绝对收益类基金绩效特征及典型产品分析——绝对收益产品系列报告（一）

分析师 / 李真（执业证书编号：S0890513110002）
研究助理 / 王方鸣

1. 研究思路与样本选择
A股市场长期收益为正，但是有回撤大、波动大等特征；债券类资产虽然收益波动较小，但是收益弹性有限，并且债券基金如果出现个券违约将带来严重的回撤风险。绝对收益策略产品的风险与收益介于权益和债券二者之间，对于回撤容忍度较低、有稳定回报要求、具有稳定负债，或者有资产择时需求的机构投资者是一种较好的配置工具。
典型的绝对收益策略有对冲策略、投资组合保险策略，此外，一些基金产品也会通过控制权益仓位的方式实现绝对收益。本次我们的研究目标聚焦于低权益仓位类基金品种。首先通过定量的方式初步确定低仓位股债类基金品种，随后筛选出已经创造绝对收益的基金产品。我们将在本次的报告中对此类产品的风险收益特征进行测算，并梳理相关的投资策略和品种；在后续的报告中，我们将详细拆解、分析绝对收益的来源及变化，以期为投资者布局绝对收益类品种时提供一定的指引意义。
在定量筛选中，我们筛选混合债券型二级类、偏债混合类、灵活配置类及平衡混合类基金中，成立以来至统计时点（2018年Q3）各个季度权益仓位保持在50%及以下的品种，并去除FOF类、避险策略类及行业主题类基金作为研究样本。最终，样本包含平衡混合型2只，灵活配置型425只，混合债券二级基金299只，偏债混合型基金200只。由于平衡混合型基金数量过少，因此我们在接下来的分析中以偏债混合、灵活配置和混合二级债基为主要分析类型。
2. 绝对收益产品主要策略
绝对收益目标基金投资策略的关键之处在于大类资产配置，主要分为三种类型：
1、投资组合保险策略主导，即在投资前期固收配置较高，相对稳健保守，在积累了足够的安全垫后风格转为更加激进，博取更高的收益；
2、保持相对固定低权益仓位，例如对权益仓位上限规定严格的二级债基，或者基金、基金经理本身采取持续低权益仓位配置；
3、基金经理在规定范围内进行大类资产配置，主要表现为权益仓位的择时，通过在下跌市场降低权益仓位，在上涨市场增加权益暴露，获取绝对收益。
以下为部分定位为绝对收益目标的基金品种：

3. 绝对收益类基金产品分析
本部分我们从原始样本中聚焦于已实现绝对收益结果的基金产品，从这些产品在全样本中的占比情况分析绝对收益策略成功实现的难度，以及成功实现绝对收益策略产品的风险收益特征。
3.1. 绝对收益产品的业绩持续性
绝对收益类产品的投资目标之一是保持相对稳定的收益，在市场下跌时可以最大限度的减少损失，我们定义每年能够持续提供正收益的产品为绝对收益类产品。我们统计了各类产品从2014年开始每年收益为正的比例。整体看，各类产品收益为正的目标完成率较好，几乎在各个年度均为50%以上。偏债混合类在行情较差的时候表现更稳定。

我们进而统计了去除建仓期后分别存续2年、3年、4年的各类产品最近连续2年、3年、4年收益持续大于零的占比。从统计结果看，各类产品均体现出了较好的收益保持为正的持续性，连续4年持续收益为正的概率依然可达到30%左右。其中，灵活配置类基金收益持续性表现最突出。但是由于新增灵活配置型基金审批较困难，预计未来可选择的灵活配置型基金多来自原有产品。

3.2. 绝对收益产品的风险收益特征
通过上文的分析我们了解到从历史业绩看，有相当一部分低仓位产品较好的完成了绝对收益的目标。我们需要进一步的了解配置成功实现的绝对收益产品将会有怎样的风险与收益预期。对此，我们自2015年开始每年筛选出当年收益为正的产品，并统计这些产品自年初开始的平均收益净值曲线。为了更好的展现统计结果，我们将灵活配置型、混合二级债基及偏债混合型品种的多年统计结果归一化成2015-2018年连续的净值曲线，并与Wind全A、中债总财富指数走势对比：

从三种绝对收益净值曲线与Wind全A、中债总财富指数的对比来看，绝对收益产品相较于权益市场在上涨时缺乏弹性，但是明显平滑了波动，控制了回撤，并且实现了一定的净值增长；相较于债券指数，绝对收益策略的回报有更好的上涨弹性。2015年至2018年底，灵活配置、偏债混合和混合二级债基组合分别实现总收益率34.9%、34.4%和23.3%，对应年化收益率7.77%、7.67%和5.38%。
分年度观察各业绩指标，灵活配置型绝对收益净值曲线在2016、2017年权益与固收市场表现差异较小的区间段内，收益与风险调整后收益表现最好，胜过表格上其他类型资产；在2015、2018年股债市场回报差别较大时期，虽然绝对收益产品无法提供最优回报，但是仍有较好的风险收益比。

