预期收益型理财：规模下滑，结构性存款补缺位——2018年银行理财年度报告（二）

分析师：杨宇（执业证书编号：S0890515060001）
分析师：蔡梦苑（执业证书编号：S0890517120001）
分析师：范文婧（执业证书编号：S0890519030001）

预期收益型理财：规模下滑，结构性存款补缺位
1.保本理财

1.1.发行情况
4月落地的资管新规正式拉开了保本理财退出历史舞台的帷幕，退出方式上采取可以继续发行但过渡期结束后规模必须清零的非一刀切方式，已经发行的保本收益型和保本浮动收益型理财产品应当按照结构性存款或者其他存款进行规范管理。换个角度理解，大概率已经发行的结构性保本理财将按照结构性存款进行管理，而非结构性的保本理财则按照其他存款进行管理。保本理财会逐渐退出，但是投资者对于低风险保本产品的需求却不会因此消失，因而与保本理财收益水平相近、收益特征相似的结构性存款就成为了银行可以抓住的一个利器，用来弥补保本理财退出后带来的资金缺位和客户缺位。
具体整改节奏情况，2018年末保本理财规模增长2.63万亿至10万亿。根据普益标准数据统计，2018年共发行保本理财80,390只，其中封闭式预期44,187只、开放式预期213只、结构性预期35,871只，净值型产品119只。与上年同期相比，封闭式预期和开放式预期发行量分别下降31.76%、1.39%，结构性和净值型产品则分别上升27.73%、526.39%。从月度发行数量看，一季度保本理财发行维持高位，4月新规落地后开始大幅减少，下降趋势在四季度有所企稳。
值得注意的是，结构性理财发行在4月之后走势出现结构性分化，其中结构性存款发行数量大幅上升，而非结构性存款的结构性理财发行量则出现断崖式下跌，反映出银行利用结构性存款补缺位的行为。截止19年1月，结构性存款规模约10.98万亿，较去年同期增长37.67%。分银行看，中小行业务增长尤其显著，远超大行。19年1月同比增长41.32%，同期大行同比增长30.94%。（因为银行理财并无统一的命名标准，我们仅通过筛选结构性理财产品名称中含有“结构性存款”的字样进行结构性存款的发行数量统计，结果仅供参考）
从挂钩标的上看，结构性存款以挂钩黄金价格和利率为主，2018年合计发行占比分别达到45.98%和38.86%；而非结构性存款的结构性理财则以挂钩汇率和利率为主，发行占比分别达到58.77%和26.82%。期权结构设计上，主要包括看涨看跌型、区间累积型、鲨鱼鳍型等结构。

收益率方面，因为保本理财中同业理财占比较低，这里我们仅统计各期限零售理财产品的平均预期收益率。从趋势上可以看出，各期限保本理财收益自2018年3月开始下行，之后持续下跌。12月，1个月以内、1-3个月、3-6个月、6-12个月、1年以上期限收益分别为3.13%、3.75%、3.91%、4.11%、4.28%，较上年同期分别下降78BP、53BP、48BP、31BP和35BP。

