匿名人员
2018-9-25 00:43
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中国国旅董事会同意孙公司中免国际以自有资金在澳门投资设立全资子公司，并由其在澳门开设运营市内免税店。
此次开设市内店是国旅国际化进程的更进一步。市内店的优势有：停留时间长且随时可去、展示空间更大、购物体验更好等。澳门购物消费市场庞大， 仅考虑其中的珠宝手表和香化品类，消费规模也近 70 亿。中免具有熟知国人消费习惯和需求、更低的进货价格等优势。并且市内店租金明显低于机场店扣点率，叠加进货价格优势，澳门市内店预计净利率水平较高。 我们认为澳门市内极有可能超预期。
一、 主要观点
（一） 中国国旅：在澳门开设运营市内免税店，潜在超预期
公司董事会审议通过《关于在澳门投资开设市内免税店的议案》，孙公司中免国际以自有资金在澳门投资设立全资子公司-中免集团澳门市内免税店有限公司（暂定名），注册资本为 1 亿港元， 并由其在澳门开设运营市内免税店。
1. 此前中免与皇权免税一起中标澳门机场免税运营权，开拓澳门免税业务， 此次开设市内店是国际化进程的更进一步。 市内店相对于机场店有停留时间长且随时可去、展示空间更大、购物体验更好等优势，而且澳门消费与大型娱乐城协同，市内店更易做大，中免拥有机场提货点，提货也更为方便。
2. 2017 年陆客赴澳游人数为 2200 万人次，人均购物消费约占人均消费的 45%为 850 元， 总体购物消费达 187 亿元，仅考虑其中的珠宝手表和香化品类，消费规模也近 70 亿，澳门机场免税店 2017 年仅 15 亿左右营收。 原澳门市内免税店基本是 dfs 的天下，拥有银河店、美高梅店、新濠天地店等六家 T 广场店，但中免相对于 dfs， 一方面熟知国人消费习惯和需求；另一方面， 在烟酒品类上具有 dfs 不具备的极大进货价格优势（在澳门进口烟酒需缴纳特别税，酒为 20 元/公升特定税+按照到岸价格 10%的从价税； 烟叶中按照细分不同也有高税率）。
3. 市内店租金明显低于机场店扣点率，叠加进货价格优势，澳门市内店预计净利率水平较高（海棠湾含批发环节的留存收益在内，实际净利率水平约 30%左右，上海机场店净利率水平按照之前评估报告约 11%，澳门市内店预计远高于上海机场店而向海棠湾一侧靠拢。按照 20 亿的销售收入假设，预计净利润能够接近上海机场权益贡献）。
4. 投资建议： 我们认为澳门市内极有可能超预期。 澳门免税经营并非独占，但澳门主要客流为陆客，中免熟悉陆客消费习惯，在烟酒方面又有更强价格优势，极有可能成为超预期点。暂不考虑新增消费场景，我们维持此前预测，2018-2020 年归母净利润为 38.62/49.72/59.32 亿元， EPS 分别为 1.98/2.55/3.04 元，（假设日上上海部分 2018Q2 开始并表），同比增长 52.6%/28.8%/19.3%，对应当前市值为 34/26/22 倍，维持“强推”评级。
5、 风险提示： 项目落地不及预期；澳门消费市场下行。
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