但目前市场关注焦点在于需求面，下游纺织企业目前产成品库存累积，目前中美贸易恶化更是加剧了其谨慎观望心理。企业对原料端的采购缓慢，原料端库存维持低位。尽管期货价格下跌，仓单点价优势明显，但企业更多还是会根据产成品库存及订单情况来决定是否补库，企业首要还是要消化产品端库存。因此只要下游产品走货情况未有改善，上游即便价格下跌也很难激发大的需求，这就导致价格难有大的反弹，整体短期难脱离弱势格局。

操作上，建议暂观望，密切关注中美贸易形势的进一步发展，产业上关注后续订单情况及企业产品库存消化情况。

报告作者

方慧玲资深分析师(农产品)
从业资格号：F3039861
投资咨询号：Z0010565
Email: huiling.fang@orientfutures.com