银行业周报128期：理顺货币传导

1、板块行情

上周，银行板块下跌2.32%，领先沪深300指数（-5.85%）3.53个百分点，正如我们在之前周报中所提及的，在大盘整体下跌的过程中，银行股优势明显，防御价值凸现，获得更多的相对收益。随着行业监管从“去杠杠”逐步过渡到“稳杠杆”阶段，银行股右侧投资机会继续巩固。我们在7月10日提示银行股底部确立以来，银行板块上涨10%以上，我们的理由是：测算显示0.7倍PB隐含的不良率14%，而行业资本充足率只有13.68%。估值已经反映了市场最为悲观预期，底部确立。

上周，中美贸易战再次点燃，贸易保护主义在降低资源的配置效率，降低全要素生产率，对中美经济增长率都有负面影响，市场再次调整，但是我们认为中美贸易战属于中长期的事情，而且在3月贸易战初次发生时，银行板块调整近7%，而且，目前银行板块估值已经反映最为悲观的市场预期。从而我们依然认为：不俱贸易战，估值已安全。

上周，监管层也在强调：需要理顺货币政策的传导机制。在经济前景预期不好，信用违约事件发生，银行信贷投放的风险偏好在降低，而之前严监管导致信托贷款、委托贷款和非标投放都受限，货币政策传导的微观基础不存在，从而货币政策的微观传导机制难以发挥作用。

我们认为：银行的风险偏好需要逐步好转，而委托贷款和信托贷款受到之前严监管政策约束，也难以短期放量，只有非标资产的投放成为目前见效最快的渠道。这正如上周的深度报告《离不开的非标，逃不掉的通道》中的观点，在融资结构分层理论中，非标融资是直接融资和间接融资的重要补充，也是不可或缺的融资渠道。而一旦非标融资开启，通道业务也将逐步放开，信托贷款和委托贷款的投放也将同步增加。近日媒体报道，工行公司部已经发通知要求基层行加大基建和棚改投放力度。行政也开始发挥作用，加快银行风险偏好的修复，也不失为一种有效的渠道，当然市场也无需因噎厌食，基建依然是最为主要的信贷投放领域。在货币政策传导中，最先开始的是非标、随后会是信托贷款和委托贷款，再次将是信贷投放。我们拭目以待货币政策效果的提升，新增社融同比增速也将逐步恢复正增长。

宏观货币政策和财政政策都在边际宽松，且开始疏通货币政策传导机制，行业监管政策也从“去杠杠”转变为“稳杠杆”，银行股投资已经进入右侧投资。
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