【期货策略】郑糖偏空形势难以改善

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中信建投期货有限公司（CHINAFUTURESCO.,LTD.）成立于1993年3月16日，公司注册地为重庆，注册资本为3.9亿元人民币，在全国设有20家营业网点，并设有风险管理子公司-上海方顿投资管理有限公司。经中国证监会批准，专业从事商品期货经纪、金融期货经纪、期货投资咨询、资产管理以及基金销售业务。公司目前拥有国内三大商品期货交易所即上海期货交易所(268号）、大连商品交易所（71号）、郑州商品交易所（168号）交易结算会员资格以及中国金融期货交易所（115号）全面结算会员资格；同时，公司也为中国期货业协会、中国证券业协会、中国证券基金业协会以及重庆证券期货业协会理事会会员单位。
中信建投证券揭阳黄岐山大道证券营业部下设IB业务部门，可代理开立中信建投期货资金账户，可供投资者投资的品种包括上海期货交易所，大连商品交易所，郑州商品交易所及中国金融期货交易所的全部品种。如：黄金、白银、铜、螺纹、镍、沥青、铁矿石，焦炭、豆粕、菜粕、豆油、棕榈油、PTA、棉花、白糖、股指期货等。　　
文丨牟启翠中信建投期货农产品事业部研究员
本报告完成时间：2018年5月29日
前言

摘要

当去库存阶段遇上了夏季需求旺季，郑糖表现依然平平。在库存高企，市场看跌情绪浓厚的氛围下，旺季走货依然一般，导致郑糖5500压力位并未站稳，当前又重新跌回前期震荡区间。
北半球各大白糖主产国逐渐收榨，均交出了产量超出预期的成绩单，其中泰国增产幅度达45.6%，印度增产幅度达到了46%。在此背景下，南半球的巴西成为萎靡的国际糖市逆转的重要变数。从近期巴西表现来看，尽管制糖比较去年同期大幅降低，但随着压榨甘蔗量同比大增，产糖量依然有所增加。短期唯一利多来自于巴西罢工：巴西卡车工人因抗议过高柴油价格举行罢工，延缓了出口商品运输，致使出口量有一定走低，支撑着国际糖价小幅走高。
但国际糖价走高并未对郑糖带来利好，相反，中印糖企则可能通过6月1日的会议扩大对印食糖进口，这一消息也进一步拖累了郑糖攀升的步伐。
本榨季利空因素可能继续充斥着盘面，但下一榨季何去何从也值得思考，除了之前提到扩大对印食糖进口的可能性外，对北半球产糖三国影响深远的季风也将是我们重要关注的对象。此外，国内最大产区广西可能放弃甘蔗收购最低价的限制，转而采取市场定价机制。短期来看，可能因为熊市贱价收购，牛市高价哄抢而导致白糖周期价格波动进一步扩大，而下一榨季依然存在糖料扩种的预期，所以糖市颓势可能持续。但长期来看，市场定价机制能否发挥其功能，更多取决于国内食糖生产行业的集中程度。

结论：近期重点关注6月1日中印糖企会议结果，可能对后续国内糖市基本面产生较大影响。国内糖市库存高企，偏空形势未能改善，旺季糖价上行乏力；国际糖市在巴西罢工和制糖比降低的影响下中长期仍难以有效扭转偏空形势。

操作建议：短期观望。

一、供需平衡表

国家农业农村部近日发布了对18/19榨季的供需预估分析。从糖料播种面积来看，甘蔗较本榨季增幅有限，主要受限于收购价格稳定及南方土地破碎难以扩种；而机械化程度高的甜菜糖继续扩种势头。受此影响，在糖料单产保持稳定的情况下，下一榨季食糖产量将继续增加。而随着食糖价格走低，消费也有小幅上调。增产周期，农业农村部继续下调国内外食糖价格区间。

虽然在保障措施税的管控下，进口白糖一度大幅缩量，但国内海关近日数据显示，4月份我国进口食糖量47万吨，环比增加9万吨，同比增加28万吨。在国际糖价持续走低的情况下，廉价糖通过进口渠道的冲击依然严重。
二、进口分析

当前巴西已经开始新一榨季的食糖生产，成为目前国际糖市新的变数。通过提高乙醇产量，巴西的糖厂可以在保障生产利润的同时控制着巴西食糖供给量，从而支撑糖价。但当前原油高位回落，制醇利润可能走低，同时从巴西5月上半月的双周报可以看出，随着甘蔗产量增加，即使制糖比大幅降低，糖产量依然比去年同期有一定增加。
利空之中存在一点利多，巴西卡车司机抗议过高的柴油价格组织罢工，使得出口商品的运输无法得到满足，减少当前巴西食糖出口量，侧面支撑了低位的糖价。

近期受巴西卡车工人罢工影响，国际糖价回暖，进口利润空间有所下降，但仍处于较高位置。走私方面，在国家海关日益严厉的打私铁拳下，高额的进口利润能否继续引诱着走私者铤而走险，仍有待观察。
三、走私分析

根据泰国海关数据，4月台湾共从泰国进口食糖（HS 编码：1701）6.6万吨，进口量较前期高值有所减少，但较3月环比仍有增加，处于历史同期较高位。巨大的内外价差继续通过走私冲击国内低效的糖市。
本榨季泰国超预期增产。根据泰国食糖产业惯例，榨季初期泰国糖厂主要生产原糖，而我国蔗糖生产以一步法榨糖为主，对原糖需求有限，故前期走私有所控制。但4月开始泰国糖厂开始以产出的原糖加工生产白糖为主，随着国内需求旺季到来，加工制成的白糖可能继续通过走私渠道冲击我国白糖市场。

前期缅甸木姐口岸动荡影响了中缅走私贸易，但随着贸易路径恢复，走私可能死灰复燃。
四、国内现货价格

期货市场价格低位运行，白糖现货价格旺季难以走高。
五、替代品价差

六、库存变化

之前公布的4月产销显示，尽管库存量环比有所降低，但547.56万吨的数据依然处于近几年来高值，将会进一步在接下来的需求旺季制约糖价上涨幅度。库存也反映出资金面问题，本榨季广西出台政策规定要求糖厂需提早兑付蔗款，从往年库存走势看出，三四月份销糖艰难，库存保持高位，这也使得糖厂资金面已经到了最困难的时刻，现货市场价格承压明显。

【期货策略】郑糖偏空形势难以改善

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