1.2.结构性存款补位后面临的问题
衍生品交易业务资质成为中小行的拦路虎
9月底理财新规正式落地，明确要求商业银行开展结构性存款业务应当具备相应的衍生品交易业务资格，且应当有真实的交易对手和交易行为。以往不具备衍生品交易资格的银行（以中小行为主）通常通过有交易资格的“通道行”开展结构性存款业务，这一模式未来能否继续现在还未有明确定论，但从发行数据来看，比较明显的是10月之后农村金融机构基本停发了结构性存款产品。
如果通道模式难以为继，银行则必须申请衍生品交易业务资质，而根据《金融机构衍生品交易业务管理暂行办法》，申请行需满足具备健全的衍生产品交易风险管理制度以及内控制度、配备合格的衍生品交易团队等诸多条件，对于中小行来说较为困难，短期内可能很难实现。较大行而言，中小行对于结构性存款的依赖性更强，截止19年1月，中小行结构性存款占各项存款的比重已经升至9.2%，大行的比重约为4.3%。预计未来中小行与大行的负债端压力分化将会更加明显。
“假结构”依然盛行，未来将迎规范监管
当前发行的结构性存款中依然存在一定规模的“假结构”产品，本质是银行突破利率机制、变相高息揽储的手段。这里的“假结构”主要是指虽然具备结构性的条款设计，但到期兑付收益却并不具备结构性的特征，通常的做法是设置期权部分不可能触发的行权条件，到期仅损失期权费，以确保客户获得固定收益。从公式上看，投资者购买结构性存款的真实到期收益应包含两部分：约定存款利率（固定）+衍生品投资收益（或有）。“假结构”下固定收益部分被做高，或有收益部分被做虚，导致浮动收益变成预期收益，客户获取高收益的概率大大提升。虽然无法确切得知 “假结构”的实际规模，但当前平均约4%的收益已经远高于普通存款和大额存单的综合成本，“假结构”的比例应该还是比较高的。
未来结构性存款管理办法若正式出台，除了约束开展业务需具备衍生品交易业务资质外，“假结构”产品预计将成规范重点。监管的核心在于将假结构做真，将或有收益做实，或许会通过压低固定收益利率，驱动银行不得不设置可能触发的行权条件，以提升获取高收益的可能性，真结构下的结构性存款收益应该是低于假结构的。
进一步推升银行表内综合负债成本
2018年结构性存款收益率走出了与银行理财产品不同的趋势，即在所有理财产品收益持续下行时，却一直维持居高不下的态势：12月，1-3个月、3-6个月、6-12个月期限结构性存款收益率分别为4.12%、4.20%、4.17%，较上年同期仅分别下降17BP、16BP、1BP。
结构性存款在2018年的发展环境其实是非常有利的，一方面银行理财向净值型转化后，传统低风险投资者需要重新寻找能够保本保收益的产品。另一方面严监管下社融持续走弱，信用派生能力下降制约企业存款的增长，银行存款增速进一步放缓。在同业业务受限，大额存单吸引力有限的情况下，结构性存款几乎成为银行唯一的高效资金来源。由于结构性存款是市场化的业务品种，在激烈的市场竞争之下，收益居高不下也就不难理解了。
目前大部分结构性存款的收益区间在1%-5%，但由于银行可以通过“假结构”设计使产品具备保本保收益特征，最终兑付成本基本可达区间上限，平均在4.0%-4.2%之间，与保本理财相当，低于非保本理财产品。不过考虑到结构性存款需要交纳存款准备金，实际资金成本会更高。基于现在13.5%的大行存款准备金率和1.62%的存款准备金利率，利用实际资金成本=（预期收益率-存款准备金率*存款准备金利率）/（1-存款准备率）公式，大致可以估算出大行的实际资金获得成本在4.37%-4.60%之间；若基于11.5%的中小行存款准备金率，则估算实际资金获得成本在4.31%-4.54%之间。这一成本数额已经高于表内保本理财，与表外非保本理财相当，甚至还略高。所以在银行和投资者的需求双双向结构性存款转移的同时，也会进一步推高银行表内综合负债成本。

2.非保本理财

2.1.同业理财
这里的同业理财是指专门面向银行业、证券业、保险业等金融机构销售的金融同业类产品，与面向零售客户的产品相比，同业理财募集资金具有批发性质、体量大、不受地域限制等优势，因而自2015年开始，同业理财就成为了银行尤其是中小银行的理财规模扩张利器，但在此过程中其所扮演的职能也从本源的投资职能扩展至通道职能，成为同业套利中的重要一环。2017年开始的新监管常态下，同业理财一直是监管层重点监察的风险领域，导致其规模在短短一年内就腰斩至17年末的3.26万亿，2018年初发布的《关于进一步深化整治银行业市场乱象的通知》中再次提及将严加整治同业理财。在此背景下，2018年同业理财规模继续缩减2.04万亿至1.22万亿，规模和占比连续22个月环比“双降”，反应出这一轮缩短同业链条、减少资金空转的效果还是比较显著的。
收益水平方面，我们统计了非保本同业理财的平均预期收益率，2018年以来，同业理财收益率也在一直震荡下行，且因为市场化程度更高，所以波动也更大。12月末，1-3个月、3-6个月、6-12个月期产品收益率分别为4.34%、4.37%、4.56%，较上年同期分别下降121BP、115BP和101BP。
同业理财未来生存格局？自2017年银监会开始紧盯“同业、理财、表外”三个重点风险领域，并采取一系列整治市场乱象和补制度短板的政策措施以来，同业理财规模就开始一路下滑。2018年同业理财依然是重点监管对象，后续发布的《商业银行流动性风险管理办法》、《商业银行大额风险暴露管理办法》等文件进一步约束同业投融资；严监管思路下，银行对这类高风险通道类业务的扩张意愿也在降低。客观条件约束叠加主观意愿下降，2018年同业理财规模继续压缩。后续新发的理财新规并没有明确表示同业理财不能发行，不过未来即使能继续发，其通道职能也一定是被大大弱化的，逐渐回归其本源的投资职能。