4. 典型个基分析
我们按照年度、行情划分区间对每只产品的各个业绩指标进行计算，并将每只产品业绩进行子类别内的时间加权排名（距离现在越近的行情阶段的表现被赋予的权重越高），排名得分越低，代表产品在子类别的排名越靠前，业绩越出色。最终，我们挑选了2只表现较为出色，并且定位为绝对收益策略的产品进行分析。
4.1. 业绩安信稳健增值（001316.OF）灵活配置型
4.1.1. 产品业绩
安信稳健增值成立于2015年5月，其比较基准为中国人民银行公布的金融机构1年期人民币定期存款基准利率+3.00%。去除三个月建仓后净值走势如下：

收益持续性强：从基金年度业绩、子类别内的加权排名结果及行情分段的业绩表现看，安信稳健增值的业绩亮眼突出，2015、2016与2018收益分别达到5.2%、8.76%与5.11%，实现连续三年正收益，甚至在每一段的下跌市场中收益也保持正数。回撤、波动小，风险控制成功，在同类灵活配置型基金中各类指标综合排名均靠前。

4.1.2. 投资策略
安信稳健增值投资目标为在控制风险、尽可能避免回撤的基础上争取实现6%-10%长期可持续的复合收益率。产品以保本策略为原则，根据安全垫决定权益仓位。基于全局的净值回撤控制，权益仓位相对提高时，原则上适当降低固收仓位的久期，以降低净值波动的可能性边界。
产品保持低仓位，较好的实现了既定的大类资产配置策略，2018年三季度加仓后降仓：在2015年下半年虽然权益市场强势反弹，但是仓位几乎为零，导致错失了参与上涨的机会。这也可能是由于产品成立之初安全垫尚未积累到足够程度，对权益投资非常谨慎。后期权益市场震荡上行，权益配置随之增加；在2018年熊市期间，基金经理较为及时降低了权益仓位，有效降低熊市影响。2018年9月基金经理上调了仓位，随后可能由于权益市场尚未有明显起色又降低了仓位。

4.2. 长城新优选（002227.OF）偏债混合型
4.2.1. 产品业绩
长城新优选成立于2016年3月，其比较基准为中债综合财富指数收益率*85%+中证800指数收益率*15%。去除三个月建仓后净值走势如下：

收益目标完成较好，风控控制突出：从基金年度业绩、子类别内的加权排名结果及行情分段的业绩表现看，长城新优选在成立以来的两年里实现了较高的年度收益，2017、2018年回报率分别达到9.27%、4.28%；回撤、波动风险控制方向出色，在同类产品中排名遥遥领先。

4.2.2. 投资策略
长城新优选力求在控制回撤的基础上，实现收益向上的弹性。基金经理根据安全垫的积累厚度与未来对债券和权益市场的判断综合考虑，进行股债的动态仓位调整。
仓位变动灵活，择时较成功： 在基金成立初期，权益市场长期震荡，基金主要通过固收类资产积累安全垫，保持权益低仓位；在权益市场2017年震荡上行的过程中权益仓位显著提高，为基金获取了权益的向上弹性收益；在2018年的熊市中，基金经理果断将权益仓位降为零，成功避开了2018年A股熊市。

5. 小结
绝对收益策略基金对应客户群体：对具有稳定负债、对收益稳定性要求较高，或者对大类资产配置有一定需求的投资者来说，绝对收益类产品是一个较好的配置工具；
绝对收益产品业绩情况：从整体业绩持续性上看，各类产品均体现出了较好的收益保持为正的持续性，连续4年持续收益为正的概率依然可达到30%左右。其中，灵活配置类基金收益持续性表现最突出。但是由于新增灵活配置型基金审批较困难，预计未来可选择的灵活配置型基金多来自原有产品。收益为正的产品在长时间内可获取较有限的、较稳定的收益，有回撤小、波动小，风险收益比相对较高的特征；
绝对收益产品主要策略及成功关键：绝对收益类产品投资目标的主要实现手段在于大类资产配置，主要分为投资组合避险策略主导、保持相对固定低权益仓位，以及基金经理在规定范围内进行大类资产配置三种类型。权益仓位的择时是否成功，尤其是否可以及时规避下跌市场，通常为基金业绩是否成功的关键因素。