2.2.封闭式预期收益型产品
作为零售非保本银行理财的主要产品类型之一，封闭式预期收益型产品一直是发行数量最大的，但从规模上看，不论是募集资金量还是存量规模都远小于开放式预期收益型产品。整改节奏方面，2018年，封闭式预期收益型产品发行数量占全市场的比重为72.10%，较上年下降约11个百分点。剔除掉节假日因素，非保本封闭式预期产品发行数量逐季递减。净发行（发行数量-到期数量）在一季度时维持正值，4月资管新规发布之后开始转负，且缺口逐渐扩大。
分机构类型看，城商行与农村金融机构依然是封闭式预期收益型产品的发行主力，2018年发行数量占全市场的比重分别为37.58%、27.90%。从趋势变化看，所有类型银行均呈现出逐月收缩态势，四季度时国有行反弹数量较大。总发行量上，除去国有行较上年增加5.38%外，其余所有类型银行均有不同程度下滑，其中股份行和城商行的降幅较大分别达到38.70%和10.44%。单家银行方面，排名前五的为建行、中行、民生、华夏与渤海银行。城商行中排名较前的有青岛银行和大连银行、农商行中有青岛农商行与上海农商行。

从产品期限来看，不改延长趋势，3个月内产品发行数量大幅减少。银行理财产品的封闭期限通常在1年以下，以中短期为主。2018年新发产品中，1个月以内、1-3个月、3-6个月、6-12个月、1年期以上产品占比分别为0.7%、29.08%、42.13%、23.95%、4.14%。与上年相比，3个月内产品占比下降14个百分点，中长期限3-6个月以及6-12个月产品的比重则分别上升8个百分点和4个百分点，值得注意的是长期限1年以上的产品，尤其是1-2年期的产品发行量也有明显增加。
整体来看，封闭式预期收益型产品的平均期限显著延长，原因在于资管新规明确封闭式资管产品的期限不得低于90天。从月度走势中也可以看出在17年11月资管新规征求意见稿发布之后，90天以内封闭式银行理财产品的发行量就开始逐渐下滑。拉长期限一方面可以减轻过渡期内滚动续接资金的压力，另一方面也可以与存量非标期限匹配，减轻过渡期结束后非标资产的处置压力。

我们统计了零售非保本封闭式预期收益型产品的平均预期收益率上限，各期限收益率均出现了较大幅度的下行，在季末考核时点以及节假日也未出现回升。12月末，1个月以内、1-3个月、3-6个月、6-12个月、1年期以上收益率分别为4.22%、4.37%、4.48%、4.63%和4.73%，较上年同期分别下降22BP、58BP、59BP、52BP和44BP。分不同类型银行看，以主流期限3-6个月为例，国有行、股份行、城商行、农村金融机构收益率分别为4.23%、4.52%、4.68%和4.47%，较上年同期分别下降73BP、72BP、43BP和49BP。

2.3.开放式预期收益型产品
开放式预期收益型产品目前是银行理财中规模最大的，已有政策将其定义为：自产品成立日至终止日期间内，客户可以按照协议约定的开放日和场所，进行申购和赎回，但产品在发行时即披露预期收益率或预期收益率区间。作为过渡期内需要进行最大规模整改的产品类型，开放式预期收益型理财在2018年合计发行1240只，较上年下降5.99%，其中保本理财214只，非保本理财1070只。分银行类型看，非保本零售理财中，国有行、股份行、城商行、农村金融机构分别发行26只、507只、222只、197只，与上年相比，除去股份行发行量逆势增长外，其余类型银行均有不同程度减少。
期限结构方面，非保本零售产品中，披露投资期限有695只，其中1个月以内、1-3个月、3-6个月、6-12个月以及1年期以上产品占比分别为8.97%、40.88%、17.83%、4.07%和0.73%。与2017年相比，期限大量集中在1-3个月的情况没有发生变化，期限错配情况依然比较严重，后期资产处置压力也比较大。